趙建：市場需要再來一次924級別的救市

　　趙建系西京研究院院長 、中國首席經濟學家論壇成員

　　2024年9月24日，央行、金管局、證監會"一行一局一會"聯手推出超預期政策組合拳，一舉扭轉了A股從2700點附近的頹勢，6天內指數最高上漲1016點，開啟了本輪牛市。

　　最近一周，在"韓國沖擊"、美伊戰爭重啟與多重脆弱性疊加下，A股上周再度暴跌，已站在牛熊分界線上。當散戶與私募"雙殺"、成交量虛胖、賺錢效應消亡，若政策層遲疑不決，房地產繼續下滑、內需進一步惡化、國家AI科技資本失血、養老金安全受威脅、地方股權財政崩塌等多重風險將集中爆發。當下，亟需再來一次比924更積極的救市行動。

　　一、"韓國沖擊"下，A股已站在牛熊分界線上

　　上周，A股經歷了一場驚心動魄的"韓國沖擊"。7月13日，韓國綜合股價指數（KOSPI）單日暴跌8.95%觸發熔斷，SK海力士暴跌15%，三星電子跌超10%。這一沖擊波迅速傳導至A股，當日滬指大跌2.06%失守4000點，深成指跌3.48%，創業板指跌3.10%，科創綜指暴跌4.36%，北證50更是重挫6.78%。

　　更危險的是，這不是孤立事件。7月16日，韓國央行加息25個基點至2.75%，KOSPI再度暴跌6.37%。而A股在7月17日周五繼續下探，滬指收報3764.15點，單日暴跌3.05%，創2026年年內新低，全周累計下跌約3.83%，正式失守3800點整數關口。

　　從技術面看，A股已處于極其危險的境地。上證指數自年初高點4197點以來，累計跌幅已超過10%，且跌破了年線這一牛熊分界線。按照熊市標準，一旦指數從高點回落20%即進入技術性熊市，而當前距離這一閾值僅一步之遙。若韓國股市繼續暴跌（市場預測其極限位置可能在5000-6000點），A股被進一步拖累的可能性極大。歷史經驗告訴我們，當外部沖擊與內部脆弱性疊加時，市場往往會在不經意間完成從牛到熊的致命一躍。

　　二、虧錢效應全面顯現：散戶與私募"雙殺"

　　這場調整最殘酷的地方在于，它不再是結構性的，而是系統性的屠殺。

　　散戶層面，數據觸目驚心。截至2026年6月下旬，中證協聯合頭部券商抽樣統計顯示，A股活躍散戶賬戶中虧損比例高達79%-82%，盈利賬戶僅有19%-21%，傳統"七虧二平一賺"的格局已被徹底改寫為"八虧一平一賺"。散戶上半年平均收益率為-23.6%，人均浮虧約2.1萬元，收益中位數為-25%。更慘烈的是，10萬元以下的小資金散戶虧損率高達98%-99%，幾乎全軍覆沒。

　　私募層面同樣未能幸免。量化私募雖然上半年規模激增1.1萬億元至1.83萬億元，年化收益超50%，但那是建立在市場震蕩向上的基礎上。一旦市場轉向，量化策略的同質化風險將集中爆發——當所有模型看到同樣的信號做出同樣的決策，踩踏不可避免。更關鍵的是，主觀多頭私募在科技股高位抱團，中際旭創等龍頭從1416元歷史高位回落至979元，跌幅近30%，重倉私募凈值回撤慘重。

　　虧錢效應的蔓延正在形成負反饋：散戶割肉→市場縮量→流動性枯竭→進一步下跌。7月7日，滬深兩市成交額驟降至2.58萬億元，較前一日縮量5100億元，終結了此前連續16個交易日超3萬億的紀錄。當市場失去賺錢效應，資金只會加速離場。

　　三、牛市已臨深淵：成交量虛胖，賺錢效應消亡

　　判斷牛市的兩個核心標志——成交量和賺錢效應——當前均已嚴重失真。

　　先看成交量。表面看，A股日均成交額維持在1.2萬億以上，甚至多日突破3萬億，但這其中水分極大。2026年數據顯示，量化交易占A股總成交比重已達36.8%，部分交易日甚至超過40%。這意味著每100元交易額中，近37元是由量化軟件完成的。量化交易通過高頻拆單、算法對敲，制造了巨大的"虛胖"成交量，卻并未帶來真實的增量資金。一旦市場轉向，量化策略會同步降倉甚至反向做空，成交量將瞬間萎縮，流動性危機一觸即發。

　　再看賺錢效應。這是最致命的。2026年上半年，全市場5528只股票中上漲比例僅32%，也就是說近七成個股在下跌。全A中位數指數年內累計跌幅超過25%，個股漲跌幅中位數約為-5%至-7.5%。這種"指數虛胖、個股失血"的割裂感，正是近三個月市場最真實的寫照——半導體板塊以驚人的漲幅"綁架"了大盤指數，當半導體大跌時，大多數股票也難逃下跌。

