科技股回調是終點還是節點？華夏策略會最新研判：長期敘事不變！

近期市場波動劇烈，以AI和半導體為代表的科技股是短暫歇腳？還是徹底熄火？

今年上半年，AI以鐵蹄之勢重塑產業版圖，費城半導體以最高近乎翻倍的漲幅寫就估值傳奇，中國科技資產于全球版圖中悄然移位，美元流動性的收緊與地緣格局相互纏繞，織就一張覆蓋全球的張力之網。但當這些宏大敘事同時涌入市場，分歧也隨之發酵：AI的浪潮，是短暫歇腳，還是徹底熄火？算力的攀升，是已被透支的預期，還是尚待釋放的空間？創新藥的征程，是遠處的微光，抑或是手中的燎原火炬？

在一輪又一輪關于風格切換的討論中，人們迫切需要一個清晰的坐標系：在這個舊秩序崩塌、新秩序未立的時代，投資的方向，究竟藏在何處？

7月17日，一場主題為“全球視野·智領未來”的“華夏基金主動投研5.0發布暨中期投資策略會”在北京舉行。知名經濟學家劉煜輝，華夏基金旗下朱熠、張景松、李湘杰、高翔、呂佳瑋、王澤實、郭琨研、顧鑫峰、徐恒等基金經理，以及中信證券許英博、長江證券范超等外部專家匯聚一堂。從宏觀經濟大勢到AI產業鏈拆解，從半導體自主創新到制造業超級周期，乃至創新藥出海的廣闊空間，這場長達四個小時的深度剖解，試圖在分歧中淬煉共識，在迷霧中勾勒一條可供行走的投資路徑。

此次策略會的重要環節之一，是華夏基金主動投研5.0體系的正式亮相。它以國際化拓展視野邊界，以平臺化突破個體能力上限，以生態化重構產品服務邏輯，三層架構彼此支撐，試圖解決一個根本問題：如何用體系的厚度來消化不確定性。而這套體系指向的終點，是從中國的資產專家，走向能理解全球產業、定義中國資產、服務全球客戶的資產管理平臺。

國際化、平臺化、生態化下的華夏基金主動投研5.0

本次策略會上，華夏基金發布了“華夏基金主動投研5.0”。

該公司總經理助理、股票投資委員會主任朱熠直言不諱地指出，當前，行業的一大痛點是，買了業績亮眼的基金之后，產品表現就不盡如人意了。

其背后，在于我們面臨的是一個非常復雜的市場環境，僅A股市場便有5500余只股票，港股市場有1000多只股票，納斯達克超過一萬只股票，疊加黃金ETF、商品期貨、期權等日益豐富的資產類別，即便最勤奮的人，也不可能覆蓋所有行業、市場和風格。

隨著市場風格不斷切換，過去一段時間表現亮眼的基金，可能在另一個階段就變得不適應。“這種情況下，我們需要用體系戰勝個體的能力邊界。”朱熠稱，基于此，華夏基金最新推出了主動投研5.0體系。

事實上，華夏基金主動投研體系從1.0時代“研究創造價值”的系統化研究團隊，到2.0的立體作戰體系、3.0的資產配置中樞、4.0的多賬戶資產管理，已經歷過四次進化。每一次進化的方向，都在試圖讓個人經驗走向平臺沉淀，從單個產品走向體系服務。

華夏基金主動投研5.0體系則是一個集國際化、平臺化、生態化三個維度構成的完整閉環。

首先，是國際化。朱熠認為，中國經濟和企業發展到今天，出海是必然選擇，投研框架必須覆蓋全球的變動，投研視野也必須從“先看中國”，變為“先看世界，再看中國”。

朱熠舉了一個例子。今年4月，美伊戰爭發生在三四千公里之外，卻極大擾動了全球金融市場。一個與中國人“沒什么關系”的事件，傳導至A股只用了不到48小時。硅谷的技術迭代、歐洲的監管變化、東南亞的供應鏈重構，如今被納入華夏基金同一個研究框架。

為了緊跟產業脈絡，華夏基金每月會派投研人員赴舊金山、西雅圖、日韓一線考察，跟蹤模型應用與算力景氣度，再反哺國內產業鏈判斷。光模塊、存儲、AI電力的機會，往往來自境外應用變化沿產業鏈的傳導。

