高凱技術再沖科創板：募資砍掉補流項目，遞表時股權代持才清理

《港灣商業觀察》徐慧靜

2026年6月22日，江蘇高凱精密流體技術股份有限公司（以下簡稱，高凱技術）將于上交所上會，保薦機構為國泰海通證券。公司于2025年12月29日遞交招股書。

這已是公司第二次沖擊A股——早在2021年6月，高凱技術就曾攜東吳證券遞表科創板，擬募資4.09億元，但歷經四輪審核問詢后，因科創屬性論證薄弱、技術先進性受質疑、信息披露粗糙等問題，于同年12月主動撤回申請。時隔四年，公司更換保薦機構，募資金額大幅增至12.5億元，再度向資本市場發起沖擊。

膠水，一個聽起來再普通不過的產品。

但在芯片制造車間里，這滴“膠水”的精度要求足以讓絕大多數人震驚：每秒噴射數百次，每次僅0.2納升——相當于一滴眼淚的百萬分之一；點膠直徑不超過0.13毫米，比頭發絲還細；連續工作數小時，一致性誤差必須控制在±0.8%以內。稍有偏差，價值數萬元的芯片就可能報廢。

過去十幾年，這種微米級的精密流體控制技術，牢牢掌握在美國Nordson、日本Horiba、德國VERMES等少數幾家企業手中。它們不僅壟斷市場，更在關鍵時刻成為“卡脖子”的利器——2022年美國對華半導體出口管制升級，2023年美日荷達成設備供應聯盟，質量流量控制器（MFC）等核心部件赫然在列。

高凱技術的出現，正在改寫這一局面。

支撐高凱技術突圍的，是持續高強度的研發投入。招股書顯示，2023年、2024年及2025年（以下簡稱，報告期內），公司研發投入分別為4350.67萬元、5405.23萬元和8139.09萬元，研發費用率分別為19.28%、12.77%和15.94%，高于同行業可比公司均值的10.07%、8.84%和9.96%。

高研發投入帶來了技術突破的加速兌現。2021年，公司成功自主研制出首款國產半導體級壓電式MFC，此后陸續通過國內頭部半導體設備廠商驗證，2024年部分產品批量應用于7nm及以下邏輯芯片前道工藝設備，2025年實現對晶圓廠商直接供貨。截至報告期末，公司共擁有專利198項，其中發明專利61項。

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營收規模尚小，主要產品單價大漲銷量下降

據天眼查及招股書顯示，高凱技術成立于2013年，專業從事精密流體控制領域中關鍵控制部件及相關設備的研發、生產與銷售，產品以流量控制系列、點膠封裝系列和精密涂膠系列為核心，廣泛應用于半導體、消費電子、汽車電子和新能源等智能制造領域。

在行業公認具有較高技術門檻的半導體設備領域，公司是目前國內極少數能夠量產供貨且應用于先進工藝制程節點的半導體設備關鍵流體控制部件供應商，部分產品可應用于7nm及以下邏輯芯片等先進制程前道工藝設備。

財務數據顯示，報告期內高凱技術實現營業收入分別為2.26億元、4.23億元和5.11億元，2023至2025年復合增長率達50.41%。同期歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為2649.15萬元、9976.04萬元和1.33億元，扣除非經常性損益后的凈利潤分別為1269.89萬元、9517.37萬元和1.27億元。

2026年一季度，公司營業收入1.73億元，同比增長50.50%；凈利潤5304.92萬元，同比增長102.67%。公司預計上半年營業收入2.90億元至3.10億元，同比增長20.05%至28.33%；凈利潤8200萬元至9500萬元，同比增長50.68%至74.57%。

然而，與營收利潤高增長形成對比的，是公司經營規模的相對短板。招股書中坦言，相較于Nordson、Horiba、MKS、Brooks等行業領先企業，發行人整體經營規模較小。2025年，Horiba半導體業務收入約70億元，MKS半導體業務收入約121億元，而高凱技術全年營收僅5.11億元，其中半導體流量控制產品合計收入1.14億元。

報告期內，公司綜合毛利率分別為51.14%、54.34%和58.54%，呈現持續攀升態勢。而同行業可比公司均值呈先升后降態勢，兩者走勢背離，各期同行業可比公司均值為43.69%、45.56%及43.65%。公司解釋稱得益于產品技術附加值和進口替代成本優勢。

與此同時，經營現金流波動劇烈：報告期內經營活動產生的現金流量凈額分別為-3800.05萬元、9354.34萬元及1.30億元，2023年出現顯著凈流出，與當年凈利潤2649.15萬元背離。2026年一季度經營現金流凈額6910.63萬元，但投資活動現金流凈額-6497.78萬元，現金及現金等價物凈增加額僅212.99萬元。

