曹操出行龔昕，靠什么贏下3億“對(duì)賭”？

近日，曹操出行一紙股東大會(huì)公告，把龔昕推到臺(tái)前。

公司批準(zhǔn)向執(zhí)行董事兼CEO龔昕授出1046.59萬(wàn)股限制性股票（RSU）。按照曹操出行當(dāng)日收盤價(jià)30.06港元計(jì)算，這筆激勵(lì)賬面價(jià)值約合3.15億港元。執(zhí)行總裁兼CFO柳森森也獲授697.73萬(wàn)股限制性股票，約合2.10億港元。

但這不是馬上就能落袋的錢。公告顯示，這批限制性股票將在授出日期滿一周年，或相關(guān)表現(xiàn)目標(biāo)達(dá)成后歸屬，以較晚者為準(zhǔn)；表現(xiàn)目標(biāo)包括集團(tuán)市值、收入，以及平臺(tái)上運(yùn)營(yíng)的Robotaxi數(shù)量等里程碑。

此前，澎湃新聞援引知情人士報(bào)道稱，這套激勵(lì)計(jì)劃的考核包括市值1000億港元目標(biāo)，2030年累計(jì)投放10萬(wàn)輛完全定制Robotaxi也將納入關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)。

這張支票，一半是獎(jiǎng)勵(lì)過(guò)去，一半是押注未來(lái)。龔昕為什么能拿到這張支票，答案寫在曹操出行過(guò)去幾年的財(cái)報(bào)中，但未來(lái)，這筆錢能不能兌現(xiàn)，則取決于曹操出行能否證明自己不只是一家低毛利的網(wǎng)約車公司。

2025年，曹操出行收入201.90億元，同比增長(zhǎng)37.7%；GTV為234.27億元，同比增長(zhǎng)38.2%；虧損從上一年的12.46億元收窄至6.14億元。在出行行業(yè)整體承壓的當(dāng)下，這份年報(bào)并不難看。

然而，在資本市場(chǎng)上，曹操出行的表現(xiàn)并不穩(wěn)定。截至6月11日收盤，曹操出行股價(jià)收?qǐng)?bào)于34.82港元，總市值為203.27億港元，5月份以來(lái)大漲47.04%，但較其去年8月的高點(diǎn)，下跌逾62%。

一位長(zhǎng)期跟蹤出行的業(yè)內(nèi)人士表示，曹操出行的估值矛盾在于，網(wǎng)約車主業(yè)增長(zhǎng)越來(lái)越依賴外部聚合平臺(tái)流量，而Robotaxi故事在行業(yè)里尚未跑出穩(wěn)定的賺錢樣本，曹操出行對(duì)于吉利集團(tuán)的價(jià)值，也沒給它帶來(lái)溢價(jià)。

01、連續(xù)三年高增長(zhǎng)，龔昕拿到約3億港元“支票”

龔昕加入曹操出行的時(shí)間點(diǎn)很特殊，也證明了他眼光的“毒辣”。

2021年5月，龔昕正式加入曹操出行。彼時(shí)，出行行業(yè)格局已定，滴滴一家獨(dú)大，高德、美團(tuán)等流量平臺(tái)締造的聚合平臺(tái)來(lái)勢(shì)洶洶，以曹操出行為代表的背靠車企的網(wǎng)約車平臺(tái)正式站上牌桌。經(jīng)歷過(guò)早期的補(bǔ)貼混戰(zhàn)，運(yùn)力的合規(guī)性被擺到桌面上，此時(shí)，行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了精細(xì)化運(yùn)營(yíng)階段。

兩個(gè)月后，行業(yè)頭部App下架、停止新用戶注冊(cè)。原本高度集中的網(wǎng)約車市場(chǎng)，被撕開一道裂縫。

對(duì)當(dāng)時(shí)的曹操出行來(lái)說(shuō)，這既是機(jī)會(huì)，也是誘惑。當(dāng)然，這也是龔昕的機(jī)會(huì)。 作為行業(yè)老兵，龔昕在滴滴做過(guò)專車、優(yōu)享、代駕、兩輪車等業(yè)務(wù)，待了5年多，對(duì)出行行業(yè)有著極深的認(rèn)知。

