趙建：AI泡沫戰(zhàn)，誰也輸不起的戰(zhàn)爭

趙建系西京研究院院長 、中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇成員

摘要

本文認為AI泡沫是大國科技競爭的資本動員機制，需維持溫和泡沫以支撐長期創(chuàng)新。過度排斥泡沫或追求零泡沫穩(wěn)態(tài)，可能導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)停滯。關(guān)鍵在于政策調(diào)控與市場耐心配合，避免泡沫極端崩潰。

正文

AI革命需要資本市場泡沫作為資源動員機制，同時也需要金融管理層管理泡沫的能力。這就綜合為大國之間的金融泡沫戰(zhàn)——看誰的泡沫維系的時間長，或誰的泡沫堅持住不毀滅性崩潰。

在當前市場語境中，輿論往往習(xí)慣于以傳統(tǒng)價值標尺審視AI行情，將估值抬升、賽道溢價、資金集中涌入簡單定義為“泡沫化投機”。但若放置在長周期科技迭代與大國博弈的宏觀框架中觀察，所謂AI泡沫，或許并非單純的資本狂歡，更像是一種大國資源動員能力、創(chuàng)新容錯體系與長期產(chǎn)業(yè)信心的一種市場化——重賞之下必有勇夫。當下正在演繹的AI資本周期，可能是一場主要國家都難以輕言退讓的長期競爭。

重新審視資本市場的底層功能可以發(fā)現(xiàn)，資本市場的價值，并不局限于財富交易與價格發(fā)現(xiàn)。從宏觀制度視角看，資本市場本質(zhì)上是一種現(xiàn)代化的資源動員機制，能夠在較大概率上實現(xiàn)市場化的“集中力量辦大事”。

傳統(tǒng)社會動員體系中，資源統(tǒng)籌多依托財政與行政體系推進，能夠?qū)崿F(xiàn)定向攻堅，但在投入體量、市場匹配度、試錯包容度等方面，往往存在一些問題。而資本市場，在更大程度上可以聚合全社會分散的儲蓄與資本，跨周期、跨主體、跨行業(yè)配置資金，向遠期、高風險、高成長性的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)傾斜。

尤其是對于AI這類通用技術(shù)革命，產(chǎn)業(yè)發(fā)展往往需要持續(xù)的萬億級資本開支，伴隨較長的投入周期與較高的試錯成本。單純依靠私人部門資本，大概率難以承擔如此大規(guī)模、長周期、高不確定性的系統(tǒng)性投入；僅依靠公共財政單獨推進，也可能在市場響應(yīng)效率、迭代速度與創(chuàng)新活力上存在一定短板。相對來看，資本市場或是當前適配度較高、能夠持續(xù)動員巨量資本、優(yōu)化創(chuàng)新資源配置的制度載體。

回望美股長期運行特征可以發(fā)現(xiàn)，其科技板塊長期存在一定估值溢價，泡沫化特征階段性存續(xù)，且并未隨周期輪動隨便出清。這一現(xiàn)象背后，或許存在一套深層定價邏輯：成熟資本市場，往往會對創(chuàng)新行為、冒險投入、技術(shù)試錯給予適度溢價。

顛覆性技術(shù)的成長路徑，大多不是線性上行，而是在反復(fù)試錯、淘汰、迭代中逐步成熟。如果市場完全摒棄溢價、保持零泡沫、追求絕對穩(wěn)態(tài)估值，資本大概率難以持續(xù)承擔前沿技術(shù)的高不確定性風險。從這個角度理解，合理范圍內(nèi)的泡沫溢價，正是科技創(chuàng)新得以持續(xù)推進的必要市場條件，是社會為技術(shù)進步預(yù)留的試錯成本。

放在當下全球格局中觀察，大國博弈的重心，似乎正在逐步從傳統(tǒng)貿(mào)易、產(chǎn)能、資源層面，慢慢收斂至AI為核心的底層科技競爭。AI作為重構(gòu)生產(chǎn)力范式、重塑全球產(chǎn)業(yè)分工、改寫技術(shù)規(guī)則體系的通用技術(shù)，會深度影響未來中長期的國家產(chǎn)業(yè)實力與全球競爭力。本輪科技競爭并非單一賽道的優(yōu)劣比拼，更像是一場體系性、長周期的綜合博弈，多數(shù)參與主體難以在這場變革中輕易退出。

