國泰海通：消費何時見底？

消費板塊經歷持續調整，整體估值已回落至歷史低位區間，投資性價比凸顯，如何看待當下消費板塊配置價值？哪些上市公司值得重點關注？

【國泰海通食飲 訾猛】白酒端午反饋平淡，飲料關注后續改善

白酒：端午反饋平淡，流動性持續承壓。從跨區域人員流動量和國內出游消費數據來看，2026年端午假期3天社會消費表現一般。

在需求整體偏弱的情況下，白酒端午假期動銷平淡，盡管2025年同期外部政策沖擊導致動銷大幅下滑，但低基數下并未顯著增長。

我們預計部分場景仍然受阻，疊加消費力仍未恢復，使得行業修復時間拉長。

進入6月下旬，白酒板塊流動性持續承壓，我們預計白酒動銷尚需1-2個旺季進行驗證，基本面加速探底疊加籌碼沖擊，建議布局率先出清標的。

本周五糧液開股東會，鄧敏當選董事長，公司承諾在12個月內完成80-100億元的回購注銷。

同時將積極協調大股東在6個月內實施30-50億元的增持，此外將適時啟動編制新一輪三年股東回報規劃（2027-2029年），積極維護市值。

此外本周瀘州老窖發布28度高光新品，產品設計和定價全面言清化，營銷綁定演員趙露思，有望進一步貼近年輕消費者，觸達更多人群。

大眾品：復蘇趨勢明確，飲料短期需求承壓關注后續改善。

大眾品全年維度復蘇態勢明確，短期來看，春節及 26Q1 的景氣交易結束后，大眾品板塊交易層面情緒邊際回落。

但大眾消費景氣度改善勢頭仍較為確定，復蘇過程雖有波動，但趨勢明確，因此維持大眾品作為全年投資主線具備較強確定性的觀點。

飲料板塊成本端繼續回落——聚酯瓶片6月中下旬價格繼續回落至7100元附近（較高位環比回落超過20%）。

市場前期對于軟飲料企業下半年的盈利水平擔憂將大幅緩解。

不過二季度以來，全國整體降水偏多且溫度相對較低，對軟飲料需求帶來一定壓制。我們認為可以繼續觀察軟飲料板塊后續表現。

如果進入Q3天氣情況有所改善，則有望帶來需求端的恢復，并在成本壓力緩解預期下，帶來板塊修復性投資機會。

風險提示：宏觀經濟波動加大、行業競爭加劇、食品安全風險。

【國泰海通美護 訾猛】大盤穩健，外資高端強勁，國貨龍頭改善

618電商大盤平穩，即時零售翻倍高增。

據星圖數據，618周期（5月13日–6月18日）全網電商累計銷售額9340億元，同比+4.0%，較2025年618的15.2%增速大幅回落。

其中綜合電商（天貓、京東、拼多多、抖音、快手等）成交額8636億元、同比+0.9%，即時零售成交額628億元、同比+112.3%為最大亮點，社區團購則同比-39.6%繼續萎縮。

分平臺看，參考易觀數據，主要平臺618周期整體同比+6.4%略高于星圖口徑。

其中淘天、抖音、京東、拼多多、快手分別同比+6.7%、+10.8%、+4.6%、+1.4%、+4.0%，抖音持續領漲、但與淘天增速差收窄。

平臺份額上，淘天占據主流平臺48.8%，抖音略超京東占比19.1%。

平臺打法上，各平臺逐步減少復雜湊單滿減，轉向“官方直降、單件立減”，如淘天官方立減8.5折，疊加88VIP消費券首次降至8.7折，兩項權益疊加可實現7.3折的力度。

同時包含美妝在內的更多品類進入國補范疇，進一步強化價格吸引力。

美妝大盤雙位數增長，外資高端排名提升，頭部國貨穩健。

參考易觀分析，618期間主要平臺美妝成交額同比+11.4%，高于大盤，其中綜合電商平臺（淘天、京東、拼多多）同比+9.8%，推算抖音等內容電商平臺實現約14%增長。

