峰值650億到50億，上市一年三次折價(jià)配售融資8.8億，"AGI第一股"暴跌92%的復(fù)盤

一家"AGI第一股"，一年之內(nèi)從879港元跌到了68.5港元

2025年6月30日，云知聲以205港元發(fā)行價(jià)登陸港交所，頂著"AGI第一股"的光環(huán)。上市首日收盤296.4港元，漲幅44.59%。此后兩個(gè)月，股價(jià)借AI熱度暴力沖高，9月1日觸及879港元?dú)v史峰值，市值突破650億港元。

然后行情戛然而止。

上市滿一周年之際，股價(jià)單日暴跌41.19%至68.8港元。7月2日進(jìn)一步下探至68.5港元?dú)v史新低。相比879港元峰值，累計(jì)最大跌幅超92%。相比205港元發(fā)行價(jià)，破發(fā)幅度超65%。市值從峰值逾650億港元縮水至約50億港元級別。

高位入場的投資者，全線深套。

市場多將暴跌簡單歸咎于解禁流動(dòng)性踩踏。但這是本末倒置。此次長達(dá)一年的持續(xù)陰跌與終極崩盤，是四重核心矛盾遞進(jìn)爆發(fā)的結(jié)果：商業(yè)模式失效、行業(yè)競爭失位、資本運(yùn)作透支信心、解禁輿情催化崩盤。

商業(yè)模式先天殘缺：成立十年從未盈利，累計(jì)虧損超25億

云知聲股價(jià)長期走弱的根本，是商業(yè)化閉環(huán)徹底失效。

公司成立十余年來從未實(shí)現(xiàn)年度盈利，累計(jì)虧損超25億元。2024年歸母凈虧損4.54億元，2025年虧損小幅收窄至3.27億元，但經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)凈流出。算力投入、研發(fā)薪酬、市場推廣等剛性支出居高不下，企業(yè)完全依靠融資維持基本運(yùn)營。

無自主造血能力，是核心死結(jié)。

現(xiàn)金流壓力倒逼公司高頻資本市場輸血。IPO凈募資僅2.06億港元，上市未滿一年便完成三次折價(jià)配售：1月第一次凈募資約1.917億港元，2月第二次約3.072億港元，5月第三次約3.81億港元。三次累計(jì)再融資超8.8億港元，后續(xù)融資規(guī)模達(dá)IPO的4倍以上。持續(xù)折價(jià)配股、稀釋股本的操作，直接暴露資金鏈承壓現(xiàn)狀，徹底擊碎機(jī)構(gòu)長期持倉邏輯。

更致命的是收入結(jié)構(gòu)缺陷。占比近80%的智慧生活業(yè)務(wù)依托智能家居語音硬件配套創(chuàng)收，屬于低毛利外包業(yè)務(wù)，受家電周期與價(jià)格戰(zhàn)擠壓，增長天花板極低。市場寄予厚望的AI大模型業(yè)務(wù)，2025年收入同比增長超10倍——但全部為政企定制化一次性項(xiàng)目，無標(biāo)準(zhǔn)化訂閱、無常態(tài)化復(fù)購，增長完全不具備持續(xù)性。

疊加政企項(xiàng)目回款周期冗長，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)高達(dá)283天，大量資金被客戶占用，進(jìn)一步加劇現(xiàn)金流危機(jī)。智慧醫(yī)療客戶留存率從2022年70.4%跌至2024年53.3%，近半數(shù)客戶到期不再續(xù)約。

數(shù)字經(jīng)濟(jì)應(yīng)用實(shí)踐專家駱仁童博士的判斷一針見血：沒有造血能力的"PPT造夢"，終究是鏡花水月。

巨頭碾壓下的技術(shù)失位：0.6%市占率，和科大訊飛差了16倍

商業(yè)模式的先天缺陷鎖定了估值下行底線，行業(yè)白熱化競爭則持續(xù)推動(dòng)估值系統(tǒng)性殺跌。

算力層面，云知聲自研Atlas智算平臺算力為184PFLOPS，遠(yuǎn)低于百度、阿里等互聯(lián)網(wǎng)大廠的萬卡乃至十萬卡集群算力規(guī)模。直接后果是模型訓(xùn)練成本更高、迭代速度更慢、推理效率更低。公司此前主推的600億參數(shù)山海大模型僅在少量垂直場景具備微弱優(yōu)勢，通用能力、工具鏈、生態(tài)適配全面落后頭部產(chǎn)品。

市場競爭層面，差距更為直觀。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，云知聲2024年國內(nèi)AI解決方案市占率僅0.6%，排名第四。科大訊飛在同一市場的市占率約9.70%——雙方差距超16倍，根本不在同一競爭梯隊(duì)。

頭部廠商依托自有算力、終端流量、成熟政企渠道實(shí)現(xiàn)低成本一體化交付。云知聲無流量、無數(shù)據(jù)、無終端壁壘，只能承接大廠溢出的長尾碎片化項(xiàng)目，業(yè)務(wù)議價(jià)能力持續(xù)弱化。

對比同行：科大訊飛2025年?duì)I收271億元、歸母凈利潤8.39億元；商湯2025年凈虧損大幅收窄58.6%，下半年EBITDA首次轉(zhuǎn)正。持續(xù)縮虧、業(yè)務(wù)提質(zhì)的同行在往前走，云知聲長期虧損、無明確盈利節(jié)點(diǎn)、無穩(wěn)定復(fù)購現(xiàn)金流——估值溢價(jià)完全消解，泡沫持續(xù)出清。

