智譜VS?Minimax，是Anthropic?PK OpenAI的中國投影

Anthropic與OpenAI的估值反轉(zhuǎn)，儼然是智譜VSMinimax的局勢預演。

文 | 佘宗明

歷史不會重復，但總是押韻。現(xiàn)實未必相同，卻總是相通。

智譜VS Minimax，就印證了這點——它很像AnthropicPKOpenAI的東方鏡像，只不過，不是等比例復刻，而是放大化呈現(xiàn)。

作為港股大模型雙雄，智譜跟Minimax已呈現(xiàn)出K型分化之勢：截至6月24日收盤，智譜市值在9750億港元左右，Minimax則為約1500億港元，只有智譜的約1/6不到。

見此情形，很多人該撿起沈騰在《四海》里的臺詞：這，誰又能想得到呢？

遙想今年1月相繼登陸港股時，智譜上市首日就被資本市場教做人，被盤中破發(fā)當頭一棒，Minimax則是喜提翻倍，市值幾乎是智譜的兩倍。

誰能想到，5個多月過去，智譜股價年內(nèi)累計漲幅達到約2000%，Minimax則是較高點回撤過半，雙方角力格局會從「狹路相逢野者勝」變?yōu)椤窶inimax連智譜的尾燈都看不到」呢？

▲智譜跟MInimax市值表現(xiàn)正呈分化之勢。

可堪對照的是，大洋彼岸，AI雙子星OpenAI與Anthropic也來了個估值反轉(zhuǎn)。

早些時候，下出「星際之門」大棋、被硅谷版「鐵索連舟」加持的OpenAI，可不管什么「姓氏筆畫決定署名順序」，牢牢占據(jù)硅谷AI新貴俱樂部的C位；而Anthropic，就差來一句「既生O何生A」了。

但到了今年5月，形勢已經(jīng)倒轉(zhuǎn)：Anthropic憑著年化營收反超，完成H輪融資后的估值已達到9650億美元，直接力壓估值約8500億美元的OpenAI一頭。

現(xiàn)在看，Anthropic與OpenAI的估值反轉(zhuǎn)，儼然是智譜VS Minimax的形勢預演。這難言奇怪：誰讓智譜跟Minimax拿到的，分別是Anthropic和OpenAI的劇本呢？

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3個月前，MiniMax創(chuàng)始人閆俊杰提出了「AI平臺價值=智能密度×Token吞吐量」的公式。

看到這，山姆·奧特曼該打個共鳴的響指：I can't agree more。

OpenAI的慣常打法就是：C端流量先行、全模態(tài)產(chǎn)品、應用驅(qū)動模型。

提煉其精髓，其實就是追求更高的模型效率、更大的Token吞吐量、更廣的用戶覆蓋。

自2022年末ChatGPT 爆火以來，OpenAI就高舉高打，全球擴張；全速推進消費級產(chǎn)品矩陣，對話、圖像、視頻、語音、代碼工具全線鋪開，主打一個要啥有啥；商業(yè)模式采用C端訂閱+B端規(guī)模化API雙輪驅(qū)動，秉持的原則是「成年AI全都要」。

OpenAI畢竟是年級第一，它的作業(yè)不抄白不抄，所以國內(nèi)AI創(chuàng)企起初都紛紛「遠程致敬」，Minimax亦在此列。

從誕生起，Minimax就在走「全球化布局+側(cè)重C端+原生多模態(tài)產(chǎn)品」路線：海螺AI對標Sora，瞄準的是AI視頻生成；Talkie/星野對標ChatGPT對話交互，定位于AI虛擬情感陪伴；Minimax語音對標OpenAI語音模型，覆蓋自媒體、有聲內(nèi)容賽道……這些都是Born Global（生而全球化）。變現(xiàn)轉(zhuǎn)化也是靠「流量—訂閱—API」三維模型。

如今，Minimax全球用戶累計約3億，覆蓋200多個國家和地區(qū)，超七成收入來自海外市場，是中國唯一依靠海外C端訂閱實現(xiàn)規(guī)模化營收的大模型公司。

拋開技術(shù)代差不談，說Minimax是OpenAI的「世另我」不為過。

更早之前，在2025年財報發(fā)布時，智譜CEO張鵬也曾提出過公式：AGI商業(yè)價值=智能上界×Token消耗規(guī)模。

如果「智能上界」是指基座模型能力，Token消耗規(guī)模支點是高價值生產(chǎn)力場景，那Anthropic沒準會心有戚戚。

Anthropic從創(chuàng)立之初，就錨定企業(yè)基座+安全可控對齊+長文本與編程深度能力，放棄大眾消費市場，深耕政企開發(fā)者生態(tài)，以可控、穩(wěn)定、高可靠的模型底座擁抱B端。