其次，是平臺化，將基金經理按風格和能力圈進行專業化分工，建立覆蓋A股、港股、美股，乃至日韓、印度、巴西等市場的七大投研小組，涵蓋高股息、價值逆向、科技成長、制造升級、全球投資、多元投資、產業專家等方向，并依此形成“專家式研究員做深度挖掘，行業組長做橫向串聯，全行業投資經理做組合落地”三級架構。

其目的，是讓組織能力超越個體天花板。每一個細分領域都有專業的投研人員在跟蹤，任何一個市場環境下都有適配的產品和基金經理。當單一市場出現波動時，境外與國內團隊同步響應，模型研究、存儲研究、產業客戶訂單交叉驗證，觀點碰撞后，再進入組合決策。“跨市場的交叉驗證，能在風險鏈條傳導之前，及時斬斷風險鏈條。”朱熠說

最后，是生態化，也即讓產品“所見即所得”——客戶看到產品名字，就能大致知道它在投什么、持倉什么類型的公司、什么階段會有好的表現。風格與基金經理的能力圈精準匹配，投資方向與合同清晰一致。曾經基金行業被詬病的“長期重倉白酒突然在高點換倉”的情況，在華夏基金內部被嚴格禁止。基金經理的考核周期是三年，與同類產品對比，而非跨行業橫向比較。

朱熠給出了一個比喻，如果一個產品既能在市場好時有彈性，又能在市場不好時守住絕對收益，“那它大概率是騙你的本金。”他表示，華夏基金的目標是用不同的產品滿足不同的需求，用產品組合來搭建客戶的目標收益。

數據佐證了這套體系的有效性：近一年，華夏基金有18只產品凈值增長率翻倍，近一年為投資者創造盈利788億元，服務人數超過3500萬。但華夏在意的不僅是這些數字本身，而是它們所指向的方向。“我們希望從中國的資產專家，走向全球的資產配置專家。”

在一個人與人之間的信息差正在被AI快速抹平的時代，真正稀缺的競爭力，是組織持續進化的能力。在朱熠看來，時間，終究會站在體系這一邊。

以下為本次策略會部分精彩觀點：

劉煜輝：AI的產業周期可能剛剛開始。這是人類最偉大、也是最后一次的工業革命，還遠遠未結束。但從資本市場體驗的角度，AI可能在沖擊一個頂部。現在的市場就處在極致的狀態，盛極必衰，需要尋求平衡。

張景松：今年下半年，我們就是在尋找股票市場投資的變奏點。在變奏點到來之前，AI基礎設施和半導體為代表的科技產業仍將表現優異。變奏點之后，市場可能進入防御狀態，配置上可轉向黃金、地產、豬周期、能源等供給側邏輯，以及幫助歐洲、中東、東南亞構建工業基礎設施的資本品出海。

李湘杰：上半年漲幅過大，有些A股基金半年凈值上漲近兩倍，這是不合理的。雖然基本面很好，但走得太快，估值過高，現在只是均值回歸。拆解AI產業鏈，目前，存儲、GPU、半導體設備、光通信、PCB等環節都屬于價量齊升，投資者或可逢低布局。

高翔：上半年，市場最關注的漲價和緊缺，如CCL漲價、存儲漲價、各種電子瓶頸環節的緊缺等，本質上是周期性因素，不能據此判斷產業的長期價值。我們應該更關心的，是中國半導體產業現在的真實能力到了何種地步……如果國產大模型能在國產芯片上以更大規模、更高效率持續訓練，那國產AI芯片和半導體產業鏈的長期空間，或許該被重新評估。

呂佳瑋：AI對高端產品的需求成倍擠占傳統產能，疊加擴產的剛性瓶頸，供需缺口會持續放大，相關環節的盈利將持續大幅上修……這是一輪由AI驅動的制造業超級周期，級別和持續時間都將遠超歷史經驗。

王澤實：根據第三方預測，中國創新藥在全球的占比有望在未來5—10年提升至35%，對應超過2000億美元的市場空間。該產業邏輯一直都在，估值沒有明顯泡沫，短期可接受、長期有空間。選股層面，可關注三個維度：產品本身的數據是否過硬、合作方是否靠譜、是否具備持續的BD（商務拓展）能力。

劉煜輝：三股“真氣”影響未來投資

“Be water my friends。”

在此次策略會上，知名經濟學家劉煜輝提到了一句近期因電影《功夫女足》而熱度暴漲的臺詞。“這句話翻譯成中文就是‘上善若水’。無論是足球還是投資，真正的強者要像水一樣順勢而為。”