在此背景下，資本市場的適度泡沫與持續(xù)資本投入，可以理解為大國科技競爭的“軟性基礎(chǔ)設(shè)施”。溫和、可控的估值泡沫，往往能夠為前沿產(chǎn)業(yè)提供持續(xù)的融資環(huán)境、迭代空間與風險緩沖，在較大程度上支撐算力基建、大模型研發(fā)、半導(dǎo)體升級、產(chǎn)業(yè)場景落地等重投入環(huán)節(jié)持續(xù)推進。

從全球橫向?qū)Ρ葋砜矗?strong>適度的科技泡沫，在一定程度上可以視作大國產(chǎn)業(yè)競爭力的側(cè)面體現(xiàn)。一些欠發(fā)達經(jīng)濟體，或相對落后的新興國家，資本市場長期缺乏科技溢價與產(chǎn)業(yè)泡沫，未必是市場更加理性，更大概率是由于自身并未深度參與本輪AI技術(shù)革命、尚未形成系統(tǒng)性的科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)迭代生態(tài)。

缺少技術(shù)迭代、缺少前沿投入、缺少產(chǎn)業(yè)升級動力的市場，自然難以產(chǎn)生估值溢價與資本行情。這類“零泡沫”的穩(wěn)態(tài)，看似平穩(wěn)，在很大程度上意味著產(chǎn)業(yè)升級的相對停滯、新動能培育的相對滯后，存在錯失技術(shù)革命窗口的可能性。

需要辯證看待的是，泡沫本身存在兩面性，過度非理性泡沫往往伴隨價格崩塌、資源錯配與金融風險。但對于當前處于技術(shù)攻堅、產(chǎn)業(yè)培育、生態(tài)構(gòu)建階段的AI產(chǎn)業(yè)而言，完全排斥泡沫、追求絕對低估穩(wěn)態(tài)，大概率不利于長期創(chuàng)新投入。

在可預(yù)見的周期內(nèi)，AI領(lǐng)域的適度估值分化與資本溢價，或?qū)⒗^續(xù)承擔資源動員、風險定價、創(chuàng)新激勵的功能。資本市場通過市場化方式篩選賽道、容忍試錯、持續(xù)輸血，是當前推動AI產(chǎn)業(yè)體系成熟、夯實數(shù)字生產(chǎn)力底座的較優(yōu)路徑。

不過，如何持續(xù)維持溫和泡沫下的創(chuàng)新溢價，讓科技產(chǎn)業(yè)依托資本市場走出節(jié)奏平穩(wěn)的結(jié)構(gòu)性慢牛，對市場管理層與各類投資者而言，是一場長期的雙向考驗。資本市場的泡沫天然具備不穩(wěn)定性，很難長期維持穩(wěn)態(tài)均衡，市場情緒的集體擺動，往往容易推動行情走向極端——要么在狂熱預(yù)期中加速瘋漲、透支遠期價值，要么在情緒退潮后快速回調(diào)、出現(xiàn)崩潰式大跌。

這種脆弱的平衡，既需要國家隊平準資金的精細化調(diào)控與逆周期調(diào)節(jié)智慧，考驗著政策層對市場節(jié)奏、資金情緒、估值水位的精準拿捏與動態(tài)平衡能力，避免行情單向極端演繹；也需要廣大投資者跳出短期漲跌的交易思維，建立適配科技長周期的耐心，適度容忍市場正常波動，理性看待產(chǎn)業(yè)迭代中的估值分化與階段性調(diào)整。唯有政策定力與市場耐心雙向配合，才能盡量拉長溫和泡沫的存續(xù)周期，為AI科技創(chuàng)新、硬核產(chǎn)業(yè)升級提供穩(wěn)定、可持續(xù)的資本土壤。

總體來看，本輪AI驅(qū)動的資本行情，不止是一輪簡單的市場牛熊切換，更像是一場關(guān)乎未來產(chǎn)業(yè)話語權(quán)、技術(shù)主導(dǎo)權(quán)與經(jīng)濟增長動能的長期博弈。在這場以資本為彈藥、以技術(shù)為核心、以國力為底色的競爭中，多數(shù)現(xiàn)代化經(jīng)濟體，都沒有輸?shù)舻挠嗟亍?/p>