時至今日，Anthropic以百萬級上下文、低幻覺、Vibe Coding、憲法AI安全框架構(gòu)筑起了壁壘，拿下了多數(shù)世界500強企業(yè)訂單，80%收入來自大型企業(yè)客戶；從Claude Code到Cowork再到行業(yè)插件，Anthropic用編程工具接管了開發(fā)者的終端，直接端掉了大批傳統(tǒng)SaaS的飯碗。

智譜的「基座能力優(yōu)先、企業(yè)服務主導、安全對齊、信創(chuàng)基礎設施」路線，則與之相似。

前些天，智譜創(chuàng)始人唐杰跟馬斯克隔空對話，引起廣泛關(guān)注——面對網(wǎng)友在X平臺上「中國大模型何時能追上Anthropic Fable的水平」的提問，馬斯克回答要到「2027年Q1」，唐杰則表示「用不了這么久」。

▲唐杰跟馬斯克隔空對話。

唐杰的信心，也許是基模能力表現(xiàn)給的：身為開源模型SOTA的GLM-5.2，代碼能力已是全球可用模型第一，僅次于「太過強大，不便展示」的Fable。

作為國內(nèi)少數(shù)能提供全棧自主可控千億參數(shù)基座的模型廠商，智譜核心收入來自MaaS平臺API調(diào)用、私有化基座部署、行業(yè)定制模型。蒼茫的B端，是它的愛。

OpenAI跟Anthropic的「企業(yè)畫像」迥異，前者是面向所有人的AI產(chǎn)品公司，后者是面向產(chǎn)業(yè)的AI底座公司。Minimax和智譜，心智錨點也差堪仿佛。

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智譜跟Minimax被塞進「雙子星」框架后，就免不了被同框?qū)Ρ龋壕烤拐l更有前（錢）途？

擱5個月前，很多人但凡在這問題上多猶豫一秒，就是對Minimax的不尊重。

因為過去3年多，市場追捧的是流量敘事。誰的用戶多、誰的產(chǎn)品足、誰的覆蓋面廣，誰就更值錢，幾成共識。

今年初，為什么BAT們都要發(fā)AI紅包？原因是要爭奪超級AI入口，原因的原因則是AI行業(yè)估值邏輯跟C端用戶規(guī)模直接掛鉤——在「類互聯(lián)網(wǎng)估值模型」下，用戶規(guī)模、月活增速、海外滲透率等因素成了最被看重的指標。

OpenAI曾是這套邏輯的最大受益者，其全球化布局、C端市場猛攻、多模態(tài)產(chǎn)品，都是著眼于將用戶規(guī)模做得更大。

Minimax起初就是按「中國版OpenAI×出海版Character.AI」估值，高增速（2025年營收同比增長159%）、全球化故事、多模態(tài)技術(shù)疊加，讓其備受青睞。

Anthropic跟智譜則因C端爆款產(chǎn)品缺、B端交付周期長，不怎么受待見。

但隨著AI大模型的「規(guī)模不經(jīng)濟」效應漸次顯露，很多人開始意識到，AI行業(yè)沒法照搬互聯(lián)網(wǎng)「用戶規(guī)模越大-邊際成本越低-平臺價值越高」的玩法。

C端用戶多，非但不意味著用戶訂閱收入高，還可能意味著無效算力損耗大。你收費，普通用戶沒準會埋汰「用我數(shù)據(jù)，還要薅我羊毛？」你不收費，用戶越多虧得越多——字節(jié)跳動2025年度的凈利潤就是這么被「吃」掉的。

為了跟用戶「多收三五斗」，山姆·奧特曼連ChatGPT放開色情內(nèi)容的念頭都懂了，更別說各種廣告了，可抵不過C端價格敏感，還見「（便）宜」思遷。

不光付費轉(zhuǎn)化率低，C端產(chǎn)品的生命周期還很短——今天爆火的AI視頻生成工具，明天可能被大廠低價版取代；今天流行的AI情感陪伴應用，明天可能因監(jiān)管而關(guān)停。收益低風險高，這……你受得了？

「燒錢換規(guī)模，但規(guī)模難換錢」，隨之而來的，是今年1月后AI行業(yè)的估值錨明顯在切換。

發(fā)現(xiàn)沒？2月份起，從龍蝦熱到Vibe Coding火爆，Agent成主線，釋放的信號就是：AI公司，到B端去！

原因很簡單：「向C端要未來想象空間」的故事已經(jīng)不性感了，「規(guī)模不經(jīng)濟」已經(jīng)撼動了OpenAI們的核心估值支撐項，與此對應的，是資本市場關(guān)心的不再只是「有多少用戶」，更是「能解決多少問題」，AI企業(yè)核心定價標準也變?yōu)?/strong>了三點：是否具備產(chǎn)業(yè)基礎設施屬性、是否擁有穩(wěn)定B端現(xiàn)金流、是否符合全球AI安全監(jiān)管的長期趨勢。

