希磁科技：產(chǎn)品“小優(yōu)勢”下的IPO“大野心”

文/成才

來源/萬點研究

從“國內(nèi)領(lǐng)先”到“全球有分量”，中間還有很長一段路要走。

據(jù)財聯(lián)社2月27日消息，希磁科技向港交所再度提交上市申請，獨家保薦人為中信建投國際。此前，該公司曾于2025年8月首次遞交上市申請，當(dāng)時的保薦人由中信建投國際與廣發(fā)證券（香港）共同擔(dān)任。

招股書顯示，希磁科技主營磁性傳感器芯片的研發(fā)與生產(chǎn)，采用IDM（垂直整合制造）模式，產(chǎn)品主要應(yīng)用于新能源、汽車電子、消費電子等領(lǐng)域。

招股書顯示，希磁科技近年業(yè)績波動明顯，既受行業(yè)周期影響，也反映其經(jīng)營策略的調(diào)整。為深入評估這家公司的真實質(zhì)地，本文將從基本面、技術(shù)路線、股東治理三個維度展開分析，為投資者提供參考。

盈利質(zhì)量與流動性管理的“剪刀差”

衡量一家企業(yè)的真實經(jīng)營狀況，利潤表的賬面數(shù)字往往只是起點，而非終點。

希磁科技的招股書顯示，2022年至2025年前三季度，公司營業(yè)收入分別為6.66億元、5.94億元、7.03億元和6.27億元；同期凈利潤分別為-12.06億元、-6656.2萬元、985.2萬元和3977.2萬元。整體呈現(xiàn)營收先降后升、凈利潤由虧轉(zhuǎn)盈的趨勢。

沿著時間線梳理，2022年希磁科技出現(xiàn)12.06億元的大額虧損，主要來自“贖回負(fù)債公允價值變動”這一會計處理項目，金額約11.95億元，屬于非現(xiàn)金性質(zhì)的賬面損失，與公司實際經(jīng)營關(guān)聯(lián)度較低。

進入2023年，經(jīng)營層面的挑戰(zhàn)開始顯現(xiàn)，營收同比下降10.8%至5.94億元，主要受光伏行業(yè)對電流傳感器需求放緩的影響，同期虧損大幅收窄至6656.2萬元，消費電子領(lǐng)域的運動傳感器起到了一定的對沖作用。

2024年是關(guān)鍵的轉(zhuǎn)折年，公司營收同比增長18.4%至7.03億元，凈利潤實現(xiàn)扭虧，為985.2萬元。2025年前九個月，營收達(dá)6.27億元，同比增長15.1%，凈利潤為3977.2萬元，同比增長約530%。

不過，盈利的質(zhì)量需要打一個問號。2025年前九個月的凈利潤中包含一定的非經(jīng)常性因素，招股書披露的“經(jīng)調(diào)整凈利潤”為5013.6萬元，剔除股份支付等項目后高于賬面凈利潤，說明賬面利潤與經(jīng)營利潤之間存在一定差異。

再看經(jīng)營層面的積極信號，主要體現(xiàn)在毛利率和現(xiàn)金流的變化上。報告期內(nèi)，希磁科技毛利率分別為15.3%、18%、17.2%、24.4%，毛利率的上升主要與高毛利的xMR傳感器收入占比提升、規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)以及供應(yīng)鏈成本控制有關(guān)。

現(xiàn)金流方面，報告期內(nèi)，希磁科技經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別為-7705萬元、-3021萬元、357萬元和5406萬元。2024年首次實現(xiàn)正向經(jīng)營現(xiàn)金流，2025年前九個月進一步改善，表明公司現(xiàn)金流狀況正在好轉(zhuǎn)。

然而，一個值得注意的矛盾是：經(jīng)營活動現(xiàn)金流轉(zhuǎn)好的同時，公司的現(xiàn)金儲備卻在持續(xù)下降。招股書顯示，報告期各期末，公司現(xiàn)金及等價物分別為5.76億元、4.62億元、3.14億元和1.65億元，呈現(xiàn)逐年減少的趨勢。這說明盡管經(jīng)營端開始“造血”，但投資或償債等環(huán)節(jié)的現(xiàn)金流出仍在消耗賬面資金。

除了現(xiàn)金儲備下降之外，希磁科技經(jīng)營層面還有幾塊“石頭”沒有搬開。首先是存貨壓力。報告期各期末存貨余額分別為2.51億元、2.55億元、2.50億元和2.87億元；存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為150天、218天、191天和186天。存貨跌價準(zhǔn)備從2287萬元上升至5062萬元，累計撇減金額超過1.56億元，顯示出部分產(chǎn)品面臨銷售壓力或價格下行風(fēng)險。

與存貨問題同樣值得關(guān)注的，是回款效率。報告期內(nèi)，希磁科技現(xiàn)金轉(zhuǎn)換天數(shù)分別為169天、258天、219天、205天，整體處于較高水平。

