補貼托底六成利潤，四宜建投流動性承壓：96億存貨占壓資產、16億短債集中到期，剩余授信不足5000萬

評級報告給出“穩定”展望，難以掩蓋企業基本面暗藏多重風險。2026年6月，東方金誠更新安徽省四宜建設投資集團有限公司主體信用評級，維持AA主體、展望穩定。單從評級結論看，這家區域城投平臺似乎經營平穩、信用安全，但細讀25頁完整評級報告，一組核心財務數據勾勒出截然不同的經營圖景：公司營收較前期近乎腰斬，地產業務深度虧損，賬面貨幣資金僅3200萬元，面對超16億元短期到期債務，流動性缺口十分突出。

這并非階段性業績波動，而是業務結構單一、市場化轉型遇阻、現金流持續收緊疊加形成的經營困局。當前地方政府債務化解步入攻堅階段，四宜建投的經營現狀，也折射出大量區縣級腰部城投共同的現實矛盾——紙面穩定的主體評級，與持續失血的經營基本面之間，存在明顯預期差，市場不可單純依靠城投信仰忽略實質償債風險。

營收大幅收縮，房地產業務陷入全流程虧損

2025年，四宜建投經營規模出現明顯下滑，全年營業收入11.28億元，同比降幅接近45%，營收大幅縮水的核心拖累來自房地產開發板塊。2024年，房地產業務尚能實現7.72億元收入，貢獻近三分之一營收；至2025年，該板塊收入驟降至0.75億元，同比下滑超90%。公司解釋稱可售、待交付房源存量不足，實則反映長期缺乏可持續滾動開發項目，存量房源清退后直接出現收入斷層，市場化業務布局存在明顯短板。

更值得警惕的是板塊盈利水平，當年房地產開發毛利率低至-23.13%，意味著房企每售出一套房產均產生虧損。身處需求偏弱的三四線樓市，公司既無法通過產品、區位形成定價優勢，也未能有效管控開發成本，行業下行周期中抗風險能力偏弱。目前企業暫無新增房地產開發計劃，等同于主動收縮、退出市場化開發賽道，轉型嘗試宣告受挫。

基建業務獨撐營收，巨額應收、百億存貨形成現金流黑洞

在地產業務失速后，基礎設施與保障房代建成為公司唯一營收支柱。2025年該板塊實現收入10.08億元，占總營收比重高達89.38%，業務高度集中。城投代建業務高度依賴財政回款，長期存在資金墊付周期長的固有問題，這一風險在四宜建投資產端充分暴露。截至2025年末，公司應收賬款規模31.86億元，同比增長51%，其中對淮南現代產發代建款項20.67億元、舜耕鎮安置房應收款8.14億元，款項高度集中于本地政府及關聯國企。對應區域財政支撐能力有限，田家庵區全年一般公共預算收入僅10.21億元，稅收收入占比持續走低，大額應收款項回款節奏完全受制于地方財力調度，賬面利潤難以轉化為經營性現金流。

資產端另一重壓力來自大額存貨沉淀。年末存貨賬面價值95.96億元，占總資產比例62.36%，資產主要由基建、保障房、土地整理成本構成。此類資產變現周期漫長，持續占用自有資金、產生財務成本，企業手握百億規模資產，卻難以快速盤活補充流動性，陷入資產龐大、現金緊缺的“賬面富裕”困境。

債務結構持續惡化、短期償債壓力陡增，融資空間近乎枯竭

流動性是城投平臺核心生命線，從債務結構與融資儲備來看，四宜建投已處在高風險區間。2025年末，公司短期債務規模攀升至16.01億元，短期債務占全部有息負債比重由2023年5.8%飆升至30.63%，債務短期化特征顯著。同期賬面貨幣資金僅0.32億元，現金對短期債務覆蓋倍數僅0.02，現有貨幣資金完全無法覆蓋到期剛性債務。外部融資緩沖空間同樣見底，公司未使用銀行授信余額僅剩0.48億元，新增信貸騰挪空間極小，財務彈性基本耗盡。

盈利端同樣缺乏自主造血能力：2025年公司利潤總額0.98億元，其中政府補貼0.61億元，補貼占利潤比重達62.24%，經營利潤高度依賴財政補助；連續兩年經營性凈現金流為負，2025年經營現金流凈額-1.99億元，日常經營無法產生正向現金流入，企業運轉高度依靠外部資金輸血。

盡管控股股東四宜控股當期注入3.94億元資本公積補充凈資產，但對比16億元短期債務、未來37.58億元在建項目持續投資需求，增資規模難以從根本上緩解資金缺口。在土地財政走弱、城投融資監管收緊、地方化債持續推進的大環境下，依靠財政補貼、股東短期注資維持經營的模式可持續性存疑。

債項AAA依賴外部擔保，主體自身信用底色偏弱

公司信用評級體系存在明顯割裂：主體評級僅為AA，發行債券債項評級可達AAA，評級提升完全依托安徽省信用融資擔保集團提供全額、無條件、不可撤銷連帶責任保證擔保。省級擔保平臺雖整體資本實力較強，但擔保業務集中覆蓋省內各類城投平臺，區域城投債務風險高度集聚。債券償付安全完全綁定擔保機構兜底能力，而非發行人自身資產、現金流償債實力，存在明顯信用分層。市場投資者需要明確區分：AAA為擔保主體信用等級，并非四宜建投自身信用水平。剔除外部增信后，企業個體基礎信用資質持續下調，才是其真實的信用基本面。

理性借貸守底線防范風險護權益

四宜建投是當下大量區縣級城投平臺的典型樣本：產業轉型不及預期、債務期限錯配、經營性現金流長期承壓，AA主體評級的外部背書，掩蓋了地產板塊全線虧損、應收存貨長期占壓、短期流動性瀕臨枯竭等實質風險。

市場信用風險的核心隱患，往往不在已披露的歷史數據，而在持續惡化的經營趨勢。即便短期依托股東支持、地方財政協調化解到期債務，長期依靠補貼、外部擔保維持信用的模式，會持續消耗地方政府信用資源，難以形成可持續經營循環。

對于企業自身而言，想要走出當前困局，需要徹底擺脫土地開發傳統路徑依賴，深度對接區域新能源汽車等新興產業，培育具備自主造血能力的業務板塊，擺脫財政補貼與外部擔保的單一支撐，從資產、債務、業務層面完成全方位經營調整。

對于機構投資者而言，不可僅憑債項擔保評級、穩定主體展望簡化風險判斷，應當穿透報表核查現金流、存貨應收、短債規模、剩余授信等核心流動性指標，客觀評估區域財政實力與平臺自主償債能力，理性規避區域城投隱性債務風險。

(參考數據來源：東方金誠2026年6月四宜建設投資集團主體信用評級報告、公司2024—2025年財務報表、區域財政收支公開數據)

記者：賀小蕊

財經研究員：趙強

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