A股震蕩下的量化“罪與罰”

記者 洪小棠

近期A股市場劇烈震蕩，7月1日上證指數開盤4090.76點、收盤4112.45點，7月20日收盤3796.28點，區間滬指累計跌超7.28%，其中，7月17日滬指跌幅最大，當日下跌3.05%，跌破年線。7月13日—7月17日一周，科創50指數大跌16.93%，創業板指跌11.94%，成長賽道殺跌力度更為慘烈。在基本面未出現系統性利空、宏觀流動性依然維持合理充裕的背景下，指數持續下跌，賬戶持續承壓，市場心態處于關鍵博弈窗口。幾乎同一時間，輿論的矛頭指向了一個標靶——量化交易。

從一些學界人士對“非對稱收割”的嚴厲聲討，到有上市公司投資者關系總監在朋友圈對“情緒因子”的公開詰問，再到部分個人投資者對于“機器碾壓人工”的聲討，量化交易似乎已經成了A股波動的萬惡之源。

不過，當剝離情緒的濾鏡，穿透數據的迷霧，這場圍繞量化交易的質疑，真相究竟如何？它是一只冷血無情的“吸血巨獸”，還是被放大的“背鍋俠”？

風暴之眼

近期，隨著指數回調與部分題材股的急跌，“量化砸盤”的聲音再度甚囂塵上。

在部分學術界人士和市場觀察者的眼中，量化交易的負外部性正在日益凸顯。一種頗具代表性的觀點認為，當下的市場已經異化為一個零和博弈的“賭場”，量化機構憑借資金、通道和算法的多重優勢，正在進行“非對稱收割”。這一觀點主要聚焦于三個維度：

其一是“脫離基本面”的炒作與拋售。批評者認為，量化模型不關注企業的真實內在價值，而是通過高頻的趨勢跟蹤，放大了市場的短期波動。當股票下跌觸碰閾值時，機器的同質化拋售會形成“下跌—止損—再下跌”的負反饋。

其二是交易手段的“特權化”。在傳統投資者看來，諸如誘多拉升后緩慢陰跌的洗盤、精準的封板與撤單等，都是量化機構利用技術優勢進行降維打擊的佐證。更讓普通投資者感到不公平的是速度差異，雖然監管層出臺的實施細則對量化交易速度進行了一定程度上的限制，然而每秒不超過300筆的標準，對普通投資者仍是單方面碾壓。

一位上市公司的投資者關系總監也在朋友圈抱怨稱，自己并不反對量化投資，也認可技術進步帶來的優勢，但不能因為技術進步，就否定資本市場的基本面基石。并將矛頭指向部分量化策略的因子設置：“基本面量化我認為沒問題，但不能因子都設置成情緒、動量、關鍵詞吧？”

算法的自白

面對鋪天蓋地的聲討，量化行業并未保持沉默。

滬上一家百億級私募量化機構表示，量化投資的底層邏輯建立在海量分散的基礎上。因為絕大多數股票的量化交易以上千只個股分散持倉為基礎，單只個股倉位有嚴格上限（通常單票不超過凈值1%—3%），資金體量不足以單獨操控個股走勢拉出放量突破。能獨立控盤單只股票持續拉升、長期陰跌，需要集中大額單一資金，這是坐莊特征，和分散持倉、風控嚴格的量化底層規則天然沖突。所謂的“低位接回”只是模型認為超跌后估值回歸正常，并非針對散戶籌碼的“定向收割”。把市場正常的均值回歸行為，擬人化為“莊家與散戶的對賭”，是典型的“歸因謬誤”。

與此同時，有市場聲音認為，量化交易會導致股價和企業基本面脫鉤。而該百億級私募量化機構認為，將股價短期波動歸咎于量化，忽略了宏觀流動性、風險偏好、政策預期等基本面之外的核心變量。A股在量化規模很小的2015年，也出現過嚴重的市場波動。主流量化策略（尤其是基本面量化和統計套利）的底層因子高度依賴財務數據、估值比率和行業景氣度。它們不是憑空定價，而是通過數學模型更快、更嚴謹地將新公布的財報或宏觀數據反映到價格中。與其說量化讓股價脫鉤，不如說它壓縮了信息反映到價格的時間——讓“價格回歸價值”的速度變快了。

另一家百億級量化私募則從“量化做空”的角度辯解稱，在公眾認知里，融券幾乎與量化畫上了等號。但事實上，國內主流的量化產品——無論是指數增強還是量化多頭，其本質都是股票多頭策略。它們的核心訴求是永遠保持高倉位運作，通過在組合中不斷優化權重來獲取超越指數的Alpha（超額）收益。這意味著，量化是A股市場中最堅定的“死多頭”之一。當大盤泥沙俱下時，滿倉的量化同樣會承受巨大的Beta（跟隨市場獲得的平均回報）虧損。即便部分中性策略會使用股指期貨，那也是為了對沖系統性風險以剝離純粹的超額收益，而非帶有主觀方向性的“裸做空”。