品牌格局上，天貓美妝TOP5分別是修麗可、雅詩蘭黛、珀萊雅、蘭蔻、SK-II，外資高端排名普遍有所提升。

預計與周期涵蓋520禮遇季、疊加天貓扶持88VIP有關，國貨中珀萊雅依然穩居前列，此外可復美、薇諾娜、毛戈平分列第13、15、18名。

抖音美妝TOP5分別是赫蓮娜、雅詩蘭黛、海藍之謎、珀萊雅、韓束，外資高端憑借大促達播爆發搶占前三。珀萊雅、韓束等國貨依托穩健的自播能力及大眾品牌影響力保持強勁。

品牌戰報維度，巨子生物表現超預期。

巨子生物發布618戰報，旗下可復美618周期線上全渠道同比增長25%+，其中天貓、抖音、京東、唯品會分別同比增長20%+、25%+、30%+、40%+。

可麗金品牌線上全渠道增長30%+，其中天貓、抖音、京東、唯品會分別增長10%+、50%+、40%+、60%+，雙品牌均恢復雙位數增長。

若羽臣旗下綻家全渠道GMV同比增長70%；斐萃全渠道GMV同比增長50%。

此外參考灰豚數據，珀萊雅、薇諾娜、毛戈平等頭部國貨618期間抖音均實現較快的雙位數增長，林清軒實現翻倍以上高增。

風險提示：經濟增速下滑拖累可選消費；品牌競爭加劇；新品推廣表現低于預期；新品牌孵化不及預期。

【國泰海通零售/社服 劉越男】重申內需重要性，服務產業迎加速發展

服務消費成為政策重點促進方向。《2026年政府工作報告》發布。對內需、消費、服務出行，民生教育等維度有較多增量表述和目標變化。

受益政策路徑的成熟，服務消費將會在場景創新、閑暇時間，以及可支配收入維度迎來諸多利好。出行鏈、本地生活服務、教育體育等細分領域均有望受益。

重申內需重要性，促消費政策路徑日趨成熟。

①《報告》中首先重申了內需的重要性，但同時在26年表述中強調了居民內生動力要和促消費政策并舉。

上述變化表明政策從單純的需求端拉動，轉變為激發內生動力，即收入改善和預期提振并舉，消費促進政策思路的成熟。

②收入分配增量變化：居民收入首次提到增加居民財產性收入，表明認可財產性收入是重要的居民收入補充。

《報告》中同時提到的薪酬和社保等制度也是降低預防性儲蓄的重要路徑。

③《報告》中提到“調整優化消費稅征稅范圍、稅率,并推進部分品目征收環節后移。”上述表述表明消費稅征收環節后移已經成為明確工作計劃。

服務消費有重點表述，文旅體產業融合大勢所趨。

①服務消費與服務產業在《報告》中有較多表述，我們認為促進服務消費的政策思路已經相對明確：創新消費場景，更多閑暇時間。

創新消費場景：文旅、賽事、康養。閑暇時間：中小學春秋假、錯峰帶薪休假。

本文認為，服務消費需求彈性對閑暇時間更敏感。

②對文旅體產業發展筆墨頗多。

《報告》提到：“高質量發展文化旅游業，豐富文旅體商等融合業態。積極發展賽事經濟、冰雪經濟、戶外運動，建好用好群眾身邊的運動場地設施，培育更多特色群眾體育賽事活動。”

