北京
對(duì)大多數(shù)私募股權(quán)公司來說，2025年的日子并不好過。交易波動(dòng)劇烈，募資環(huán)境艱難，體感上遠(yuǎn)不像2021年那般繁榮。但從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，二者的相似之處不可忽視，尤其是那些最大規(guī)模的PE交易。
根據(jù)StepStone Group旗下SPI數(shù)據(jù)庫的統(tǒng)計(jì)，2025年美國(guó)并購(gòu)交易的中位數(shù)企業(yè)價(jià)值倍數(shù)為12.5倍，追平了2021年創(chuàng)下的歷史最高紀(jì)錄。這一數(shù)據(jù)被納入了本月初發(fā)布的PitchBook 2026年第二季度美國(guó)PE市場(chǎng)報(bào)告。
把12.5倍這個(gè)數(shù)字推向紀(jì)錄水平的，是最大體量的交易。數(shù)據(jù)顯示，去年企業(yè)價(jià)值超過10億美元的美國(guó)公司，被PE收購(gòu)時(shí)的中位數(shù)倍數(shù)達(dá)到16倍。相比之下，價(jià)值低于10億美元的企業(yè)，收購(gòu)倍數(shù)僅為10.8倍。大小交易之間的估值鴻溝清晰可見。
推動(dòng)大型基金果斷出手的因素是多重的。PitchBook高級(jí)PE分析師加勒特·海因茲指出，特朗普政府可能推行親商的經(jīng)濟(jì)議程、更寬松的反壟斷執(zhí)法，以及借貸成本預(yù)期的下降，共同給予了投資方足夠的信心。他們?cè)谫€一件事：更強(qiáng)勁的GDP增長(zhǎng)會(huì)驅(qū)動(dòng)價(jià)值創(chuàng)造，并且未來一兩年內(nèi)，就能以更有吸引力的利率進(jìn)行再融資，重新加回杠桿。
大公司不僅估值更高，其交易結(jié)構(gòu)中背負(fù)的債務(wù)也更重。StepStone的數(shù)據(jù)顯示，10億美元以上規(guī)模的企業(yè)，交易中的凈債務(wù)倍數(shù)達(dá)到5.7倍，而小型公司僅為4倍。大買家在當(dāng)下顯然更敢于借助債務(wù)來完成收購(gòu)。
不過，2025年與2021年也存在著顯著的區(qū)別，關(guān)鍵差異在于自有資金的使用比例。2025年，美國(guó)并購(gòu)交易的股權(quán)出資倍數(shù)達(dá)到7.8倍，創(chuàng)下了2015年以來的最高紀(jì)錄。拉長(zhǎng)時(shí)間來看，從2015年到2025年，債務(wù)在美國(guó)PE交易中的占比已經(jīng)從公司收購(gòu)價(jià)的一半左右，下降到了僅三分之一。
規(guī)模超過10億美元的交易中，股權(quán)出資相對(duì)于EBITDA的占比，在這一時(shí)期更是翻了一倍多，從4.4倍躍升至10.3倍。自有資金正在以空前力度支撐著大型交易的完成。
“2021年，買家愿意付高價(jià)，是因?yàn)橘Y金幾乎免費(fèi)，”海因茲說，“而到了2025年，他們?cè)诶蔬h(yuǎn)高于當(dāng)年的情況下依然付高價(jià)，只不過用股權(quán)而非債務(wù)來填補(bǔ)了資金的缺口?！边@兩次倍數(shù)高點(diǎn)的背后，本質(zhì)上是完全不同的融資邏輯。
展望2026年，情況或許難以復(fù)刻。海因茲補(bǔ)充說，高企的能源價(jià)格和再度升溫的通脹擔(dān)憂疊加在一起，意味著新的一年不太可能成為2025年的翻版。高倍數(shù)交易所依賴的宏觀條件，正在重新進(jìn)入不確定的窗口。
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