應收賬款與存貨持續膨脹。報告期各期末，應收賬款賬面價值分別為9351.78萬元、1.36億元及1.72億元，應收票據賬面價值分別為5455.26萬元、3939.54萬元及6577.82萬元，合計占總資產比例分別為27.05%、27.51%及24.90%。存貨賬面價值分別為1.73億元、2.04億元及2.01億元，發出商品占存貨比例從46.28%升至59.29%。

著名經濟學家宋清輝指出：“高凱技術當前最值得關注的并非利潤表，而是資產負債表和現金流量表。公司毛利率從51.14%提升至58.54%，且明顯高于同行平均水平，說明其在部分細分產品領域具備較強的技術溢價能力，也受益于國產替代帶來的價格優勢。

但是，高毛利并不等于高質量增長。報告期內經營現金流波動較大，2023年甚至出現3800萬元凈流出，與同期盈利形成明顯背離，反映出利潤向現金轉化能力曾經較弱。雖然2024年和2025年現金流明顯改善，但應收賬款和存貨規模持續維持高位，說明公司仍存在較大的資金占用壓力。尤其是存貨結構中‘發出商品’占比不斷提高，這意味著部分產品已發往客戶但尚未完成最終驗收確認。

對于半導體行業而言，這與客戶驗證周期長有關，但同時也意味著未來收入確認存在一定不確定性。一旦客戶驗收進度低于預期，可能影響資金回籠和經營效率。因此，高凱技術目前呈現出典型的高成長、高毛利、高占款特征。

市場應重點關注三個指標：一是應收賬款周轉速度是否改善；二是發出商品能否順利轉化為收入；三是經營現金流能否持續匹配利潤增長。只有利潤、現金流和資產質量同步改善，公司的高成長邏輯才能得到進一步驗證。”

更值得關注的是核心產品氣體流量控制器的價格銷量波動：兩年內單價上漲132%，但2025年銷量同比下滑52.11%。公司解釋稱單價上漲因產品結構調整、高端型號占比提升，銷量下滑因下游客戶驗證周期延長、部分項目進度調整。

宋清輝認為：“高凱技術近年來業績表現亮眼，營收和凈利潤連續高速增長，顯示出其在半導體關鍵零部件國產替代浪潮中抓住了市場機遇。不過，需要看到的是，公司目前仍處于從‘小而專’向‘大而強’過渡階段，與國際龍頭企業相比，無論收入規模、客戶覆蓋面還是全球服務能力，都存在明顯差距。

尤其值得關注的是核心產品氣體流量控制器出現‘價升量跌’現象。單價兩年上漲132%，而銷量下降超過50%，短期的確推升了收入和利潤水平，但這種增長模式的可持續性仍需觀察。從積極角度看，說明公司產品結構升級、高端型號占比提高，開始切入更高附加值市場；但從謹慎角度看，也反映出市場驗證周期較長，下游客戶導入節奏存在較大不確定性。

對于半導體設備零部件企業而言，真正決定長期競爭力的并非單一時期的價格提升，而是產品能否持續通過客戶驗證并實現規模化放量。因此，高凱技術目前更像處于國產替代紅利釋放階段，未來能否成長為國內平臺型流體控制企業，還要看高端產品能否從少量高價銷售轉向規模化穩定供貨。投資者應重點關注后續訂單增長、客戶拓展及銷量恢復情況，而非僅關注短期利潤增速。”

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螞蟻動力關聯交易引關注，專利轉讓定價公允性待考

在高凱技術沖刺上市之際，其與實控人關聯企業螞蟻動力之間的交易受到審核問詢重點關注。

江蘇螞蟻動力科技有限公司系發行人實際控制人劉建芳控制的企業，劉建芳持股36.84%。

該公司主要從事醫療器械用超聲波微泵系列產品的研發、生產與銷售，主要產品為超聲波高壓微氣泵，應用于手表式血壓計等便攜式醫療器械領域。招股書顯示，螞蟻動力2025年總資產1783.49萬元，凈資產1066.25萬元，營業收入417.93萬元，凈利潤-608.90萬元，仍處于虧損階段。

螞蟻動力與高凱技術之間存在人員流動與業務往來。報告期內，發行人部分員工離職后入職螞蟻動力，其中包括原總經理助理王云，其離職后出任螞蟻動力總經理。審核問詢對此予以關注，要求公司說明是否存在人員、技術流向螞蟻動力的情形。

專利轉讓事項是關聯交易中的焦點。2022年6月，高凱技術以含稅6萬元的價格從吉林大學受讓取得三項發明專利，分別為“分體式壓電驅動的智能胰島素貼”“一種壓電泵驅動的渦輪式精密送液裝置”及“一體式壓電驅動智能胰島素貼”。上述專利對應產品主要應用領域為胰島素貼等醫療產品領域，截至轉讓日發行人未有相關業務類型產品及收入。