此外，對于投資者詬病已久的高頻交易，受訪的量化私募機構表示，與中低頻交易相對應。高頻在A股是個偽命題。高頻交易是指持倉周期極短且以賺取買賣價差為目的的交易方式，所謂的高頻交易主要存在于T+0制度的期貨市場，能夠在極短的時間內買入賣出。而股票市場因為是T+1交易制度，真正意義上的高頻交易無法存在。

褪色的金身

拋開觀念交鋒，2026年上半年的私募業績賬本數據，則讓“發條鐮刀”也卷了刃。

私募排排網數據顯示，截至2026年6月30日，有業績展示的1236只股票量化多頭產品，上半年平均收益達16.25%，較去年同期的17.32%基本持平；但平均超額收益僅為3.11%，較去年同期的14.17%，降幅明顯。意味著上半年股票量化多頭產品收益主要受益于指數上漲帶來的Beta收益，獲取Alpha收益的難度顯著提升。

在具體策略上，業績的分化較為明顯。過去幾年被視為“超額提款機”的中證500指數和中證1000指數增強策略，進入調整期。根據朝陽永續數據，2026年上半年，私募500增強產品超額收益為-0.5%，二季度雖然實現0.3%的超額收益，但整體仍沒有明顯突破。私募中證1000增強則是二季度壓力最大的品種之一。數據顯示，2026年上半年私募中證1000增強超額收益僅為0.02%，二季度單季超額收益為-1.2%，未能延續此前上漲趨勢。

排排網集團旗下融智投資FOF（基金中的基金）基金經理李春瑜表示，2026年上半年股票量化多頭產品整體跟上了指數漲幅，但超額明顯收窄，主要原因包括：其一，市場極致分化壓制分散持倉。A股呈K型行情，四至五成成交額集中在前5%的熱門科技股；量化指增模型講究廣泛撒網、高度分散，大量非熱點中小盤個股滯漲甚至下跌，直接拖累組合，Alpha獲取空間被壓縮。其二，因子失效疊加策略同質化。動量因子雖強，但反轉、均值回歸及小市值因子持續反向；隨著行業規模持續擴張，疊加多數機構共用相似價量因子與框架，同質化擁擠使超額被海量資金攤薄。其三，風格錯配。資金高度偏好科技成長與動量，低估值低波因子弱勢，紅利指增雖有正Alpha但Beta端虧損無法彌補；股票量化多頭在缺乏明確主線輪動時也難以跑贏緊抱科技龍頭的寬基指增。

生態重塑

在這場曠日持久的爭論中，投資者到底該如何客觀、理性地看待量化交易對中國資本市場的真實影響？

一位私募評級機構人士認為，首先必須承認工具的進步性與局限性，量化交易在加快市場價格發現、提供中短期流動性方面的作用不容抹殺。他進一步表示，癥結不在于消滅量化，而在于“規則平權”。這次引發市場憤怒的不是交易手法本身，而是不公平感。當個人投資者依靠公開信息買賣，而特定機構卻能支付高昂費用獲取增值行情數據和報單通道時，這種基礎設施和信息獲取上的落差，在弱市中會被無限放大。

一位資深市場參與者則認為，將股價的短期波動簡單歸咎于某一類資金的“惡意做空”，是一種思維上的懶惰。從宏觀流動性、經濟基本面預期到全球科技周期的高位震蕩，A股的每一次潮起潮落都是復雜系統共振的結果。在科技股估值已處于歷史高位的當下，即使沒有量化交易，獲利盤的涌出與情緒的崩潰同樣會導致回調。

然而，市場的喧囂與投資者的焦慮，并非只能在情緒的宣泄中無果而終。關于“規則平權”的呼聲，以及對量化交易規范化的訴求，已經實質性地傳遞到了監管層的“案頭”。

7月20日，證監會主席吳清前往北京的證券營業部進行調研，并主持召開投資者座談會。在這場面對面的交流中，8名涵蓋大、中、小、散的各類投資者代表暢所欲言。值得注意的是，代表們不僅提出了加強一二級市場逆周期調節、多措并舉引導中長期資金入市、進一步推動上市公司加大分紅力度、提高證券違法犯罪成本等宏觀建言，更是直擊當下的市場痛點——明確建議規范發展量化交易和AI（人工智能）應用。

吳清在座談會上表示，“廣大投資者是市場之本，是資本市場最重要的參與群體。”

“證監會將堅持一體推進資本市場防風險、強監管、促高質量發展，全力維護市場平穩運行，著力提高上市公司透明度和真實性、更好回報投資者，督促行業機構規范經營并提升投資者服務水平，不斷健全投資者保護長效機制，堅決維護公開、公平、公正的市場秩序，讓投資者更好分享經濟和資本市場高質量發展成果。”吳清進一步表示。