2021年9月6日，龔昕加入三個(gè)多月后，曹操出行宣布完成38億元B輪融資，并正式公開“N3戰(zhàn)略”：New Car對(duì)應(yīng)定制車，New Power對(duì)應(yīng)新能源和補(bǔ)能體系，New Ecosystem對(duì)應(yīng)出行生態(tài)。這意味著，曹操出行并不只是想做網(wǎng)約車平臺(tái)，而是試圖把車輛、補(bǔ)能和運(yùn)營(yíng)效率都進(jìn)行整合。

“接下來(lái)先是擴(kuò)大規(guī)模，但不可能再去打補(bǔ)貼大戰(zhàn)。”在龔昕看來(lái)，補(bǔ)貼戰(zhàn)“屬于殺敵一千自損八百”，“如果你的商業(yè)模式本身沒有競(jìng)爭(zhēng)力，通過(guò)補(bǔ)貼去扭曲這個(gè)市場(chǎng)，最后可能什么都不剩”，“如果只是短期沖訂單量，曹操當(dāng)然可以大規(guī)模開城，但是，現(xiàn)在并不想這么做，而是在已有的城市里面深入”。

龔昕沒有把滴滴留下的窗口簡(jiǎn)單理解成搶訂單，而是選擇在車輛、補(bǔ)能、城市運(yùn)營(yíng)這些更重的環(huán)節(jié)上繼續(xù)投入。畢竟，網(wǎng)約車平臺(tái)不能只靠訂單增長(zhǎng)，車是不是更適合高頻運(yùn)營(yíng)，補(bǔ)能效率能不能提高，司機(jī)每天停在路上的時(shí)間能不能減少，都會(huì)影響這門生意最后能不能賺錢。

2023年，曹操汽車品牌的首款車型曹操60發(fā)布，曹操出行負(fù)責(zé)產(chǎn)品定義和智能交互，吉利負(fù)責(zé)整車開發(fā)和生產(chǎn)。龔昕當(dāng)時(shí)稱，“曹操汽車是為共享出行而生的定制車”。龔昕后來(lái)算過(guò)一筆賬：通過(guò)新的定制車體系降低司機(jī)進(jìn)入成本，再疊加換電模式，司機(jī)可以在同樣工作時(shí)間內(nèi)獲得更多收益；相比傳統(tǒng)汽油車，每月能幫司機(jī)至少節(jié)省3000元油費(fèi)。

相較于其他網(wǎng)約車平臺(tái)，曹操試圖往前多走一步，做得更重，參與定義車輛、補(bǔ)能和運(yùn)營(yíng)效率。后來(lái)的燈語(yǔ)找車、一鍵換氣、提前調(diào)溫、司機(jī)工作臺(tái)等功能，幾乎都是為網(wǎng)約車量身定制。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)也驗(yàn)證了當(dāng)時(shí)龔昕戰(zhàn)略的正確性。

2022年至2024年，曹操出行收入從76.31億元增至146.57億元，毛利率從-4.4%提升至8.1%，凈虧損從20.07億元收窄至12.46億元。到2025年，公司收入進(jìn)一步增至201.90億元，GTV達(dá)到234.27億元，虧損繼續(xù)收窄至6.14億元。

更重要的是，定制車的故事在2025年真正意義上變成了新的增長(zhǎng)曲線。2025年，曹操出行車輛銷售收入從2024年的8.67億元增至14.18億元，占總收入的7.0%，車輛銷售數(shù)量也從8004輛增至15346輛，其中大部分為第二代定制車型曹操60。

龔昕能拿到這張“支票”，也在情理之中。

02、網(wǎng)約車是底盤，整體還是虧的

來(lái)自河南的老陳，已經(jīng)在北京專職跑曹操出行兩年。每天出車10個(gè)小時(shí)左右，平均每小時(shí)到手40元，一天流水大概400元。他的車從平臺(tái)租賃而來(lái)，每月租金約4000元。扣除電費(fèi)、油費(fèi)等成本后，“一個(gè)月最終大概能剩6000元”。

他給我們看了一筆訂單：乘客端支付22.9元，司機(jī)端到賬17.24元，中間相差5.66元。這意味著，每完成一單，曹操出行將從司機(jī)端抽成接近25%，但是他覺得曹操出行整體上比較穩(wěn)定。

