普通投資者：平凡中的不平凡

作者：姚斌

來源：在蒼茫中傳燈（ID：chuandeng169）

投資領域和其他行業一樣，如果有一個好老師引領，結果會大不相同。實際上，很多偉大的投資者都曾受教于業界的大師級人物。比如沃倫·巴菲特、比爾·魯安曾受教于哥倫比亞大學商學院的金融學教授本杰明·格雷厄姆。肯·費雪——一位億萬富翁級的投資者——則得益于在他的父親、知名的成長型投資者、經典投資巨著《怎樣選擇成長股》的作者菲利普·費雪指導下工作和生活。之后，又有整整一代優秀基金經理都出自朱利安·羅伯遜創立的非常成功的老虎對沖基金，他們被稱為“老虎俱樂部”，是業內的標桿。

而馬修·謝夫林的《身邊的巴菲特：華爾街散戶投資傳奇》則刻畫了10位大家聞所未聞的成功的個人投資者。在這些個人投資者中，有工程師，有拖車司機，有職業經理，他們坐在家里，用一臺可上網的電腦，就創造出通常人們認為只有最復雜、最出色的對沖基金才能獲得的投資回報，成就了平凡中的不平凡。因此，被譽為“民間巴菲特”。他們生動地證明了，成功的道路不止一條，每個人都可以發展出自己的投資方法并成為出色的投資者。他們獨立思考，在自己的能力范圍內行事。每個人都經歷過沉痛的市場挫折，但他們都能從中學習和吸取經驗教訓。

理想的投資對象

接住下落飛刀

廢水處理和循環利用工程師邁克·科薩在2001年開始投資時，也曾踏入一些價值陷阱。當一只股票價格下跌，用市凈率、分紅付息率和市盈率等傳統價值投資標準衡量看上去非常便宜時，陷阱就可能出現了。科薩買過一些市凈率低的股票，最后變得一文不值，讓他交了不少學費。這讓他對低市盈率股票保持警惕。后來，他決定重點關注那些因特殊原因引發股價劇烈下跌的股票。比如上市公司在二級市場增發時，意味著股權稀釋，會壓制股價，出現暫時性的下跌。久而久之，他練就了敏銳的直覺，能區分哪些是暫時陷入困境的股票，哪些是價值陷阱。某些股票價錢便宜是有原因的，除非能看出恢復盈利的清晰途徑，或者發現能讓股價上升的催化劑，否則科薩回避這類股票。但科薩總喜歡那些遭遇迎面一擊而股價受挫的股票。他通常依據壞消息選股，這種“接飛刀”的能力是一種少見的技能，即便在華爾街也很少有人能做得成功。

2008年市場的崩潰為科薩的投資戰略提供了理想的環境。他的投資縮小了50%以上，但第二年，他的投資組合的回報率高達249%。其中最好的案例就是天合光能，這是一家中國的光伏電池板制造商，在紐交所以美國存托憑證（ADR）的方式上市。科薩在2007年買進這只股票，但在2008和2009年損失慘重，其股價從分拆后的25美元跌到了不足4美元。后來他又在這只股票6美元左右大量買進，截至2010年1月，股價又回升到30美元。為此，他獲得了超額收益。

科薩通常回避有太多負債的企業，但并不避諱有問題的公司。“我只收購那些不會破產的企業。”他聲稱理想的投資對象是那些處于危機中的企業。他說，“我喜歡被市場暫時拋棄的企業。”他指的是諸如基金調倉、權證到期/強迫贖回以及企業信息被錯誤解讀等情況。科薩也喜歡那些被華爾街忽略了的股票。“這些特殊情況可以提高我的內在價值評估方法的安全性，”他說，“哪怕估值出現錯誤，由于那些特殊原因，仍可能導致股價反彈。”

科薩承認之前接受的投資教育中讀得最多的是本杰明·格雷厄姆的經典著作《聰明的投資者》。他也對彼得·林奇的《戰勝華爾街》和《彼得·林奇的成功投資》很有興趣。科薩敬仰的另一位投資大師是詹姆斯·奧肖內西，他是《華爾街投資經典》的作者。奧肖內西的方法綜合了成長性、價值、價格銷售之比以及分紅率和相對優勢的指標。

