李寧前CEO要顛覆李寧？

全國只有一家門店的跑鞋品牌，想跑去A股上市。

必邁，這個名字大眾消費者或許陌生，但在馬拉松“破三”跑者群體中卻有一定認知度（“破三”指全程馬拉松完賽時間低于3小時）。

近期，必邁體育向深交所提交了主板IPO申請。招股書顯示，2023—2025年，必邁體育營收從10.61億元一路攀升至18.16億元，凈利潤連續三年翻倍增長。

聽起來像又一個國產新消費品牌快速崛起的案例，但翻開招股書，故事的另一面也逐漸浮現。

李寧老兵再出發

必邁的故事繞不開兩個人。

一個是創始人張志勇，李寧第12號員工，1992年以財務經理身份加入李寧公司，2004年升任行政總裁。他在任期間，將李寧營收從不足10億元做到90多億元，見證國產運動品牌早期規模化崛起。

另一個是必邁現任總經理董俊，曾在李寧擔任供應鏈管理系統總經理，全面負責產品采購、制造、品控及物流管理，熟悉一雙鞋從生產到售出的所有步驟。

北京朝陽公園內必邁門店｜圖 王涵藝攝

2015年，這兩位李寧老兵聯手創立了必邁。除了一個懂品牌與資本，一個懂產品與供應鏈，他們創業的2015年，對于中國跑鞋市場也是一個特殊的年份。

2014年末，國務院發文取消馬拉松賽事行政審批。政策松綁下，2015年，全國田協備案馬拉松賽事從2014年的51場暴漲至134場，馬拉松參賽人次突破150萬。“跑馬熱”催生專業跑鞋細分市場的增量需求。

與此同時，移動電商逐步崛起，2015年，天貓“雙11”移動端交易占比達68%，較2014年的42.6%大幅躍升。移動端正取代PC端成為消費主流。

這場細分賽道和渠道變革的紅利，在老東家李寧身上也有所體現。李寧電商收入從2014年的2.96億元增至2015年的6.10億元，同比翻了一番，線上輕量化運營模式跑通。這讓無法重資產布局線下的新品牌，看到了線上變現的潛力。

于是，主打跑步運動垂類、主攻線上直營的必邁在這樣的背景下誕生了。必邁曾在品牌簡介中稱：正是基于上述“互聯網+”重構運動品牌商業模式的設想，必邁創立之初，品牌logo被設計成了一個代表互聯網的二維碼圖案。

圖源：必邁官網

不過，扎根互聯網基因的必邁，早期也曾走過傳統線下擴張的彎路。據懶熊體育
消息，創業前三年，必邁基于對O2O的理解，開出超200家線下門店，但高速擴張的隱患很快集中爆發，大量線下門店帶來了庫存積壓、營收下滑、現金流吃緊等問題。

復盤這段經歷，張志勇曾坦言，從用戶端來看，專業跑鞋客群過于垂直，單店可輻射的核心跑者數量很少；從產品端來看，必邁以跑鞋為主，和生活方式產品相比，上新速度慢，不符合線下店的邏輯；從運營模式來看，早期門店主打體驗功能，僅支持試穿，不支持現場拿貨，成交需導流線上，門店轉化效率低。

在認清模式弊端后，必邁管理層全面關停了線下門店。

必邁品牌線下體驗中心｜圖 王涵藝攝

到了2020年，疫情沖擊之下市場格局悄然重塑，必邁又迎來了新機遇。一方面，隨著大眾對身體健康的重視，跑步人群進一步破圈，跑鞋市場需求繼續擴容；另一方面，2020年下半年抖音興趣電商全面爆發，興趣電商的內容種草、流量分發和“猜你喜歡”等推送方式，幫助必邁解決了積壓的庫存。

2022年12月，必邁體育又取得日本運動品牌美津濃在中國大陸地區的運營權。

現在單看必邁這個品牌，其在產品端主打高性價比跑步產品；在渠道端，放棄重資產線下，專攻線上；在營銷端，摒棄明星代言、大型賽事冠名，深入全國跑團、瞄準馬拉松草根選手，靠跑者實測、社群口碑完成銷售和傳播。截至7月12日，必邁品牌官方旗艦店分別在京東、天貓、抖音平臺積累了436.6萬、83.7萬、66.9萬粉絲。

進入必邁店鋪，可以看到39元的跑步腰包、49元的速干背心、69元的運動短褲等。從技術含量較高、溢價能力更強的跑鞋產品看，必邁緩震款跑鞋遠征者6.0京東到手價不到300元，全店最貴的專業競速碳板跑鞋驚碳3.0TURBO到手價為579元。對比李寧、安踏、特步的頂級旗艦碳板跑鞋動輒上千元的定價，可見必邁堅定瞄準大眾市場。

圖源：必邁京東旗艦店

靠著這套輕量化的運營模式，必邁漸漸跑出來了。根據悅跑數據研究院對中國大型馬拉松賽事跑步鞋穿著率數據的統計，“必邁”在2025年廈門馬拉松、無錫馬拉松的“破三” 群體中，穿著率排名擠進前三。

如今，必邁不滿足于小眾圈層紅利，它有了更大的野心，想上市融資。

據招股書披露，必邁體育上市目的是：進一步提升必邁及美津濃品牌在中國市場的知名度與影響力，推動公司向多品牌平臺型企業的戰略目標邁進。

但這個上市愿景，恰恰反映出它目前最棘手的問題。

跑得快，但不夠穩

必邁體育近年營收規模雖持續走高，但從招股書披露數據來看，美津濃代理業務始終是收入基本盤。

2023—2025年，美津濃收入分別約為7.30億元、9.33億元、11.29億元，占主營業務收入比例分別為68.73%、62.13%和62.16%；反觀自主品牌必邁，同期收入占比最高時僅35.80%，整體貢獻度不足四成。

