長征十號乙火箭發射成功，壓力來到了藍箭航天身上

出品丨花朵財經觀察（FF-Finance）

撰文丨學研

A股商業航天板塊漲瘋了！

今天，長征十號乙運載火箭在海南商業航天發射場發射升空，并在海上回收平臺通過網系捕獲方式成功回收。這是我國第一次完成運載火箭一子級可控回收，也是全球首次運載火箭海上網系回收，標志著中國成為繼美國后，第二個掌握可重復使用火箭技術的國家。

重大利好帶動下，商業航天板塊午后直線拉升，大面積漲停。

長征十號乙作為國家隊標桿，已經打響了可回收火箭第一槍，下一個關鍵催化，則是民營航天企業藍箭航天的朱雀三號遙二。

有消息稱，朱雀三號遙二預計下周發射。如果順利，將是民營回收火箭的重大驗證。

只是這份驗證，付出的代價確實不小。

十年，近四十億虧損。有人問值不值，張昌武遞上一份招股書。

6月29日，藍箭航天科創板IPO審核狀態從“中止”恢復為“已問詢”。同一天，朱雀三號遙二火箭完成靜態點火，所有地面驗證全部過關。一家虧損37億的公司，一邊沖刺上市，一邊沖刺回收。兩件事綁在一根繩上。

它計劃的路線圖很簡單。擬募75億元，全部砸向可重復使用火箭。朱雀三號單發定價1.5億元，設計復用20次，預計2029年實現盈利。換句話說，從現在到2029，它得一邊燒錢一邊證明自己能飛、能收、能賺錢。

PART.01

金融男造火箭

賭一條沒人走過的路

張昌武不是搞火箭出身。

1983年生，清華MBA，2014年還是金融機構高管，日常和火箭衛星沒有半點交集。但他在一次行業研究里注意到一個數字。到2020年，全球將有約6000顆衛星等待發射。疊加國家政策對社會資本開放衛星產業、SpaceX剛完成獵鷹9號回收。三件事撞在一起，他覺得機會來了。

2015年，他拉著兩個人創辦藍箭航天。一個是他的岳父王建蒙，中國第一代航天發射系統工程師。另一個是吳樹范，在歐洲航天局工作了15年的博士。一個金融男配上兩個航天老兵，在北京南五環一間不到70平米的小辦公室里開了張。

但真正的故事，是從一次失敗開始的。

2018年，朱雀一號固體火箭在酒泉首飛，三級飛行異常，衛星未能入軌。團隊當場哭成一團。但更讓人意外的，是張昌武在失敗后做的決定。放棄已經投入大量資源的固體路線，全面轉向液氧甲烷。

這在當時幾乎是自殺式轉向。全球沒有任何液氧甲烷火箭成功入軌。團隊反對、投資人質疑、輿論唱衰。張昌武的邏輯倒很干脆，商業航天的終局是可回收復用，可回收的前提是液體發動機。先做固體賺錢再轉型，不如一步到位。

五年后，2023年7月12日，朱雀二號遙二火箭成功入軌，成為全球首枚實現入軌的液氧甲烷運載火箭。兩年后，2025年12月3日，朱雀三號首飛入軌成功，雖未完成軟著陸回收，但完整驗證了超音速再入、最大動壓穿越、高精度返回制導等關鍵節點。馬斯克本人發文說，它可能在五年內趕超獵鷹9號。

張昌武的路選對了。但選對的代價，是十年虧損37億。

PART.02

和SpaceX比

差的不只是一枚火箭

藍箭航天的招股書里，把SpaceX當對標寫了好幾章。

坦率講，差距客觀存在。

SpaceX獵鷹9號單枚助推器已重復使用34次以上，通過箭體回收把單次邊際成本壓到約1500萬美元，降幅達70%。當前發射成本約1.8萬元/公斤。

中國這邊，主流商業發射報價還在5到10萬元/公斤。藍箭測算是復用20次后壓到2萬元/公斤以下。數字差了一倍不止，關鍵在于"復用20次"還是在設計圖上。

商業閉環也有差距。

SpaceX 2025年營收約150億美元，2026年預計沖到220到240億美元，大部分來自星鏈。藍箭2025年全年營收5210萬元人民幣，不到SpaceX一天的零頭。SpaceX擁有火箭、星鏈、星艦構成的完整太空基礎設施鏈，藍箭還在攻堅"把火箭造好、把回收跑通"。