科薩認為成功的投資需要投入大量時間研究。在他看來，成功的投資遠比聽信投資大師的建議更復雜。當買入一定倉位的股票時，他通常已經研究過一年以上的公司財務資料。包括招股說明書、年報和季報。他運用格雷厄姆和多德的價值投資原理，為自己的投資組合選擇股票，從2001年2月開始，取得了年均34%的回報。

基于最低生存標準

深度價值投資

克里斯托弗·里斯從19歲到49歲，像一個流浪者，從一個城市流浪到另一個城市，做著低報酬的工作。他信奉最低生存標準，這種生活方式奠定了他的成功投資風格的基礎。

里斯的投資策略的核心是計算公司的真實凈值，這意味著他要擠出經會計注冊師處理過的公司資產負債表中普遍存在的水分。他看重的是企業的有形資產價值、真實收入和負債水平。他想知道一家公司的生存底線，這樣他就能夠確定投資這只股票要面臨多大風險。他想知道最糟糕的情況是什么。如果一只股票以他計算出的價值的一半出售，他就會買入。他的座右銘遵循的是巴菲特原則，簡言之，就是“不虧本”。他的投資組合里最多同時包含10只股票，進行著“深度價值投資”。他從2000年10月開始，可驗證的年均回報率達到25%。

里斯的投資策略核心是絕對回避賠錢風險。或者說，確保底線不失。他說：“我的基本理念是，成功的投資指的不是找到持續增長的東西，而是找到不會下跌的東西。”因此，他特別關注公司的有形資產價值，但有形資產價值不同于賬面價值。有形資產價值定義為公司資產減去負債。但從資產中減去一些模糊項目，有可能使結果變大，比如商譽，就是并購時可能發生的對品牌的估值。另一個有可能被里斯減除的無形資產項目是陳舊存貨。一般地，里斯要找的是遠低于他估算的每股有形資產價值出售的公司。

里斯在研究一只有可能買入的股票時，還要看公司的資產負債表或負債水平。他不喜歡債務，不想和債務有任何瓜葛。收入是里斯的簡化投資策略中最后一項要看的指標。“那家公司應該是盈利的，或者至少有盈利的途徑。”

里斯認識到，股票交易經常受情緒和錯誤信息的影響，在市場恐慌時買入，這樣的決定在當時并不容易做出。他經常找一些陷入困境或其他特殊境況的企業。所以，對于一家在未來幾個季度可能會虧損但長期來看能夠盈利的企業，他會把虧損乘以一個倍數，再從其有形資產中減去。這就是說，假如找到的是一家低負債率的企業，計算出的每股有形資產的價格為5美元。如果未來收益將達到每股0.1美元，他可能會用10倍市盈率計算，即未來每股價格增加1美元，兩者加起來是6美元，這就是該股票的公允價格。他希望以半價即3美元買入，如果超過這個價格，他會繼續尋找下一個合適的候選股。

里斯記住巴菲特曾說過的話：“預測下雨是沒用的，關鍵要建好方舟。”他確實準備了一些迎風錨，在2008年10月至11月7日“颶風”來臨時，他的投資組合毫發無損。

投資與決策

慢行且排除一切干擾

杰克·韋蘭是拖車司機。當他在濃霧中行駛時，他總是告誡自己：開慢些，不要開大燈，并且和前面的紅燈保持一個適當的距離。他對各種可能出現的險情保持高度的警覺。這樣，他才能安全抵達目的地。帶著應對濃霧的方法，韋蘭探索股票市場中的高風險領域，他選擇了生物醫藥科技。這個細分領域存在著很多陷阱和法規風險。但事實上，韋蘭成功的一個關鍵因素，就是他在旅途中化解風險的能力。他對那些生物類企業及其所處的細分市場的了解，就像是一本百科全書。他的健康科學機遇基金主要關注衛生保健和生物技術類股票。在近8年的時間里，他取得了年均36%的回報。

