貴州茅臺2025年合同負(fù)債下降近16億，業(yè)績下行趨勢或延續(xù)

洞悉商業(yè)本性，直擊企業(yè)核芯

作者|楊誠

24年不敗的增長紀(jì)錄，在2025年被一紙財報終結(jié)。

近日，貴州茅臺（600519.SH）正式發(fā)布2025年年報。營收、凈利在連續(xù)增長24年后首次雙雙掉頭向下，分別下滑1.20%、4.53%。

其中第四季度業(yè)績驟然失速，成為拖累全年表現(xiàn)的核心因素。

業(yè)績表現(xiàn)背后，是多重危機(jī)的共振。“業(yè)績蓄水池”合同負(fù)債已連續(xù)三年萎縮，被寄予厚望的直銷引擎“i茅臺”意外失速，614.27億元存貨高懸......

隨著財報細(xì)節(jié)在市場中發(fā)酵，貴州茅臺4月17日股價震蕩走低，盤中一度跌破1400元關(guān)口，最低觸及1399.87元。

01

增長神話的終結(jié)

2025年財報最令市場震動的，莫過于貴州茅臺打破了自2001年上市以來連續(xù)24年增長的“金身”。

這份歷史性的成績單不僅宣告了其增長神話的階段性終結(jié)，更揭示了“酒王”在行業(yè)周期下面臨的深層困局。

4月16日，貴州茅臺披露了2025年年報，公司實現(xiàn)營收1720.54億元，同比下降1.2%；凈利潤823.20億元，同比下降4.53%。

值得注意的是，第四季度單季的業(yè)績暴跌，成為拖累全年的核心因素。

數(shù)據(jù)顯示，貴州茅臺2025年第四季度實現(xiàn)營收411.50億元，同比下降19.35%；凈利潤暴跌30.34%至176.93億元。

財報中一個顯眼的信號是銷售費(fèi)用激增28.62%。

在營收縮水的背景下，貴州茅臺不得不投入更多資源用于市場推廣和維穩(wěn)渠道，這種“重金求增長”的策略失效，直接導(dǎo)致了利潤端的跌幅遠(yuǎn)超營收端。

與此同時，貴州茅臺去年的經(jīng)營表現(xiàn)也體現(xiàn)在了“真金白銀”的流入上。2025年公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為615.22億元，相較于上一年度的924.64億元，足足減少了約309.42億元，同比大幅下滑33.46%。

比營收、凈利雙降更令人不安的，是財報中那道逐年下滑的合同負(fù)債曲線。

作為白酒行業(yè)的“業(yè)績糧倉”，貴州茅臺的合同負(fù)債已連續(xù)三年出現(xiàn)萎縮。從2023年的141.26億元，跌至2024年的95.92億元，再到2025年的80.07億元。

這組跳水式的數(shù)據(jù)不僅意味著去年的合同負(fù)債同比大幅縮減16.53%，更揭示了一個殘酷的現(xiàn)實。過去，經(jīng)銷商們即便借錢也要搶著給茅臺打款，而現(xiàn)在，被視為信仰的打款動能，正在行業(yè)下行的引力下分崩離析。

02

渠道重構(gòu)下的

產(chǎn)銷失衡與庫存危機(jī)

長期以來，經(jīng)銷商是茅臺最堅固的護(hù)城河與業(yè)績緩沖墊，他們不僅負(fù)責(zé)動銷，還通過先款后貨的模式，為茅臺提供了取之不盡的現(xiàn)金流。

然而，貴州茅臺近年來不斷發(fā)展直銷模式，逐漸將老經(jīng)銷商“踢出局”。

2019年，貴州茅臺直銷收入僅72億元，2025年這一數(shù)字來到了845.43億元，同比增長12.96%。這種十倍速的擴(kuò)張，意味著茅臺正試圖通過“去中間化”將每一分利潤都攥在自己手里。

反之，是傳統(tǒng)陣地的失守與陣痛。2025年，批發(fā)代理渠道收入下跌12.05%至842.32億元，短短一年內(nèi)，傳統(tǒng)渠道就較2024年“蒸發(fā)”了約115.37億元的收入。

從產(chǎn)品端來看，2025年，茅臺酒（飛天）營收1465億元，僅微增0.39%，但是其產(chǎn)量增長了3.91%。更危險的信號來自其他系列酒，在產(chǎn)量瘋狂擴(kuò)張19.82%的同時，銷售收入?yún)s同比下降9.76%。

這種產(chǎn)銷節(jié)奏的嚴(yán)重錯位，說明市場已經(jīng)無法消化茅臺及其系列產(chǎn)品溢出的產(chǎn)能，曾經(jīng)“一瓶難求”的神話正被“有產(chǎn)無銷”的尷尬替代。

截至2025年報告期末，貴州茅臺的酒類庫存量同比攀升9.67%，總庫存量高達(dá)驚人的33.99萬噸。

這一數(shù)字的背后，是不斷膨脹的賬面壓力，2025年，貴州茅臺存貨價值已飆升至614.27億元，同比增幅達(dá)13.04%。

盡管動銷已然失速，茅臺卻依然深陷于“產(chǎn)能慣性”。財報顯示，貴州茅臺仍投入重金在推進(jìn)“3萬噸醬香系列酒技改”及“茅臺酒‘十四五’擴(kuò)建”等大型項目，累計投資已超百億元。

03

股王易主

作為貴州茅臺直銷變革的“頭號引擎”，“i茅臺”數(shù)字營銷平臺曾被寄予厚望，被視為公司繞過中間商、直接掌控終端價盤的利器。

然而，2025年的財報數(shù)據(jù)卻給這一戰(zhàn)略蒙上了一層陰影。

2024年， “i茅臺” 中高檔酒的銷售收入還維持在約200.24億元的高位；但僅僅一年之后，2025年的銷售收入便驟降至約130.31億元，同比跌幅高達(dá)34.92%。同時，其他線上平臺收入暴跌80.62%，幾乎名存實亡。

值得一提的是，2026年3月底，貴州茅臺宣布將飛天53%vol 500ml貴州茅臺酒（2026）銷售合同價由1169元/瓶調(diào)整為1269元/瓶、自營體系零售價由1499元/瓶調(diào)整為1539元/瓶。

這一逆勢的提價舉動，折射出茅臺在增長困局中“飲鴆止渴”式的防御策略，試圖通過強(qiáng)行拉升單瓶毛利，來填補(bǔ)銷量下滑帶來的業(yè)績黑洞。

隨著財報細(xì)節(jié)在市場中發(fā)酵，貴州茅臺的股價表現(xiàn)極度低迷。相比4月16日收盤的1462.84元，17日開盤后股價便陷入劇烈震蕩，盤中一度下探至1399.87元。

這個數(shù)字也極具象征意義，1400元整數(shù)大關(guān)的失守意味著貴州茅臺告別了長期盤踞的“A股股王”寶座。取而代之的是半導(dǎo)體企業(yè)源杰科技。

編輯 | 曉貳

排版 | 伍岳

主編 | 老潮

圖片來源于網(wǎng)絡(luò)

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