這時候，市場口味自然就變了：Anthropic，那是AI基礎設施公司啊，參照當年的Oracle或Salesforce，按P/ARR（市值/年度經(jīng)常性收入）給予比Pro更Max的溢價，不過分吧？

至于OpenAI，大模型瑯琊榜「你方唱罷我登場」，個人用戶遷移成本不高，ARPU值又低，資本支出（CAPEX）與運營收入（OPEX）的剪刀差就擺在那，再加上持續(xù)大額融資稀釋，估值邏輯就低不就高，沒意見吧？

映射到港股，也可同理：智譜被視作AI時代的底層操作系統(tǒng)，按B端高粘性MaaS+國產(chǎn)替代稀缺性定價，MiniMax被看成AI時代的應用層工具，按AI應用公司定價……二者產(chǎn)業(yè)價值權(quán)重的量級差距，也就沒法同日而語了。

▲資本市場對智譜跟MInimax的估值邏輯注定大不一樣。

若再考慮到全鏈路安全對齊體系適配國內(nèi)信創(chuàng)監(jiān)管要求，GLM-5.2又完成了對華為昇騰、寒武紀、摩爾線程、昆侖芯等國產(chǎn)算力平臺的適配，拿到「Anthropic體驗卡」的智譜再疊上「自主可控」buff，被市夢率擊中，也在情理之中。

相形之下，Minimax就沒法拿到這手牌——它的激進出海，從擴大用戶基本盤角度講，當然是好事，可置于大國博弈、地緣沖突頻現(xiàn)背景下，被時代的一粒灰擊中的風險不小。

時也，世也，勢也。

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在《一只鳥接著一只鳥》里，作家安·拉莫特說：你不需要明白自己將前往何處，也不用看見目的地或途徑的一切，你只要能看清前方的一兩百米即可。

可很多時候，前方的一兩百米跟三四百米，完全是兩種路況或路向。看清一兩百米，不等于就能在三四百米乃至更遠的地方走得更遠。

OpenAI跟Anthropic路線，1年前還高下已現(xiàn)，如今卻形勢反轉(zhuǎn)，讓很多人始料未及。這也證明了：AI時代，要一眼看到幾年后，確實很難。

而智譜VS Minimax，不啻為Anthropic PK OpenAI的中國投影。二者的市值劇烈分化，是全球AI產(chǎn)業(yè)邏輯在中國市場的同步驗證。

慮及兩家明星AI上市公司7月份將迎來限售股解禁——智譜解禁比例約15%至25%，國資與產(chǎn)業(yè)基石股東減持意愿弱，疊加科創(chuàng)板輔導驗收的回A預期鎖住籌碼；MiniMax解禁比例超40%，其中財務型VC占比較高，套現(xiàn)壓力顯著……流動性供給差異，很可能會導致分化繼續(xù)加劇。

同「模」不同命，已是智譜VS Minimax的定局。而它們的命運，已被Anthropic跟OpenAI的排位翻轉(zhuǎn)提前「劇透」。

從智譜VS Minimax復制Anthropic PK OpenAI腳本的情形看，其啟示也許可以歸結(jié)為幾點：

1，C端流量不再是AI公司的終極估值通行證。

ChatGPT的流量增長神話看似是行業(yè)早期紅利，卻也可能是行業(yè)后期黑利，當算力成本剛性、用戶內(nèi)卷加劇、付費天花板顯現(xiàn)，純消費互聯(lián)網(wǎng)打法的增長邏輯會逐步失效。

那些復刻OpenAI偏C端路線的廠商，都可能面臨估值中樞下移的長期壓力。

2，好用可控的產(chǎn)業(yè)級基座是AI長期核心資產(chǎn)。

Anthropic反超OpenAI的核心驅(qū)動力，可以歸結(jié)為一個詞：Agentic Workflow Monetization（智能體工作流貨幣化）。當高價值生產(chǎn)力場景成了AI掘金的富礦區(qū)，能解決企業(yè)真實生產(chǎn)需求、符合全球安全監(jiān)管趨勢的模型廠商，會吃到更大的蛋糕。

3，商業(yè)模式底層邏輯決定AI企業(yè)的勢能。

OpenAI與Anthropic模型性能各有長短，Minimax與智譜亦如是，但商業(yè)模式的底層差異，最終拉開十倍級估值差距。

總體而言，一個模型廠商的命運，當然要靠自我路徑選擇，但也要考慮到歷史的進程。

至少在AI競爭翻到Page2后，「Anthropic化」的質(zhì)譜拿到了稀缺性獨特性溢價，「OpenAI化」的Minimax則要用時間來證明，自己亦非池中物。

?作者 | 佘宗明

?運營 | 李玩

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