韋蘭是一位價值投資者。他總是花大把時間在網上搜羅有關健康保健和生物科技類的信息。他關注某些有前景的生物科技類股票爆出的負面消息。實際上，這些負面消息往往只是市場過于悲觀而導致的小挫敗。他會在這個時點買入這些潛力股。

韋蘭持有的一只最盈利的股票是印德沃斯醫藥。這家上市公司專門研制治療泌尿系統和內分泌藥物。睪酮十一酸酯是該公司最具前景的新型藥物之一。然而，在最后一次安全測試時，一位病人出現了短暫的咳嗽和呼吸急促癥狀。公司對外宣布在美國獲得批準可能會推遲兩年。很快，印德沃斯的股價一路狂跌至每股1.65美元，跌幅高達75%。韋蘭馬上對這只股票產生了興趣。他喜歡買暫時受挫的生物科技，尤其是市場在對壞消息做出過度反應的時候。他收聽管理層電話會議，仔細分析其資產負債表，堅信這個小挫折是暫時的。于是，在2008年7——9月期間，他買進了70多萬股，買入價在每股1.87——1.96美元之間。幾個月后，到2009年初，安多醫藥決定以3.7億美元收購印德沃斯，折合每股4.5美元。韋蘭由此大獲全勝。

斯科特·普勞斯曾寫過一本書《決策與判斷》，這本書深刻影響了韋蘭的選股方法。這本書分析了固有偏見是如何破壞理性客觀的判斷力的，從而模糊了人們的決策力。書中解釋和分析了啟發式的思維，揭示了決策者通常會遇到的陷阱。啟發式思維實際就是用常識來解決問題，通常是用個人的經驗而無需深入的科學分析。韋蘭強烈地感受到，多數的專業人士給那些健康保健類的投資者和生物科技基金經理的建議，最終使得他們深陷于復雜的分析表格中而無法自拔。

“生物科技類投資是風險最大的領域，和那些藥學博士、工商管理碩士、哲學博士、醫務工作者交鋒，是不太現實的。”韋蘭說，“所謂分析報告通篇充斥的佐證結論的數字和‘分析’。正因為有這樣大量的數據分析，看起來貌似很有說服力，但結論有可能是錯誤的。細節信息代替不了最終判斷，卻常被用于擔任這個角色。”韋蘭“基于現實世界和觀點來制定策略，從不假裝自己能模擬。分子是如何與受體互動的諸如此類的預測不過是在愚弄他們……那些分析師們妄自認為，憑他們的聰明才智可以把握事物和人的發展趨勢。我只關心結果實際和有效性。”在韋蘭看來，投資中最重要一點，就是要把各種潛在的投資和決策分解成最簡單的形式。在某種程度上，這類似于駕車在濃霧中行駛，要慢行，排除一切干擾，盯住車尾燈即可。

正如其他成功的價值投資者一樣，韋蘭時刻關注那些股價突然下跌的股票，尋找那些暫時出現問題而華爾街有過于悲觀預期的股票。有經驗的生物科技股投資者都清楚，每種藥物從實驗到上市的道路并不是一帆風順的。當中難免會有各種問題出現。這些都會表現在股價的波動上，而韋蘭恰恰是利用了這一規律獲利。

關注少數企業

寡頭或雙寡頭壟斷

相比于以上3位個人投資者，蘭迪·麥達夫則顯得專業一些。1986年，他從一所大學商科學士學位畢業后，就在一家小金融機構里做實習經紀人。最終，他進入蒙特利爾利時證券公司。后來，他與公司意見相左，遂離開了公司，成為個人投資者。

和其他逆勢投資者一樣，麥達夫認為華爾街那些分析師和投資者有點像綿羊，他們喜歡群體遷移，但常常是在錯誤的時間奔向了錯誤的方向。在20世紀90年代末，當高科技股已經炒得過熱的時候，那些外行的買家還在買進像亞馬遜、環球之類的股票，而麥達夫和其他逆勢投資者則正在避開這類即將蒸發的熱門股。對價值投資者來說，這類熱門股已經被炒作過度，明顯被高估了。