在他看來，放眼當下的全球資本市場，水的流向只有一處——AI。全世界洶涌澎湃的資金被虹吸到美國發動的AI基礎設施軍備競賽中，費城半導體指數從4月開始單輪漲幅最高達90%，堪屬轟轟烈烈的大牛市。與此相對應的是，包括黃金在內的其他資產要么通縮，要么下跌。

這種極致狀態未來如何演繹？劉煜輝認為，接下來的行情將由三股“真氣“交織驅動：地緣、貨幣金融、AI產業周期。

地緣方面，霍爾木茲海峽的緊張與俄烏天平的傾斜，正讓中國的地緣壓力重新上升。

貨幣金融方面，美元進入明確的收緊窗口，流動性正在抽離，全球資產都在缺錢——美債在跌，大宗在跌，加密貨幣在跌，最近連費城半導體指數也開始釋放高波動。

“我個人認為，AI的產業周期可能剛剛開始。這是人類最偉大、也是最后一次的工業革命，還遠未結束。”劉煜輝判斷。

不過，他觀察到，AI產業周期行進三年后，內生的矛盾開始集中發生沖突。其中核心的矛盾便是AI的生產者與消費者之間的矛盾。AI生產者——半導體硬件毛利普遍70%到80%；但消費者——五大云廠商——現金流被燒干，只能借債。上游在打仗，下游在流血，這個狀態極不穩定。

“所以，雖然AI的產業周期剛剛開始，但從資本市場體驗的角度，AI可能在沖擊一個頂部。”劉煜輝稱，“現在的市場就處在極致的狀態，盛極必衰，一定要尋求平衡。”

這如同中國的太極，黑白兩條魚，白魚頭很大，或黑魚頭很大，都是不穩定的，會導致資本市場的波動。因而，這種不穩定的因素需要得到解決。

但從產業規律的長期演進來看，劉煜輝篤定，“AI的盡頭屬于中國。”

這背后的邏輯是，互聯網時代是軟件吞噬一切，但AI時代的資本密度是互聯網的百倍之多。AI發展的背后是IDC、GPU、電力、精細化工等一整套重資產工業體系，終極映射的是工業體系和工業能力。中國在這方面的能力毋庸置疑。美國投入巨額資本，會留下巨大的資本開支折舊負擔，但中國可以用工程優化能力瞬間把Token成本打下來。

他給出了一個穿越周期的“權重排序“：第一位是大國博弈，第二位是科技，第三位是現代產業體系，第四位才是內需。

“在A股買股票，一定要把這個順序搞清楚。”劉煜輝說，“如果沒搞對，你就光‘站’在那里，成了旁觀者。”

張景松：下半年需耐心尋找變奏點

“今年下半年，我們就是在尋找股票市場投資的變奏點。”華夏數字經濟龍頭基金經理張景松分析，所謂變奏點，就是市場風格切換的拐點。

他認為，在變奏點到來之前，AI基礎設施和半導體為代表的科技產業仍將表現優異。變奏點之后，考慮到國內總量需求修復仍需時間，市場可能進入防御狀態。

進入防御狀態后，配置上可轉向黃金、地產、豬周期、能源等供給側邏輯，以及幫助歐洲、中東、東南亞構建工業基礎設施的資本品出海。

談及美聯儲動向，張景松提供了一個與市場主流不同的判斷，他并不認為美聯儲已經進入加息周期，預防性的加息動作不等于加息周期的延續。恰恰相反，今年下半年可能是尋找降息周期預期確立的時間點。畢竟，美國互聯網軟件企業在私募市場的融資利率極高，已在一定程度上抑制了資本開支。如果進入加息周期，AI產業剛剛打開的空間可能被關上。

“降息才能激發AI更強的活力。”據其觀察，當前，AI板塊PE估值處于科網泡沫之后歷史分位的70%附近，遠未到極端泡沫狀態。一旦降息預期升溫，AI板塊的估值天花板將被進一步推高。

在產業層面，張景松的判斷同樣清晰。AI商業化邏輯目前并未出現階段性瓶頸，頭部客戶的ASP仍在持續增長。市場對AI泡沫的擔憂更多是“心動而非幡動”，基本面并未見頂。他預計，明年到后年頭部的CSP企業將通過提升頭部客戶客單價的方式維持成長，而非簡單地擴大客戶群。