　　當市場只剩下少數AI算力股在支撐門面，而絕大多數投資者都在虧損時，這已經不是健康的牛市，而是典型的"結構性泡沫"。一旦泡沫破裂，將是全面的、無差別的屠殺。

　　四、牛轉熊的后果：多重脆弱性疊加，不堪設想

　　如果A股在此位置確認牛轉熊，其后果將遠超2015年或2018年，因為當前市場背后站著太多"輸不起"的國家資本。

　　第一，房地產尚未修復，內需持續惡化。2026年二季度GDP同比僅4.3%，較一季度回落；6月社零當月同比僅1%，固定資產投資累計同比-5.7%，房地產開發投資累計同比-18%。房地產作為過去二十年居民財富的主要載體，至今未能止跌回穩。若股市再遭重創，居民資產負債表將遭受"股房雙殺"，財富效應徹底逆轉，內需將進一步塌陷，形成"下跌→消費萎縮→企業盈利惡化→進一步下跌"的死亡螺旋。

　　第二，AI國家競爭需要資本，不能失血。當前中美AI資本支出差距懸殊：美國2026年AI資本支出達8250-8450億美元，占全球58%；中國僅1080-1220億美元，占全球22%。DeepSeek、Kimi等中國AI龍頭企業正處于與OpenAI、谷歌生死競速的關鍵期，需要持續的資本輸血。若股市轉熊，IPO和再融資通道受阻，一級市場估值崩塌，中國將在AI這場"國運之戰"中因資本失血而落敗。

　　第三，地方政府養老金等國家資本已大量入市，承受不起虧損。近年來，監管層持續推動險資、養老金、社保基金等中長期資金入市。截至2025年三季度，匯金、證金等國資機構直接持有股票市值已超過4.6萬億，股票型ETF持有比例達37.2%。養老金權益類產品資產已達2236億元，且比例仍在提升。這些資金的性質決定了它們"贏起輸不起"——養老金背后是億萬退休人員的飯碗，地方國資背后是地方財政的安危。若市場深度下跌，不僅將引發社會穩定問題，更將重創國家信用。

　　第四，融資盤風險積聚。當前A股融資余額仍維持在3萬億元左右的高位。一旦市場持續下跌，將觸發大規模強制平倉，形成"股價下跌→保證金不足→強制平倉→股價進一步下跌"的自我強化循環。韓國股市已為我們敲響警鐘：截至7月13日，全市場累計逾120萬個杠桿賬戶觸及保證金追繳，約32萬至36萬個賬戶被全額強制平倉。

　　五、政策層應全力救市，推出比924更積極的政策

　　2024年9月24日，央行、金管局、證監會"一行一局一會"聯手推出超預期政策組合拳：降準降息、創設證券互換便利和股票回購增持再貸款工具、推動中長期資金入市，一舉扭轉了A股從2700點附近的頹勢，6天內指數最高上漲1016點。

　　但當前形勢比2024年9月更為嚴峻。彼時市場雖低迷，但房地產尚未深度調整，外部沖擊有限，國家資本入市規模也遠不及現在。如今，多重脆弱性疊加，一旦形成熊市趨勢，將不是簡單的"政策底"能夠托住的。

　　因此，政策層必須立即、果斷、超預期地推出比924更積極的救市政策：

　　1. 央行直接下場提供流動性：將證券互換便利規模從5000億提升至2萬億甚至更高，明確"無限量"支持意圖，打破市場恐慌預期。

　　2. 臨時暫停IPO和再融資：在市場脆弱期，減少供給就是最大的利好。應立即暫停新股上市，已獲批的再融資項目延后，讓市場休養生息。

　　3. 限制量化交易：量化交易貢獻了36.8%的成交量，卻制造了巨大的波動性和虛假流動性。應緊急出臺限制高頻交易、提高交易成本、暫停程序化交易的措施，減少市場"內耗"。

　　4. 真金白銀的平準基金：中央匯金應明確類"平準基金"定位，在市場恐慌期不計成本買入，傳遞"國家底"信號。同時，加快設立真正的股市平準基金。

　　5. 房地產與股市聯動救市：股市與房地產是居民財富的兩大支柱，不能各自為戰。應同步推出房地產收儲、房貸利率下調、限購全面放開等政策，阻斷"股房雙殺"的負反饋。

　　6. 引導長期資金加速入市：將養老金、險資入市比例上限實質性提高，并給予稅收優惠，用"長錢"穩定市場估值中樞。

　　歷史不會重復，但會押著相似的韻腳。2024年924行情的啟動，是在極端悲觀情緒中的絕地反擊。當前，A股再次走到了懸崖邊緣——不同的是，這一次懸崖下面，是房地產深淵、是內需黑洞、是AI競賽的失利、是養老金的安全底線。

　　政策層不能有絲毫猶豫。這不是要不要救市的問題，而是必須救、立刻救、全力救的問題。再來一次924，甚至更強力的924，已經刻不容緩。否則，當熊市趨勢確認，當國家資本開始虧損，當億萬散戶徹底離場，再想挽回，付出的代價將是現在的十倍。

　　市場正在等待一個信號。政策層，該出手了。