麥達夫尋找那些被華爾街忽視的股票。華爾街分析師的研究焦點通常是那些定期有資本需求的公司。而那些現金流充沛、茁壯成長的優質企業卻沒有資本需求，從而被華爾街投行家們忽略。麥達夫喜歡提到的一個典型案例是雀巢。這是一家瑞士的食品制造商，其全球銷售額超過1,000億美元，在世界各地有456家工廠和283,000名員工。可是，在2009年末，也僅有兩位分析師對雀巢做了盈利預測，而同時有12位分析師預測了其同行百事可樂。即便規模更小的卡夫食品也有15位分析師做了預測。無論如何，雀巢被忽視了。

麥達夫高度關注少數成功的商業模式的企業，最好是壟斷、雙壟斷寡頭或寡頭壟斷企業。他最成功的投資之一，就是信用卡支付體系提供商萬事達國際組織。2006年5月，這家公司首次公開發行，不久他就以每股54美元的價格買入。該股曾漲至每股308美元，又在2008年3月的時候跌落至每股113美元，但它仍然是麥達夫持有股份最多的股票。

麥達夫在解釋為什么投資萬事達的原因時說，由于全球貿易的高層成長性，萬事達一直是他的首選。這家企業在全球擁有超過7.5億個賬戶，收入的一半來自美國以外地區。萬事達是全球兩大信用卡企業之一，另外一個是維薩卡。他相信萬事達具有雙寡頭壟斷的利潤空間。萬事達的營業利潤率超過40%，美國運通是6%，信用卡銀行美國第一資本金融公司是10%。由維薩卡和萬事達卡形成的雙寡頭市場，充分利用規模經濟效益，使得其他競爭者無法在價格上與他們抗衡。

麥達夫經常說“熟悉導致平庸”。彼得·林奇在他的暢銷書《戰勝華爾街》中宣揚“投資你熟悉的領域”的哲學。其大致意思是，應該用熟悉的知識指導你選股。按此邏輯，如果你的小孩瘋狂迷戀XBox視頻游戲機，那買微軟的股票就很合理。

盡管麥達夫一般也贊成“買熟悉領域股票的股票總比買不熟悉的要好”，但他覺得這樣會讓投資者變得懶惰。想象一下，一個好的投資被發現總是“在門口徘徊”是個什么景象？“錯誤的自信不能替代基本的研究和徹底的對比分析。”他舉例說，美國投資者盲目信從規模巨大的美國制藥公司，比如默沙東和輝瑞。30年前，大批的長期投資者一擁而上。主要的誘因就是那些統計圖表使用的是表現出利好的區域數據。畢竟，這些公司生產的是能包治百病的藥。但隨著年齡的增長，難道我們就不會用更多其他的藥物了嗎？這種商業模式只是經濟不景氣的印證。然而，過去的十年間，默沙東和輝瑞雙雙下跌，跌幅不少于50%，而同期道瓊斯工業平均指數損失僅為4%，標準普爾500跌幅也只有20%。麥達夫指出，過于盲目的自信在美國投資者中體現得尤為明顯。他們對于投資環境的判斷目光過于短淺。

麥達夫自己持股較多的是法國的賽諾菲，它是世界第三大制藥商，收入高達400億美元。它和麥達夫青睞的另一家制藥商丹麥諾和諾德一樣，都是糖尿病藥物龍頭的制造商。這兩家公司符合他的“寡頭壟斷企業”的投資策略，因為在糖尿病治療市場的高端，它們的競爭者只有幾個。

結 語

謝夫林所描寫的這些卓有建樹卻不為人知的投資者，只是幾十萬名自主決定其投資組合的個人投資者的幾位代表而已。這些個人投資者都是愿意承擔風險的人，但也對投資本金非常敏感，所以他們會很謹慎地計算投資風險。在一個大多數專業基金經理的業績無法超越市場指數的時代，我們應該意識到不必依賴別人的建議去改善我們的財務狀況。我們可以學習如何成為一個“身邊的巴菲特”。成為一名優秀投資者的唯一前提條件是，高度專注。

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