資本收割三步曲：拉高→配股→進(jìn)港股通→暴跌

云知聲的崩盤不是孤例。翻開近期港股AI新股的走勢，你會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)驚人一致的三步收割劇本。

第一步：上市后利用極小流通盤迅速拉高股價(jià)。

云知聲IPO僅發(fā)行156萬股H股，扣除基石鎖倉后自由流通股本占比僅1.55%，流通市值不足4億港元。極低的流通體量讓資金極易控盤，借助港股稀缺AI標(biāo)的題材濾鏡，股價(jià)兩個(gè)月內(nèi)飆漲328%。同樣的劇本：迅策上市4個(gè)月漲幅近700%，滴普科技3個(gè)月漲超110%。

第二步：趁著股價(jià)高位，瘋狂折價(jià)配股融資。

云知聲上市不到一年，三次配售累計(jì)凈募資8.8億港元，是IPO募資額的3.7倍以上。每次配售都折價(jià)16%到20%不等，直接稀釋股本、擊穿價(jià)格平臺。滴普科技也不含糊，2026年5月一次配售融資4億港元。

第三步：納入港股通，賣給被動(dòng)ETF和南下散戶，完成籌碼換手。

云知聲2025年9月8日正式進(jìn)入港股通，股價(jià)高點(diǎn)恰好在9月1日——精準(zhǔn)卡在納入前一天。此后十個(gè)月陰跌不止。滴普科技3月9日進(jìn)港股通，高點(diǎn)在3月5日。迅策3月9日進(jìn)港股通，高點(diǎn)在4月13日。規(guī)律極其清晰：進(jìn)港股通前拉高，進(jìn)港股通后出貨。

CCASS持倉數(shù)據(jù)印證了這場籌碼游戲。2025年9月10日（剛進(jìn)港股通），云知聲前5大CCASS賬戶持股比例高達(dá)97.69%。到2026年6月29日（解禁前夕），這一比例下降到95.13%。籌碼在松動(dòng)，獲利資金在撤退。當(dāng)解禁期到來，被鎖定已久的籌碼如潮水般涌出，脆弱的股價(jià)瞬間崩塌。

駱仁童博士對這場資本游戲的本質(zhì)有深刻定義：云知聲的市值雪崩，既是商業(yè)模式的先天殘疾，也是行業(yè)競爭的必然結(jié)果，更是資本游戲的殘酷終章。

給AI投資者的4條避雷信號

云知聲的崩盤，給所有關(guān)注AI投資的人提了四個(gè)醒。

第一，看造血能力，不看概念光環(huán)。成立十年從未盈利、累計(jì)虧損超25億、經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)凈流出——這些硬數(shù)據(jù)比任何"AGI第一股"的標(biāo)簽都重要。沒有正向現(xiàn)金流的企業(yè)，估值越高，泡沫越大，崩盤越狠。判斷一家AI公司值不值得投，第一個(gè)問題不是"技術(shù)多強(qiáng)"，而是"什么時(shí)候能自己養(yǎng)活自己"。

第二，看收入結(jié)構(gòu)，不看收入增速。云知聲AI大模型業(yè)務(wù)收入增長超10倍，但全部是政企定制化一次性項(xiàng)目，無標(biāo)準(zhǔn)化訂閱、無常態(tài)化復(fù)購。增長10倍的不持續(xù)性收入，不如增長10%的可持續(xù)性收入。真正值錢的收入是許可費(fèi)、訂閱費(fèi)這種邊際成本趨近于零的模式，不是按項(xiàng)目結(jié)算的外包服務(wù)費(fèi)。

第三，看客戶黏性，不看客戶數(shù)量。智慧醫(yī)療客戶留存率從70.4%跌到53.3%，近半數(shù)客戶到期不再續(xù)約。政務(wù)、軌交項(xiàng)目多為一次性招標(biāo)，客戶黏性極差。客戶數(shù)量可以靠一次性項(xiàng)目堆出來，但客戶留存率騙不了人——它直接反映產(chǎn)品到底有沒有不可替代性。

第四，看資本操作節(jié)奏，不看股價(jià)漲幅。上市未滿一年三次折價(jià)配售，累計(jì)融資是IPO的4倍——這不是在融資發(fā)展，這是在融資續(xù)命。每配一次、折一次價(jià)、稀釋一次股本，機(jī)構(gòu)持倉邏輯就被擊碎一次。當(dāng)一家公司的股價(jià)漲幅主要靠極小流通盤炒作驅(qū)動(dòng)，而不是靠業(yè)績兌現(xiàn)驅(qū)動(dòng)，它離崩盤就只剩一個(gè)解禁日的距離。

云知聲從879跌到68.5，迅策從382跌到113，滴普從118跌到28.4——港股AI新股的收割劇本幾乎一模一樣。你覺得這種"拉高→配股→進(jìn)港股通→暴跌"的套路，監(jiān)管部門該不該出手？還是說，這本來就是資本市場的游戲規(guī)則，投資者自己該擦亮眼睛？評論區(qū)聊聊你的看法。

相關(guān)話題：

商道童言（Innovationcases）歡迎評論、點(diǎn)贊和分享哦！~~

熱推新書《AI提問大師》《DeepSeek應(yīng)用能手》現(xiàn)已上架！

免費(fèi)電子書:|||

數(shù)字經(jīng)濟(jì)應(yīng)用實(shí)踐專家 駱仁童主講課程

企業(yè)數(shù)智化:||

產(chǎn)業(yè)數(shù)字化:||

數(shù)字化轉(zhuǎn)型:||||||

創(chuàng)新與思維:|||