受益2025年蘇超繁榮，體育賽事運營在全文中多次提及，中國目前體育產業發展處于早期階段，與旅游文化產業的結合與發展潛力較大。

普惠式的民生托底服務是方向，反內卷語境下平臺監管趨嚴。

①《報告》一如既往針對“就業、收入、教育、醫療、健康”等民生領域強調普惠式的托底服務完善。

②靈活就業人員重點強調了參與保險政策。本質上也是降低預防性儲蓄的托底式政策。

③在平臺經濟維度，再次提及加強平臺審核。并且置于反內卷統一部署工作下。

明確提出：優化平臺，經營者，勞動者生態。

④我們認為，上述工作重點對服務消費的需求促進，服務產業鏈生態優化，以及居民預防性儲蓄的降低，可支配收入的提升將帶來明顯促進作用。

風險提示：國際形勢變化影響內需，行業競爭加劇和產能優化節奏低于預期，國際貿易面臨關稅等不確定性。

【國泰海通家電 蔡雯娟】

5月家電社零高基數壓力延續，求是發文《以更大力度提振消費》。

2026年5月家電社零975億元，同比-15.6%，1-5月累計4197億元，同比- 6.9%；國補拉動效應邊際減弱，高基數壓力延續。

2026年 5 月整體社零41,090億元，同比- 0.6%；1-5月累計206,031億元，同比+ 1.4%。

6月18日求是網發文《以更大力度提振消費》，必須更好統籌惠民生和促消費的關系，更好統籌供給和需求的關系，更好統籌當前和長遠的關系。

緊抓重點、多措并舉推動消費持續擴大，提出要夯實居民消費基礎，要加快修復居民資產負債表，要進一步強化供需適配，要優化消費政策。

5月空調內銷下滑高于外銷：產業在線5月空調數據更新，5月內銷出貨高基數壓力下同比下降-15%（1-5月累計-5.2%），外銷好于內銷，同比-4%（1-5月累計-6.8%）。

內銷高基數下下滑加深，終端低迷制約生產。

出口市場降幅略有收窄，一方面受到同期較低的基數水平利好，另一方面海外市場需求在高溫天氣以及略有修復的地緣政治促進下有一定的增長。

部分家電公司發布618戰報：1）美的集團：美的系總銷售額全網第一，門店銷售額超35億；2）海爾智家：冰/洗/熱/冷柜多品類全網份額第一；

3）科沃斯：科沃斯+添可雙品牌全渠道總銷售額40.2億元，同比增長23%，清潔電器行業銷額第一；

4）石頭：618第一階段掃地機器人市場份額35.69%，品類第一；洗地機份額30.76%，品類第一；5）拓竹：連續三年拿下京東、天貓3D打印類目銷量、銷售額雙TOP1。