關于近期市場熱議的“漲價是否會抑制AI基礎設施規模”，他的結論是，各環節會按照系統重要性、供給剛性和缺口順序，接受不同程度的盈利能力回退。但這更多的是一種產業自我調節的良性信號，而非產業見頂的信號。

除了AI之外，全球正進入更廣泛的資本開支上行周期。各個國家在地緣波動下都在構建自己的工業基礎設施，這為中國企業提供了資本品出海的機會。

未來一到兩年的維度上，張景松仍然看好國內權益市場的長期走勢。在宏觀政策趨向一致性的框架下，資本市場將更加健康成熟，產業與投資者的信心將逐步強化。但在此之前，耐心尋找那個變奏點，是他對下半年最核心的判斷。

李湘杰：現階段科技股調整是均值回歸過程，未來或可逢低布局硬件層

長期從事科技研究的華夏全球科技先鋒基金經理李湘杰，見證了臺積電市值占臺灣指數近五成的科技產業變遷。

面對最近半導體市場的劇烈波動，他的態度坦然：“上半年漲幅過大，有些A股基金半年凈值上漲近兩倍，這是不合理的。雖然基本面很好，但走得太快，估值過高，現在只是均值回歸。”

但均值回歸之后，最重要的是看懂長期趨勢。李湘杰從兩個維度拆解AI產業鏈：一是自上而下看資本開支，二是自下而上看投資機會。

先看一組令人震撼的數據：2026年，美國五大云廠商的資本支出接近8000億美元，占美國GDP約3%，2027年將接近1.2萬億美元。從Gartner的全球總支出看，2026年AI總支出約2.59萬億美元，同比增長47%，2027年將達到3.49萬億美元，增長34%；中國國內的AI資本開支同樣在大爆發，從低于1000億元漲到5000多億元。與此同時，Token調用量今年也在陡增，研究領域的Token使用從2025年11月以來增長了60倍，客服、工程、法務等領域同樣井噴。

在創收層面，OpenAI從0到100億美元年經常性收入只用了3.5年，而Salesforce用了22年。橋水預測，AI或拉動美國GDP1.4個百分點，而今年美國GDP增速不過2%出頭，這意味著其中60%到70%由AI創造。

李湘杰預計，“未來3到5年，美國經濟不會有衰退，未來幾年應該都是牛市。最近波動這么大，牛市拉回就是做買進。”

談及科技板塊的投資機會，李湘杰用英偉達黃仁勛的“五層AI蛋糕”理論拆解：

第一層是能源層，如電力、電網設備，美國數據中心已運行54GW，規劃新建306GW，增長六倍。電力投資是具備長期規劃性特征的，不會像電子硬件那樣短期暴漲，但波動也相對更小。

第二層是芯片層，如GPU、HBM、光通信，GPU毛利率接近85%，是附加值最高的環節。

第三層是基礎設施層，包括服務器、光模塊、交換機，光通信年復合增長率從2025年起達40%，是AI賽道的主戰場。

第四層是模型層，也即算法。

第五層是應用層，目前該市場太碎片化，尚未出現有足夠投資價值的大應用公司。

李湘杰的配置重點落在硬件層，包括存儲、GPU、半導體設備、光通信、PCB等方向。目前這些環節都在價量齊升，存儲價格和量都在大幅增加。納斯達克PE在歷史分位的71.5%，“有點貴又不是太貴”。

他觀察到，半導體廠商的估值對應明年25%到30%的成長性，是合理的。2026年到2027年仍是確定性的高景氣，斜率變緩但方向向上，因而，李湘杰建議，投資者不要追高，而是進行逢低布局。

高翔：中國半導體產業迎來新起點

在分享半導體產業投資機會的過程中，華夏半導體龍頭基金經理高翔點出了一個容易被忽視的事實：市場上半年最關注的漲價和緊缺，如CCL漲價、存儲漲價、各種電子瓶頸環節的緊缺等，本質上是周期性因素，不能據此判斷產業的長期價值。

“我們應該更關心的，是中國半導體產業現在的真實能力到了何種地步，以及中國科技產業全棧自主創新的能力達到了什么高度。”高翔說，這才是可以穿越短期周期、決定未來3到5年產業基本面的核心變量。

他回顧了過去20年中國科技產業的演進：2000年是應用層創新，底層完全依賴海外；2010年進入云計算時代，數據庫、中間件、分布式系統等軟件層開始建立能力；2020年大模型時代，技術棧進一步向下延伸，AI芯片、存儲芯片、通信芯片、設備材料、制造體系，初步形成了全棧自主創新的生態。