現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)由存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)三部分構(gòu)成。該指標(biāo)衡量企業(yè)營運資金的管理效率，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期過長會增加企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，若無法有效管理存貨或獲取融資，流動性及經(jīng)營業(yè)績將受到不利影響。

進一步來看，這些問題背后還有更深層的行業(yè)環(huán)境因素。磁性傳感器作為半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的細(xì)分領(lǐng)域，同樣面臨需求波動和價格下行的壓力。據(jù)弗若斯特沙利文預(yù)測，全球磁傳感器市場到2029年將增長至6.5萬億元，但若行業(yè)整體進入下行周期，存貨過剩與定價壓力將進一步放大，對企業(yè)的盈利能力構(gòu)成挑戰(zhàn)。

除了資產(chǎn)端的壓力，客戶結(jié)構(gòu)方面也存在一定隱憂。報告期內(nèi)，前五大客戶收入占比分別為65.2%、62.4%、62.5%和58.5%，雖大客戶結(jié)構(gòu)有所分散，但過半收入仍集中在少數(shù)客戶手中。一旦核心客戶需求波動，公司業(yè)績?nèi)詫⒚媾R短期震蕩。

總體來看，希磁科技正從“失血”走向“造血”，但持續(xù)性仍有待觀察。現(xiàn)金儲備持續(xù)下降、存貨積壓、回款周期偏長以及客戶集中度偏高，仍是壓在經(jīng)營層面上的幾塊石頭。公司業(yè)績底子的修復(fù)才剛剛開始，后續(xù)仍需時間觀察。

xMR的“局部勝利”：希磁科技離全球頭部還有多遠(yuǎn)？

財務(wù)數(shù)據(jù)反映的是過去的結(jié)果，而產(chǎn)品與技術(shù)路線則指向未來的可能性。

從希磁科技的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看， 電流傳感器占據(jù)主導(dǎo)地位。報告期內(nèi)，電流傳感器占營收比重分別為80.8%、78.1%、82.7%和82.1%。運動傳感器占比則從2023年的16.7%下降至2025年前九個月的11.5%。

進一步看其產(chǎn)品技術(shù)路線， 公司主要采用xMR（含TMR、AMR、GMR）技術(shù)。2025年前九個月，xMR傳感器貢獻(xiàn)了77.4%的營收，而市場主流的霍爾傳感器僅占13.4%。然而，根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)， 2024年全球磁傳感器市場中，霍爾傳感器占70.22%，xMR占29.78%；預(yù)計到2029年，霍爾傳感器仍將占據(jù)66.21%的份額。

這意味著希磁科技目前的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與市場主流存在一定錯位，其增長預(yù)期更多建立在xMR對霍爾傳感器的逐步替代上。公開資料顯示，汽車和工業(yè)傳感應(yīng)用長期以來一直以霍爾效應(yīng)傳感器為主流選擇，其憑借成熟的技術(shù)、較低的成本和穩(wěn)定的可靠性，在電機位置檢測、電流感應(yīng)、轉(zhuǎn)速測量等場景中占據(jù)了統(tǒng)治地位。

而磁阻傳感器——包括巨磁阻（GMR）和隧道磁阻（TMR）技術(shù)，統(tǒng)稱為xMR——則屬于較新的技術(shù)路線。與霍爾傳感器相比，xMR傳感器在靈敏度、精度、功耗和響應(yīng)速度方面具有顯著優(yōu)勢，尤其適合對測量精度要求更高、系統(tǒng)功耗受限或空間緊湊的應(yīng)用場景。

不過，xMR技術(shù)也并非沒有短板：其制造成本相對較高，對材料與工藝的要求更為苛刻，同時在高溫、強磁場等極端環(huán)境下的長期穩(wěn)定性仍需進一步驗證。總體來看，xMR對霍爾傳感器的替代并非一蹴而就，而是一個在性能、成本與可靠性之間逐步權(quán)衡的過程。

盡管技術(shù)前景向好，但從市場地位來看，希磁科技正處在一個“國內(nèi)龍頭、全球邊緣”的尷尬位置。按2024年磁性傳感器收入計，希磁科技是中國市占率最高的公司，但在全球僅排名第十，市場份額為0.6%，與行業(yè)第一的6.5%相比差距超過十倍。在全球磁傳感器IDM企業(yè)中，希磁科技也僅位列第六。

當(dāng)然，在細(xì)分領(lǐng)域，希磁科技確實打出了一些成績。公司在TMR傳感器市占率為3.9%，全球排名第二；電流傳感器市占率為3.4%，全球排名第三。這種“局部優(yōu)勢、整體弱勢”的格局，正是其市場地位的真實寫照，強敵環(huán)伺之下，想要分得更大蛋糕，任重道遠(yuǎn)。