風險提示：關稅政策的不確定性、海外需求存在不確定性、以舊換新政策對后續的拉動效果不及預期。

【國泰海通輕工 劉佳昆】

看好造紙板塊在PPI企穩背景下龍頭公司的投資機會，當前時點仍具備強賠率。

紙漿為全球性美金定價大宗商品，上游為木材木片，與石油等大宗商品存在共振。

行業周期處于右側，從25年7-8月至26年3月紙漿價格漲幅近30%。造紙環節偏中游，由國內供需定價，當前處于周期左側、但逐步復蘇的狀態。

春節后箱板紙、瓦楞紙企業陸續提價，瓦楞紙落地情況較好；白卡紙、文化紙、生活用紙等紙種于26年3月陸續發布提價函。

供給端，2026年新增產能邊際大幅減少，2027-2028年行業新增產能有限。

需求端，未來可作為向上看漲期權。

板塊估值處于歷史偏低位置，是2026年最核心的投資主線；重點推薦彈性標的玖龍紙業、博匯紙業，價值標的太陽紙業、華旺科技等。

地產“金三銀四”季節下，上海、深圳等城市新房及二手房市場活躍程度較好，微觀調研顯示行業出現積極變化。

地產鏈家居公司股息率和估值具備高性價比，但股價向上的核心動力需基本面邊際變化。

2025年四季度至2026年1-2月部分公司訂單情況已出現差異化增長趨勢。首推顧家家居，公司在基本面表現、年度戰略及估值安全邊際上具備優勢。

市場對PPI向CPI傳導的預期分化，但必選消費公司具備價格傳導能力及量的穩定性，估值性價比高的公司值得重視，尤其是港股公司。

來源報告：

《輕工石油鏈復盤梳理》

《1月行業提價逐步落地，盈利進入改善通道》

《當預期照進現實，winner-take-all》

《Q4符合預期，文化紙集體發布提價涵》

風險提示：潮玩谷子下游需求不及預期，新消費政策變化風險，出口鏈外貿環境變化風險，造紙及金屬包裝下游需求不振風險。

【國泰海通紡服 盛開】抖音618運動戶外與童裝品類領增，5月中美服裝零售均環比提速

在26年抖音618活動（5.15-6.18）中，運動戶外與童裝品類增速領先，男裝品牌比音勒芬靚麗高增。

分行業看，服裝大盤銷售額同增21%，運動戶外（+32%）與童裝（+30%）領先，男裝（+24%）與家紡（+22%）次之，女裝（+20%）跑輸大盤。

1）運動戶外：戶外及高端運動品牌排名靠前，大眾運動中李寧（+55%）與Adidas（+47%）排名領先；

2）家紡：富安娜增長較快（+150%），羅萊/亞朵星球/水星收入分別+68%/+53%/+43%；

3）男裝：比音勒芬增速第一（+283%），利郎（+66%）、哈吉斯（+39%）、報喜鳥（+37%）表現佳；

4）女裝：朗姿（+56%）、Koradior（+49%）、JNBY（+43%）、安娜蔻（+30%）表現靠前；

5）休閑：優衣庫增長較快（+173%）。

5月中國紡服社零增速環比提升，美國服裝零售增速環比略增。

1）中國：5月中國服裝鞋帽針紡織品類社零同比+3.8%，增速環比提升；1-5月中國紡服社零同比+7.2%，優于社零整體增速（+1.4%）。

1-5月穿類實物商品網上零售額累計同比+7.2%，環比提速，高于網上商品零售額整體增速（+5.0%）。

2）美國：5月美國服裝店零售額同比增長5.7%，增速環比略有提升，且增速高于美國服裝CPI（+4.8%）；1-5月美國服裝店零售額累計同比+6.3%。

4月美國服裝店零售庫銷比2.13個月，同比下降0.11個月，環比提升0.02個月。

5月瑞表出口中國仍疲軟。

5月瑞士鐘表出口金額全球/中國大陸/美國/日本/歐洲/中國香港/新加坡同比+0.4%/-21.4%/+12.3%/-3.5%/+1.9%/+3.4%/-6.9%，環比+17.0/-38.5/+68.7/+8.6/+3.5/-10.1/-24.2pct。

瑞表出口中國仍疲軟，出口美國高增主要由于25年5月基數走低（25年4月/5月分別同比+149.2%/-25.3%）；

1-5月累計同比-3.1%/-2.2%/-18.5%/-3.7%/+1.6%/+2.7%/+1.3%。

分價位看，1-5月<200/200-500/500-3000/>3000法郎腕表出口金額累計同比-3.1%/+9.9%/-1.5%/-3.7%，環比變動-0.3/+3.4/-4.3/+1.7pct。

風險提示：消費意愿不及預期，原材料價格波動，行業競爭加劇。

【國泰海通農業 林逸丹/王艷君】

生豬：產能調控再起，三季度關注豬價底部復蘇。

產能調控風再起，近期農業農村部、國家發展改革委有關司局組織部分生豬主產省份和大型生豬養殖企業召開座談會。

會議要求大企業帶頭壓減生豬產能和產量，嚴控二次育肥，淘汰弱仔豬，降低出欄體重。

從5月以來產能調控會議持續召開，精準調控，推動產能實質化下降，能繁母豬存欄量加速下滑。

進入三季度，我們預期需求復蘇，行業出欄體重下降的情況下，豬價底部復蘇，但由于行業出欄量仍多，預期豬價復蘇程度溫和，行業利潤回血緩慢。

種植: 5月我國小麥玉米進口減少，國家氣候中心更新厄爾尼諾進展。

根據海關總署6月18日發布最新數據，中國5月小麥及小麥粉進口量為29萬噸，同比減少48.2%；玉米及玉米粉進口量為6萬噸，同比減少69.0%。

短期來看，新麥（芽麥、低容重萌動小麥）大量上市、定向稻谷拍賣、進口玉米拍賣重啟，疊加下游需求持續疲軟，成為壓制玉米行情的核心因素。

東北區域中儲糧持續入市托底，連續放出競價采購大單，成交體量可觀，有效提振本地市場信心。

隨著優質糧源不斷消耗，剛需采購逐步釋放，價格有望企穩回升。

疊加赤道中東太平洋已進入厄爾尼諾狀態，未來發生強厄爾尼諾事件的概率在增大。

我們繼續看好2026年糧價景氣對于種植公司、優質種子公司(例如康農種業具備較強的耐高溫玉米品種)、農產品加工優勢公司的利好。

寵物: 618大促收官，功能糧趨勢明確整個618全周期階段，天貓寵物實現雙位數增長，頭部格局穩中有變。

天貓寵物榜單中，衛仕排名快速提升至第9名，領先位列第12名，皇家處方糧排名第14名。

抖音平臺發布的寵物品牌榜前5名分別為：衛仕、麥富迪、金故、藍氏、鮮朗。

行業主流趨勢向功能性集中。我們看好在功能方面有突出表現的品牌在收入增長上的潛力。

風險提示：行業競爭加劇，消費復蘇不及預期。

*本文來源于猛哥看商業。