上海
近日，健合集團發布2025全年業績報告。財報顯示，報告期內，公司實現營收143.54億元，同比增長10.0%；凈利潤1.96億元，同比增長465.2%。其中，中國市場營收達102.0億元，同比增長17.5%，占集團總收入的71.1%。
具體看來，這份財報呈現出兩大亮點：一是嬰配粉業務營收42.16億元，同比增長26.53%；二是歷經收購10年市場戰略深耕，Swisse斯維詩全球收入于2025年達成十億美元里程碑。
但業績回暖的表象之下，風險并未真正出清——高懸的商譽與高企的債務壓力仍未緩解，為此次業績回暖的持續性蒙上了一層不確定性。
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三大業務表現亮眼
目前，健合集團經營成人營養及護理用品（ANC）、嬰幼兒營養及護理用品（BNC）及寵物營養及護理用品（PNC）三大業務，旗下代表品牌分別為Swisse斯維詩、合生元與Solid Gold素力高。
分業務看，ANC業務收入同比增長3.7%，占集團總收入的48.4%；BNC業務收入同比增長20%，占集團總收入的36.6%；PNC業務收入同比增長9%，占集團總收入的15.0%。
值得注意的是，與去年相比，今年BNC業務一改下滑態勢，成為拉動增長的主要引擎，反觀過去常擔任增長主力的ANC業務，則顯現出增長乏力的跡象。
具體而言，ANC業務2025年實現營收69.5億元，同比增長4.4%。其中，中國內地市場營收49.12億元，同比增長13%；澳洲及新西蘭、北美市場營收分別同比下滑22.2%和11%；其他區域市場營收同比增長36.42%。
BNC業務實現營收52.6億元，同比增長20%。其中，嬰配粉業務營收42.16億元，同比增長26.53%。分區域來看，中國內地市場嬰配粉業務營收40.91億元，同比增長28.28%；澳洲及新西蘭市場嬰配粉業務營收0.18億元，同比增長28.57%；其他區域嬰配粉營收1.06億元，同比下滑17.93%。
PNC業務營收21.5億元，同比增長8.7%。中國市場方面，Solid Gold素力高完成渠道優化及產品高端化調整，銷售額同比增長8.6%。北美作為PNC業務占比最大的市場，去年營收同比增長7.5%，其中Zesty Paws快樂一爪保持12.8%的同比增長。
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BNC業務逆勢增長
2025年的嬰配粉行業，堪稱“至暗時刻”。中國新生人口自2016年見頂后持續下滑，2024年雖有短暫反彈，但2025年再探新低，行業壓力持續加大。
尼爾森IQ數據顯示，2025年1-4月，嬰配粉超高端+市場同比增長13.3%，超高端市場同比下滑4.8%，高端市場同比下滑14.6%，中高端同比增長2%，中低端市場同比增長2.7%。
就在這樣的行業寒冬中，合生元實現了逆勢突圍。2025年上半年，合生元順利完成新國標過渡，并通過電商與母嬰專賣店持續強化對新手媽媽的精準營銷，推動新客引流與產品銷量回暖。
全年來看，合生元中國內地嬰幼兒配方奶粉銷售額同比增長28.3%。其中，合生元在內地超高端嬰幼兒配方奶粉市場份額達17.1%，創歷史新高，第四季度更進一步躍升至19.5%。
健合首席執行官及中國區CEO李鳳婷表示，合生元奶粉的強勢增長主要得益于早階段產品高增長，增幅超過25%。今年，合生元將繼續聚焦早階段用戶教育，并進一步拓展相對空白的電商渠道。
作為健合BNC業務的第二支柱，嬰幼兒益生菌及營養補充品去年銷售實現轉正，同比增長2%至8.37億元。這一增長得益于嬰幼兒專賣店與電商渠道的加速放量，以及藥房渠道的逐步趨穩。
與此同時，圍繞嬰幼兒精細化營養需求，合生元持續深化科研創新與產品開發融合，通過超金菌益生菌、小鼻舒益生菌、小金盾乳鐵蛋白、大灌籃兒童營養粉等創新產品矩陣，進一步鞏固了領先優勢。
03
亮眼成績單的另一面
健合三大業務整體表現不俗，但曾為增長支柱的ANC業務已然動力衰減，使這份財報在亮眼之余暗藏隱憂。
而業務之外，財務層面的問題其實更為棘手。首先是商譽與債務的雙重壓力。截至2025年12月31日，健合集團商譽高達76.2億元，已超過當期59.9億元的凈資產。這些商譽主要來自Swisse、Zesty Paws等多筆并購形成的溢價，若相關品牌增長不及預期，減值風險將直接沖擊利潤表。
盡管健合強調去杠桿成效，年內總債務降低超6億元，但2025年全年融資成本仍高達9.1億元。期末在手現金17億元對應流動負債46億元，短期償付壓力并未得到實質性緩解。
其次，業績與分紅的匹配度也備受爭議。2024年，健合集團在歸母凈虧損5.37億元的情況下，仍實施超2億元現金分紅，分紅力度與盈利狀況明顯不匹配。
進入2025年，公司繼中期分紅1.11億元后，年末擬再分紅9081.2萬元，全年合計分紅2.02億元，這一數字略高于公司當期1.96億元的凈利潤總額。
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結語
回顧2025年超高端奶粉市場，達能愛他美旗下奇跡熠、至熠等產品表現強勁。據達能2025年財報顯示，其CNAO大區（中國、北亞及大洋洲）專業特殊營養業務收入27.68億歐元，同比增長13.2%，超高端嬰配粉為核心增長引擎。
合生元的表現則再次印證，超高端市場仍是奶粉企業的核心戰場。在人口紅利消退、行業由“量”向“價”切換的背景下，超高端憑借品牌溢價與高壁壘成為利潤與抗風險的關鍵所在。
對健合集團而言，挑戰在于雙重并進，既要扭轉ANC業務增長放緩的態勢、形成真正的多引擎驅動，又要將奶粉業務的短期爆發轉化為長期競爭力，在配方、渠道與品牌上構筑可持續的護城河。
圖片來源：官方
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