“我要求自己一個(gè)月要打100次車。”龔昕曾公開表示，他要求曹操出行管理層每人每月打車100單、接聽10位用戶電話，并體驗(yàn)司機(jī)和車管工作。本質(zhì)上，這種極端的產(chǎn)品主義也是龔昕的底色。這位起步于騰訊，先后供職于滴滴、阿里的產(chǎn)品經(jīng)理對(duì)產(chǎn)品近乎苛刻的要求。

“有人的青春是世界杯，而我的青春是魅族。”大學(xué)時(shí)期，龔昕用自己掙來(lái)的生活費(fèi)買過(guò)魅族M6，他會(huì)下載歌詞，到魅族論壇上和用戶討論歌詞與音樂如何匹配。“真正打動(dòng)我的，不只是這臺(tái)產(chǎn)品本身，而是魅族論壇里的反饋機(jī)制。”

曹操出行推出的定制車型——曹操60上的很多功能也是出自他手：乘客找不到車，車輛用燈語(yǔ)響應(yīng)；車內(nèi)有異味，就做一鍵換氣；冷熱不適，就提前調(diào)溫；司機(jī)長(zhǎng)時(shí)間在車?yán)锕ぷ鳎锌仄辆筒恢皇菉蕵菲粒撬緳C(jī)的“工作臺(tái)”。

這些功能有用，但短期內(nèi)并不能形成規(guī)模效應(yīng)，降低網(wǎng)約車的運(yùn)營(yíng)成本。

2025年，曹操出行服務(wù)收入185.64億元，占總收入的92.0%，網(wǎng)約車業(yè)務(wù)是底盤。同時(shí)，網(wǎng)約車的運(yùn)營(yíng)成本并不低，2025年曹操出行銷售成本為183.00億元，占收入的90.6%；毛利只有18.90億元。同期，公司銷售及營(yíng)銷開支增至18.03億元，其中聚合平臺(tái)傭金從10.46億元增至15.65億元，同比增長(zhǎng)49.6%。

聚合平臺(tái)是一把雙刃劍。高德、美團(tuán)等入口能帶來(lái)訂單和城市覆蓋，但規(guī)模越大，支付給外部入口的傭金也越高。2022年至2024年，曹操出行來(lái)自聚合平臺(tái)的訂單量占比分別為51.4%、74.1%、85.7%。

“這個(gè)數(shù)據(jù)還在上升，目前除了滴滴、高德，其他出行平臺(tái)App的打開率持續(xù)走低。”一位接近曹操出行人士對(duì)我們表示。

這也導(dǎo)致曹操出行目前依然沒有實(shí)現(xiàn)全年盈利，但虧損在收窄。2021年至2024年，公司凈虧損從約30.08億元降至12.46億元；2025年進(jìn)一步收窄至6.14億元，同比收窄50.8%。

上述長(zhǎng)期跟蹤出行的業(yè)內(nèi)人士也認(rèn)為，曹操出行主業(yè)還在增長(zhǎng)，但增長(zhǎng)越來(lái)越依賴外部聚合平臺(tái)流量，目前，網(wǎng)約車的成本結(jié)構(gòu)注定了這不是一個(gè)好的生意。曹操出行更大的想象空間還是在定制車、Robotaxi，這兩個(gè)形成規(guī)模后，才能真正意義上對(duì)網(wǎng)約車市場(chǎng)進(jìn)行降本增效，提高利潤(rùn)。

03、Robotaxi還不是好故事，“支票”能兌現(xiàn)嗎？

龔昕要兌現(xiàn)這張支票，不能只靠曹操出行繼續(xù)做大網(wǎng)約車。資本市場(chǎng)真正要看的，是曹操出行能不能證明自己不只是一家低毛利的網(wǎng)約車公司，而是能承擔(dān)起吉利集團(tuán)試驗(yàn)田的角色。

2025年12月，曹操出行發(fā)布Robotaxi“十年百城千億”戰(zhàn)略目標(biāo)時(shí)，吉利控股集團(tuán)CEO安聰慧曾公開表示：“曹操出行不僅是吉利控股旗下的科技出行平臺(tái)，更是我們探索未來(lái)出行、實(shí)現(xiàn)Robotaxi商業(yè)化運(yùn)營(yíng)最重要的載體，也是驗(yàn)證前沿技術(shù)和全生態(tài)協(xié)同能力的先鋒。”