“幾乎每十年上一個臺階。”高翔坦言，“我們實現了從完全依賴海外，到如今上下游主動合作、多環節協同配合。”

一個標志性事件是“芯模協同”。如今，芯片不再只是適配模型，模型也不再是簡單地把海外硬件搬到國產平臺運行，而是雙方圍繞模型結構、算子編譯器、存儲體系進行深層次的協同。今年6月，美團宣布其最新模型是在5萬張國產卡組成的集群上訓練出來的。

對此，高翔表示，如果國產大模型能在國產芯片上以更大規模、更高效率持續訓練，那國產AI芯片和半導體產業鏈的長期空間，或許該被重新評估。

他用長江存儲舉例，2018年提出Xtacking架構時，海外媒體和分析師一片看衰。但長江存儲沒有停下腳步，2017年到2023年間積累了遠超海外同業的專利。到2024年，日本鎧俠發論文承認，傳統方案有天花板。2025年，三星也要來申請專利授權。“即使是最樂觀的分析師，可能也低估了中國半導體產業的進步速度和成長幅度。”

眼下，全球半導體市場規模正在被大幅上修。ASML曾預計，到2030年，其市場規模達到1萬億美元，而第三方機構在2026年6月已把今年數值上修到1.5萬億美元，提前4年，比當初的預期還高了50%。半導體是所有科技創新的物理底座，5G、新能源、機器人、大模型，底層承載都是半導體。沒有本土半導體產業，上層應用隨時面臨斷供風險。

高翔強調，中國半導體要走出自己的路，不能只靠一家企業。“要靠設備、材料、制造、設計、封裝，以及下游的軟件、云平臺、大模型廠商共同參與。”

在這個趨勢下，中國半導體產業正迎來一個新的起點。

呂佳瑋：AI發展引爆制造業超級大周期

偏愛周期成長類機會的華夏成長機會一年持有基金經理呂佳瑋，分享了一個獨特的觀察角度：成長疊加周期，量價齊升，是股價彈性最大的一類投資機會。

在AI產業鏈中，他觀察到一個經濟學特征，那便是，AI對高端產品的需求，會成倍擠占傳統產品的產能。于是乎，傳統供給收縮的速度超過需求下滑的速度，供需缺口不斷放大。

最典型的是存儲。HBM占全球DRAM需求約10%，但因為制造HBM需要3到4倍的晶圓面積，實際占用了30%的產能。這種“成倍擠占”，導致傳統DRAM供給快速收縮。即便下游消費電子需求疲軟，價格依然一飛沖天。

“這是歷史上從來沒有過的周期，叫超級周期。”

沿著這個思路，呂佳瑋自制造業產業鏈又找到了兩個類似邏輯的賽道。第一個是電子布，也即PCB上游的原材料。傳統電子布每米價格8元，AI特種布每米價格為30到100多元。一臺織機從普通布轉產特種布，產能占用約為4到5倍。在這種情況下，傳統需求雖弱，但供給掉得更快，如今其價格已達歷史新高，但這或許只是一個開始，后面需求依舊很旺盛。

第二個是MLCC，也即多層陶瓷電容，GPU周邊穩壓用的被動元器件。傳統MLCC一毛錢一顆，AI級產品價格2元。AI級MLCC疊層1000層，普通級僅200層，算上良率折損，轉產一顆AI料號要折損10顆普通料號的產能。今年一季度還是供給過剩，二季度春田的訂單出貨比已飆到2.0，這是史無前例的短缺。

為什么企業不擴產而選擇轉產？是因為，建晶圓廠要兩年以上，但豐田的織機訂單已排到2030年。企業只能把存量產能轉產，無法快速新建產能。這就導致此輪產業周期的級別是歷史上從未有過的，存儲的價格漲幅就是明證；周期的持續時間也會大大超過歷史上的每一輪。

“這種周期跟傳統周期完全不一樣。”呂佳瑋說，對于投資者而言，這意味著相關環節的盈利將持續大幅上修。

王澤實：創新藥未來是星辰大海

華夏醫療健康基金經理王澤實畢業于清華生物系畢業，他在華夏做了15年醫藥投資，親歷了醫藥行業的三輪變遷：2011年到2014年的放量周期、2017年到2019年的消費醫療崛起、2020年到2024年的全球產業轉移。最近三年，則是創新藥大發展階段。