2025年4月，高凱技術以含稅原價6萬元將上述三項專利轉讓給螞蟻動力，并于2025年5月完成專利權利人變更手續。公司解釋稱，考慮到上述專利與螞蟻動力主營業務產品相關性更高，轉讓價格按照取得時的成本作價，具有公允性。

此外，2024年高凱技術向螞蟻動力銷售點膠機等產品74.16萬元；2024年至2025年，高凱技術向螞蟻動力出租房屋，年租金75.9萬元，2025年5月雙方協商解除租賃協議，高凱技術向螞蟻動力支付違約金67萬元。

審核問詢中，監管層就螞蟻動力問題進行了多輪追問，涵蓋人員流向、專利轉讓、同業競爭邊界等。公司回應稱，螞蟻動力與發行人在核心技術、功能定位及應用領域等方面存在顯著差異，不存在同業競爭；專利轉讓不涉及發行人核心技術，未應用到發行人產品上，與發行人主營業務無關，定價公允。

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募資砍掉補流項目，遞表時股權代持才清理

本次IPO的募資方案也經歷了調整。根據高凱技術2025年底的申報材料，其計劃募集資金15億元，投向三大項目：高端半導體設備零部件產業化項目、研發中心升級建設項目及補充流動資金項目。

然而，這一安排與公司報告期內的分紅行為形成鮮明對比——2024年與2025年，公司連續實施現金分紅，合計金額近5000萬元，控股股東、實際控制人劉建芳合計控制公司39.99%的股份，據此測算，其個人在此次分紅中獲取近2000萬元。

一邊向股東分紅，一邊向市場募集大額資金“補流”，其資金需求的真實性與合理性受到監管重點關注。在經歷審核問詢后，公司最新的“上會稿”中已不見“補充流動資金”項目，募資額調整為12.5億元，全部聚焦于兩個實體項目。

但募投項目前置手續仍存瑕疵。本次募資的核心投向——“高端半導體設備零部件產業化項目”，截至申報時尚未取得完整土地權屬證明，環評、工程審批等前置手續仍在推進中。

股權與實控人合規風險同樣不容忽視。公司承認歷史上存在股權代持，而清理這些代持的時間是2026年4月——距離本次IPO申報不到一個月。實控人劉建芳為吉林大學原教授，公司于2013年3月成立，而劉建芳直至2013年9月才從學校離職，對于其創業初期是否涉及職務發明、占用學校資源等合規問題，申報文件未給出明確證明。

據悉，2026年4月，為解決股權代持問題，丁學慧向上海海邁轉讓其持有的38.9995萬股，王春生向上海海邁轉讓其持有的33.5051萬股。本次股權轉讓后，受讓方上海海邁取得的發行人相關股份系其真實持有，不存在糾紛或潛在糾紛。

此外，公司部分原材料存在向境外廠商采購的情況，包括壓電元件、鎢鋼定制件等核心原材料。雖然公司已與相關供應商建立了穩定的合作關系，但若未來相關制造商自身生產經營發生重大不利變化，或因國際經濟、政治形勢等不可預見因素導致原材料供應受限，短期內將會對公司的產品生產造成不利影響。

截至2025年末，公司因收購子公司拓樸微形成商譽653.55萬元，若未來外部環境發生重大不利變化，拓樸微的產品認證及銷售情況不及預期，將可能產生商譽減值。

從行業競爭格局看，全球范圍內以MFC為代表的半導體設備儀器儀表類零部件市場主要由Horiba、MKS、Brooks三家境外廠商壟斷，其中Horiba在全球MFC市場占據60%的市場份額。2024年國內半導體MFC市場國產化率不足5%，國產替代空間廣闊，但高凱技術要在這個由國際巨頭主導的市場中持續突圍，仍需在規模擴張、客戶驗證、供應鏈安全等方面付出更多努力。

從一顆“膠水”的精度，到一條產線的自主可控；從被外企壟斷的憋屈，到國產替代的尊嚴——高凱技術的上市之路，是中國半導體產業鏈“補鏈強鏈”的縮影。

但資本市場不會只為情懷買單。當技術突破的紅利逐漸釋放，公司能否在規模擴張中保持技術領先、在客戶驗證中縮短周期、在國際競爭中建立品牌、在財務波動中穩住現金流，將決定這滴“膠水”能否真正粘牢中國半導體設備零部件的國產替代版圖。

高凱技術的對手，不僅是Horiba、MKS，更是時間本身。（港灣財經出品）