但差距也在縮小。

朱雀三號從立項到完成入軌級回收驗證只用了兩年。SpaceX獵鷹9號走完這段路花了近十年。跳過了“煤油+鋁合金”的試錯階段，直接上“液氧甲烷+不銹鋼”，這是中國的后發優勢。

另外一個讓藍箭敢賭的底氣。

朱雀三號從總體設計到核心動力到回收關鍵技術，100%自主突破，核心部件100%國產化。中國星網1.3萬顆衛星、千帆星座1.5萬顆衛星的組網需求，是SpaceX在美國也享受不到的本土市場縱深。簡單講，技術差距在，但需求端的確定性比美國更高。

中國商業航天的格局，可以分成兩條路線。

藍箭航天走的是“終局正確”。商業航天的終點是可回收液體火箭，早走晚走都得走，不如第一步就對準終點。代價是十年不盈利，研發投入是營收的幾十倍，2025年研發花了9.22億，營收才5210萬。

中科宇航走的是“過程正確”。楊毅強的邏輯同樣硬，先做固體火箭賺錢、積累客戶和發射經驗，再切液體可回收。成果很實誠，14次發射全成功，營收目前行業最高。

剩下幾家各有打法。天兵科技主打天龍系列液體火箭，零部件95%來自汽車、航空等產業鏈，市場化采購程度最高，成本控制上走得最快。星際榮耀的雙曲線系列已在2023年完成垂直起降驗證，2026年下半年計劃首飛回收。星河動力的智神星一號也在沖刺回收試驗。這四家加上藍箭，被稱為中國商業航天“五小龍”。

但五小龍綁一塊，一級市場估值加起來也就千億左右。SpaceX一個上市就萬億級。錢不是全部，但錢決定了你能浪費多少次試錯機會。商業航天最殘酷的地方就在這，寬容度跟融資規模成正比。

PART.03

2029，一張寫了十年的期票

藍箭航天的招股書把盈利時間點釘在2029年。到時候朱雀三號要具備常態化發射能力，單發1.5億，復用率穩定，入軌成功率高。

但通往2029的路，踩著兩根細鋼絲。

第一根是技術線。朱雀三號遙二回收能不能成，決定了750億估值能不能站住。如果今年回收試驗失敗，整個商業化時間表都要往后推，不只藍箭一家，下游的衛星星座部署也會被拖住節奏。

第二根是資金線。2025年末資產負債率已從31.79%升到54.99%，經營現金流凈額負12.21億，賬面累計未分配利潤負59.55億。75億募資看似撐得住，但萬一回收驗證不順利、需要更多輪火箭試驗，燒錢的速度就會遠比招股書算的快。

有行業分析師算過一筆賬，國內民營火箭靠發射服務實現盈虧平衡，年發射量需要到30到50次以上，復用率超過50%。這個節點，最快也要2028到2030年。

中國低軌衛星互聯網領域的兩大核心星座——星網和千帆給出了時間刻度。千帆一期1296顆衛星要在2027年前完成組網，星網要在2029年前部署約1300顆衛星鎖定頻譜。需求是確定的，但誰能把這批訂單吃下，取決于誰先把可回收跑通。

中國商業航天正處在光伏2015年、鋰電池2018年的位置，需求井噴前夜，技術驗證與資本密集涌入的交叉口。光伏當年學習率34.9%，鋰電池26.2%，瑞銀研報估測商業航天也在這個區間。每一次發射次數翻番，成本都會沿著這條曲線往下滑。

張昌武賭的就是這條曲線。方向對了，剩下的只是時間，他等得起嗎？