美津濃能穩定輸出營收，離不開品牌積淀。論知名度，它不及Nike和adidas，但論資歷，1906年成立的美津濃比二者早了近半個世紀。它也是最早進入中國的跑鞋品牌之一，20世紀90年代一度流行。

“2000年后，受品牌日本背景影響，美津濃客流大幅下滑。產品力雖留住了一批忠實跑者，但難以重回強勢。”國內頭部運動品牌公關劉小云（化名）向有意思報告表示。

“在跑鞋領域，美津濃雖手握領先的WAVE機械緩震技術，但當阿迪達斯2013年推出Boost、耐克2017年推出ZoomX時，美津濃仍在依賴傳統技術迭代講故事，未能及時跟上‘超臨界發泡’等材料科技的潮流。”知名運動鞋履研發設計師蔡維健告訴有意思報告，“在鞋履方面，日牌使用新技術會比較謹慎，排時間線就可以看出，它的技術迭代甚至晚于國產品牌。”

據悉，國產頭部品牌超臨界中底技術李寧?、安踏氮科技、特步ACE分別于2019年、2021年及2022年相繼推出，而直到2024年美津濃才推出第一雙搭載超臨界中底的訓練鞋。

圖源：視覺中國

再來看自有品牌必邁。時尚行業專家張培英對有意思報告表示：“當前的必邁體育，本質仍是依托美津濃的渠道運營商，必邁自有品牌雖屬于跑步賽道實力較強的新銳品牌，但也很難立刻撐起當前營收規模。”

從產品類型看，跑鞋品類占了必邁體育收入的大頭，三年均占比營收過半，2025年單是跑步鞋的收入就超過10億元。而這個品類的核心競爭力在于技術迭代，碳板、中底緩震、足弓支撐等專業技術，都需要穩定高額的研發投入作為支撐。

必邁門店跑鞋區｜圖 王涵藝攝

但必邁的研發投入，長期處于行業低位。2023—2025年，必邁體育的研發費用分別為 935萬元、1052萬元、1258萬元，研發費用率逐年下滑，依次為0.88%、0.70%、0.69%，研發投入始終不足1%。橫向對比李寧、特步、361度等行業可比公司，同期研發費用率均值維持在2.24%至2.35%，雙方投入懸殊。

對于研發投入偏低的現狀，必邁給出的解釋是：“可比公司均已上市，資金預算較為充足，產品種類、業務板塊較多，研發投入較為分散。公司現階段運營的主要品牌以及產品類型與可比公司相比更為聚焦，研發投入的針對性也較高。因此，公司研發費用率低于同行業平均水平，符合自身實際經營情況。”

但登記在冊的專利數量，恐怕難以支撐這套邏輯。截至2026年3月31日，必邁體育及子公司共擁有專利46項，其中發明專利僅3項，分別是2020年9月的“一種抗撕裂鞋底及其制備方法”；2021年3月的“減震透氣鞋墊”；2023年12月的“一種防紫外TPU膜及其生產工藝”，皆是繼受取得。

而國產頭部運動品牌中，即便是規模較小的361度，截至2025年累計專利數量也已達1101項。據天眼查數據，其中有效發明專利36條，在審中的發明專利66條。

知名戰略定位專家、福建華策品牌定位咨詢創始人詹軍豪認為，如今國內專業跑鞋賽道進入存量“內卷”階段，300—600元大眾價位帶被頭部國貨下沉搶占，跑步鞋賽道早已群狼環伺。

李寧飛電、特步160X、安踏C202、361度飛燃等國產系碳板跑鞋經歷持續迭代，也下放技術推出性價比款。“必邁若不加強研發投入，僅靠性價比優，很難長期守住細分份額。”詹軍豪稱。

必邁五顏六色的產品｜圖 王涵藝攝

渠道端的失衡，則進一步放大增長壓力。必邁銷售高度綁定線上渠道，線下布局近乎空白，2025年必邁體育線上銷售占比75.92%，必邁品牌線下全國僅有北京朝陽公園一家線下門店，缺失線下體驗、品牌展示、大眾消費者轉化的關鍵場景。

伴隨電商流量紅利消退，線上經營成本持續走高，單純依靠線上渠道，也很難復刻前幾年的高速增長。2023—2025 年，公司線上業務產生的平臺傭金、推廣投放費合計分別為0.98 億元、2.05億元、2.48億元，占線上收入比例分別為16.10%、19.20%、18.37%，必邁在招股書中稱，“該費用占比相對較高”。

詹軍豪認為：“必邁的增長天花板已然顯現，300—600元價位帶被頭部品牌集體下沉擠壓，單一跑步賽道的用戶池容量有限，短期的高增速很難長期持續。線上流量成本持續攀升，純線上模式的盈利難度遠高于早年。”

在品牌營銷層面，劉小云觀察到，年營收10億元是一條大致分界線。“10億元以上品牌側重品牌建設，追求品牌溢價和消費者認同；10億元以下品牌更關注產品能否被特定消費群體持續接受，營銷預算偏向投流、種草等可量化ROI（投資回報率）的渠道，而非賽事贊助、明星代言等純品牌建設領域。”

他認為必邁目前仍處于前一階段：“資源集中于種草和投流，而非系統性品牌建設，也缺乏額外資金支撐后者。一旦轉向品牌建設，競爭對手會就從同量級品牌躍升至安踏、特步、耐克、阿迪，目前必邁尚不具備正面競爭的能力。”

上市只是長途跑中的補給站，必邁能否穩住節奏跑得更遠，還要時間給出答案。

作者：王涵藝

編輯：田納西

值班編輯：高興

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