這意味著，吉利集團(tuán)對(duì)曹操出行的定位從來(lái)就不是單純的網(wǎng)約車入口。

吉利有造車、供應(yīng)鏈和智能化能力，但它需要真實(shí)、高頻、復(fù)雜的城市出行場(chǎng)景。司機(jī)一天在車?yán)锎嗑茫丝蜑槭裁赐对V，一輛車每天跑多少單，補(bǔ)能、清潔、維保和折舊成本怎么攤，這些真實(shí)的數(shù)據(jù)需要日復(fù)一日地在真實(shí)訂單中校準(zhǔn)和驗(yàn)證。

事實(shí)上，曹操出行的定制車型曹操60盡管取得了不錯(cuò)的成績(jī)，但更多也只是向Robotaxi過(guò)渡的產(chǎn)品，曹操60不是只給吉利貢獻(xiàn)訂單網(wǎng)絡(luò)，也在把車輛放進(jìn)高強(qiáng)度運(yùn)營(yíng)里做壓力測(cè)試，把司機(jī)、乘客、車輛、補(bǔ)能和城市調(diào)度的數(shù)據(jù)反過(guò)來(lái)用于下一代定制車和Robotaxi。

今年4月，曹操出行推出的原生開發(fā)Robotaxi車型Eva Cab在北京車展亮相。這款車集成了吉利的電動(dòng)智能汽車研發(fā)制造能力、L4級(jí)智駕方案，以及曹操出行多年共享出行運(yùn)營(yíng)與服務(wù)洞察，基于自動(dòng)駕駛運(yùn)營(yíng)場(chǎng)景研發(fā)，計(jì)劃于2027年量產(chǎn)，到2030年累計(jì)投放10萬(wàn)輛。

但問題在于，Robotaxi更多還只是停留在戰(zhàn)略意義上，目前并沒有帶來(lái)太多實(shí)際收益。2025年年報(bào)中，曹操出行并未單獨(dú)披露Robotaxi收入，收入結(jié)構(gòu)仍主要由出行服務(wù)、車輛銷售和其他收入構(gòu)成。年報(bào)披露，截至年報(bào)日期，曹操出行已部署90輛第二代Robotaxi。

Robotaxi市場(chǎng)并不是沒有熱度，已經(jīng)上市的Robotaxi公司還深陷虧損之中，資本市場(chǎng)并沒有為這個(gè)故事買單。2025年，文遠(yuǎn)知行收入同比增長(zhǎng)89.6%，達(dá)到6.846億元，但全年凈虧損高達(dá)16.55億元；小馬智行Robotaxi服務(wù)收入同比增長(zhǎng)128.6%，達(dá)到1660萬(wàn)美元，但經(jīng)營(yíng)層面仍處于虧損投入期。

龔昕此前公開表示，推動(dòng)Robotaxi商業(yè)化落地，需滿足“無(wú)人自動(dòng)駕駛、定制車及自動(dòng)化運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)三要素的深度耦合”，其中自動(dòng)化運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)是Robotaxi大規(guī)模商業(yè)化的關(guān)鍵。

“90輛到10萬(wàn)輛之間，差的不是幾次產(chǎn)品發(fā)布，而是一整套無(wú)人車隊(duì)商業(yè)化能力。車輛能不能自動(dòng)駕駛只是第一步，真正決定估值的，是單車每天能跑多少單，是否還需要安全員，遠(yuǎn)程接管和運(yùn)維成本怎么攤，跨城市復(fù)制時(shí)監(jiān)管、牌照和基礎(chǔ)設(shè)施成本會(huì)不會(huì)重新抬高。”上述長(zhǎng)期跟蹤出行的業(yè)內(nèi)人士表示，資本市場(chǎng)并不是看不懂Robotaxi，而是不愿意在商業(yè)化變量還沒有跑通時(shí)提前支付過(guò)高溢價(jià)。

Robotaxi是曹操出行對(duì)未來(lái)的布局，甚至被當(dāng)作龔昕能否兌現(xiàn)“支票”的重要KPI，但其想要實(shí)現(xiàn)Robotaxi運(yùn)營(yíng)平臺(tái)的野心，道阻且長(zhǎng)。