國內方面，在醫保支出整體平淡的背景下，創新藥子行業的收入增速仍保持20%到30%以上。2026年新進醫保目錄的上市公司產品，預期收益增速都在30%附近或以上。海外方面，中國創新藥授權出海的金額正在陡峭上升。2026年上半年，BD金額已達去年全年的70%，同比增速約70%。

“中國創新藥出海授權在全球重要項目上的比例已經超過了一半。”王澤實直言，“這個數值如今還在不斷上升。”

從市場規模看，全球藥品市場約3萬億美元，創新藥占1萬多億美元，支撐了全球約6萬億美元的市值。根據第三方預測，中國創新藥在全球的占比有望從目前的接近零，在未來5—10年提升至35%，對應超過2000億美元的市場空間。

“參照海外現在的市值，我們如果能占三分之一，增量就是2萬多億美元的市值。”王澤實稱，國內目前創新藥上市公司的總市值僅2萬多億元人民幣，未來的增長空間相當可觀。

支撐這一跨越式發展的底層邏輯，是中國的工程師紅利。中國創新藥的研發效率比海外快一倍，同樣的時間能做更多項目，單位成本更低。過去不到十年間，中國創新藥公司在立項進度和首次立項數量上已開始比肩美國。海外的藥企愿意花大量時間在國內看項目，原因就在于此。

在選股層面，他主要關注三個維度：

一是產品本身的數據是否過硬，這是最基礎的；

二是合作方是否靠譜，例如，輝瑞、默沙東這些潛在合作方能否幫中國企業在早期快速出海，取決于他們是否把中國的產品作為核心管線去推；

三是是否具備持續的BD能力，如果每隔一段時間就有新產品出海授權，意味著這家公司的研發平臺本身足夠優秀和高效——這也是王澤實組合中較為青睞的部分。

通過創新藥產業鏈上的CXO公司，王澤實交叉驗證了自己的判斷。外需CDMO公司的產能增速已從下滑轉為向上，內需CRO公司開始緩慢招人。這些信號意味著，行業景氣度正在回暖。

在他看來，創新藥產業邏輯一直都在，估值沒有明顯泡沫，短期可接受、長期有空間。“我們依然看好創新藥的發展和配套產業鏈的方向。”

圓桌論壇：被市場冷落的方向已成價值洼地

此次策略會上，華夏移動互聯基金經理郭琨研、華夏北交所精選基金經理顧鑫峰、華夏乾龍精選基金經理徐恒、中信證券科技產業首席分析師許英博、長江證券研究所副所長范超，五位嘉賓匯聚一堂，圍繞“全球科技投資新周期下的機遇與展望”展開了一次深度對話。

回顧上半年科技行情，幾位嘉賓的共識高度一致：景氣度持續兌現是核心驅動力。許英博補充了一個宏觀敘事層面的因素，全社會對AI形成了廣泛共識，這種敘事本身就在推升估值。范超則指出，今年上半年AI從“敘事”變成了“可驗證的商業化”，頭部大模型的ROI開始轉正，商業閉環逐步形成。

談及中國科技資產的全球地位，顧鑫峰給出了一組數據：中國大模型全球調用量從年初的30%提升至70%，中國科技資產正從中國的核心資產變成全世界的科技核心資產。

展望下半年，范超認為，最關鍵的是觀察AI能否從Coding場景向金融、辦公等更廣闊的場景滲透。如果能，打開的將是數十萬億美元的市場。國產芯模協同在改善，不少硬件供應商已成為全球卡脖子的環節，但漲價過快的環節可能面臨需求反噬的風險。

在細分賽道上，許英博判斷，光通信景氣度可以持續，因為AI應用才剛剛從算力和敘事轉向生產力和落地。無論是全球產業鏈分工還是國產算力，都需要光來解決算力的拓展性；在端側AI層面，徐恒認為AI眼鏡等產品銷量逆勢增長130%，但C端產品的成熟需要一個漸進過程；此外，范超指出，國產大模型已經“能用了”，芯片層面仍有差距，但差距正在快速收窄。

不過，徐恒提醒投資者需要留意兩個風險，利率上行對CSP廠商舉債資本開支的抑制，以及頭部模型廠商可能退出軍備競賽式資本開支帶來的上游沖擊。

顧鑫峰還提醒，K形分化之下，被市場冷落的方向反而形成了價值洼地——鋰電池龍頭、CXO龍頭、工程機械龍頭、互聯網龍頭，估值已降至20倍甚至15倍以下，性價比正在凸顯

來源：券商中國