與上述市場地位相匹配的是其生產(chǎn)模式。希磁科技采用IDM模式（垂直整合制造），涵蓋芯片設(shè)計、晶圓制造到模塊封裝測試。這一模式有利于產(chǎn)品迭代和品質(zhì)控制，但資產(chǎn)較重，資本開支較高。

招股書顯示，希磁科技計劃將募集資金用于無錫新生產(chǎn)基地建設(shè)、研發(fā)和升級德國晶圓生產(chǎn)線等。值得注意的是，公司自2022年12月完成E+輪融資（估值約31.72億元）后，已超過兩年未獲得新融資。

在海外布局方面，希磁科技于2021年收購德國Sensitec，該公司產(chǎn)品曾用于NASA和ESA的太空探索任務(wù)。但從收入結(jié)構(gòu)看，報告期內(nèi)中國內(nèi)地收入占比分別為83.2%、81.4%、84.7%和83.3%，境外收入占比并未提升，收購后的整合效果尚未充分體現(xiàn)在海外市場份額上。國際巨頭憑借數(shù)十年的技術(shù)積累與車規(guī)認(rèn)證，在歐美日韓等高端市場已建立深厚的客戶黏性，希磁科技想要撬動這一格局，難度不容小覷。

總體而言， 希磁科技在xMR和電流傳感器細(xì)分領(lǐng)域具備一定的技術(shù)積累和局部優(yōu)勢，但0.6%的全球市占率、與市場主流錯位的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、遲遲未能打開的海外局面，以及作為年輕企業(yè)在品牌和渠道上的天然短板，都表明從“國內(nèi)領(lǐng)先”到“全球有分量”，中間還有很長一段路要走。

關(guān)聯(lián)交易“狂飆”牽出內(nèi)部治理大考

業(yè)務(wù)和技術(shù)決定了公司能走多快，而治理結(jié)構(gòu)則影響著它能走多穩(wěn)。

作為希磁科技治理層面的關(guān)鍵，公司創(chuàng)始人王建國博士、副總經(jīng)理白建民博士等核心團隊均擁有磁學(xué)專業(yè)背景和超過20年的行業(yè)經(jīng)驗，技術(shù)根基扎實，但公司高度依賴核心科學(xué)家的技術(shù)判斷和行業(yè)資源，其個人變動可能對公司產(chǎn)生較大影響。

控制權(quán)方面，招股書顯示，王建國通過蚌埠樂思、蚌埠華瑞科技等六個持股平臺，合計控制公司約25.29%的投票權(quán)，構(gòu)成單一最大股東集團。這一比例能夠影響公司日常經(jīng)營，但未達(dá)到絕對控股。外部股東中，國投招商旗下的先進制造產(chǎn)業(yè)投資基金二期（FIIF）持股15.79%，為最大機構(gòu)股東。

值得關(guān)注的是，希磁科技與無錫埃斯特磁之間的關(guān)聯(lián)交易在近期出現(xiàn)較快增長。招股書顯示，2024年至2025年前九個月，公司向該關(guān)聯(lián)方的銷售金額分別為，340萬元、800萬元。公司預(yù)測2026年該關(guān)聯(lián)銷售金額將達(dá)到6520萬元，約占總收入的9.3%。

進一步拆解關(guān)聯(lián)交易的持股結(jié)構(gòu)，可發(fā)現(xiàn)其牽涉更為復(fù)雜。招股書顯示，無錫埃斯特磁由安徽國盛持有38.93%權(quán)益；安徽國盛則由主要股東FIIF持有79.37%，希磁科技及子公司持有20.63%。

這一股東結(jié)構(gòu)意味著FIIF作為希磁科技第一大外部股東，能夠控制無錫埃斯特磁38.93%的表決權(quán)，從而構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。因此，這筆關(guān)聯(lián)交易的受益方不僅是無錫埃斯特磁，更直接牽涉到FIIF，使得利益輸送的潛在動機比表面看來更為復(fù)雜。

從監(jiān)管視角看，港股IPO對“從零到收入占比超5%”的關(guān)聯(lián)交易通常要求詳細(xì)披露商業(yè)背景和第三方比價依據(jù)。 公司招股書雖確認(rèn)了交易的關(guān)聯(lián)屬性，但未詳細(xì)說明定價依據(jù)和業(yè)務(wù)背景，這恰恰是未來市場問詢中最可能被聚焦的環(huán)節(jié)。

總體來看，那筆從零起步、一年內(nèi)預(yù)測沖到逾6500萬元的關(guān)聯(lián)交易，無疑是投資者評估公司治理水平時最需要盯緊的變量。其商業(yè)必要性、定價公允性及對凈利潤的真實貢獻(xiàn)，都將直接影響市場對這家公司的信任邊界。

業(yè)績修復(fù)、技術(shù)替代、治理透明——三重考驗疊加，希磁科技的價值敘事遠(yuǎn)未到終局。與其急于定論，不如讓子彈再飛一會。

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