一季度降幅收窄至0.7%，白酒行業熬過了最冷冬天？|財報解讀

近期，21家白酒上市公司已全部披露了2025年年報與2026年一季報。

將這兩份財報答卷并置，一個不容回避的問題浮出水面：2025年全年，僅有1家上市酒企實現逆勢增長;而進入2026年一季度，業績增幅轉正的企業已升至4家，部分酒企降幅亦同步收窄。

這種從“全面承壓”到“局部回暖”變化的背后，究竟是行業已觸達周期底部并走向真實修復，還是僅為酒企以價換量或渠道騰挪所換取的短暫喘息?

業績收縮下的分化與破局

據佳釀網統計，2025年，21家白酒上市公司總營收同比減少達到830億元以上，利潤總額合計縮水超過410億元。

具體來看，2025年，僅汾酒一家實現了營收與凈利潤的同比雙增，增速分別為7.52%和0.03%，其余上市酒企均出現不同程度下降。其中，6家營收降幅超過30%，8家凈利潤降幅超過50%。同期，5家上市酒企營收跌破50億元關口。

顯而易見，在過去的一年，無論是龍頭酒企，還是腰部品牌，都面臨著不小的經營壓力。換言之，在本輪行業調整周期中，各線酒企已從“增速放緩”演變為“全面承壓”。

不過，進入2026年，行業整體出現了一些積極信號。數據顯示，今年第一季度，A股20家白酒上市公司營收總額、利潤總額分別同比微降0.7%、1.8%，降幅較2025年大幅收窄。同期，4家酒企實現營收、凈利潤雙增長，分別為茅臺、五糧液、迎駕貢酒和老白干酒。

其中，茅臺業績增速轉正，主要是得益于直銷渠道的放量。數據顯示，今年第一季度，茅臺實現營收為547.03億元，同比增長6.34%;實現凈利潤為272.43億元，同比增長1.47%。

分渠道來看，茅臺批發代理渠道營收為243.8億元，同比下降10.9%。而直銷渠道營收則升至295億元，同比大幅增長27.1%，占企業酒類收入比重從去年同期的45%躍升至55%。

值得關注的是，在此期間，i茅臺實現營收為215.5億元，同比暴增267%，在直銷中的占比從去年同期的25.3%飆升至73.1%，在酒類整體營收中的占比達到40%，成為茅臺增速轉正的核心引擎。

通過數據可以看出，茅臺正以i茅臺替代傳統渠道的放量功能，而此前由經銷商體系支撐的銷售網絡也正在被重新定義。進一步來講，依托i茅臺，茅臺不僅可以繞過中間環節，直接掌握終端定價權和消費者數據，提升市場響應速度，更在悄然間重塑著廠商話語權的天平。

與茅臺依靠渠道變革實現增長不同，老白干酒的業績能夠轉正，則更多依賴于低端產品的驅動。

數據顯示，今年第一季度，老白干酒錄得營收為12.2億元，同比增長4.49%;錄得凈利潤為1.65億元，同比增長8.55%。其中，100元以上高檔白酒實現營收為5.96億元，同比下降9.81%;100元以下大眾產品實現營收為6.19億元，同比大幅增長23.45%。

此消彼長之下，低檔產品成為老白干酒業績增長的主引擎，這也是其近些年百元以下產品收入首次在單季度超越百元以上產品。

可以說，老白干酒用自身實踐揭示了一個行業邏輯：在當前復雜的市場環境下，精準捕捉消費降級趨勢、主動向大眾價格帶靠攏的酒企，反而比固守中高端價位的酒企更具報表韌性。

相關數據亦佐證了這一點。數據顯示，2024年，大眾酒市場規模為1500億元，預計2025年有望突破2000億元大關，其中百元以下大眾價位增速居前，50-150元價格帶是高確定性的增量賽道。大眾酒本身的容量與趨勢，為酒企降維策略提供了基本面支撐。

正如佳釀網創始人、酒業觀察家劉紅增所言：“老白干憑借大眾價格帶的放量實現業績反轉，說明其及時捕捉到了消費理性化的浪潮，這步棋走得清醒。但這并不是以品牌驅動的‘價值增長’，而是以價格下移帶動的‘份額增長’。”

在他看來，在當前消費降級的背景下，越來越多酒企正加速布局大眾酒賽道，并且價格戰的隱憂已然浮現，渠道利潤也在持續收窄。“以價換量”的策略能否持續，取決于大眾價格帶的競爭烈度會不會進一步侵蝕利潤空間，而中高端產品何時能重新扛起增長大旗則是關鍵變量。

“對老白干而言，短期報表改善固然可喜，但若不能盡快在‘量增’的基礎上提升盈利能力，增長的質量將大打折扣。”劉紅增如是說道。

考驗逐季改善預期的三大變量

老白干酒的“以價換量”和茅臺的“渠道變革”，是這一輪財報季中具有代表性的兩大戰略轉向。它們共同揭示了一個現實：舊的增長公式已然失效，所有企業都應在行業調整中摸索新路徑。

正是在這樣的背景下，“逐季改善”成為當前市場對行業2026年走勢的核心期待。在佳釀網看來，這一期待能否兌現，主要取決于三個變量。

首先是淡季庫存消化進度。眾所周知，第二季度是白酒銷售的傳統淡季，經歷了春節旺季的集中出貨后，經銷商庫存是否重新積壓是重要觀察指標。華泰證券在其研報中指出，批價企穩、庫存去化、渠道情緒修復是行業走出調整期的核心觀察變量。

換言之，如果第二季度渠道庫存不升反降，表明終端實際消化能力好于預期;反之，則意味著第一季度的增長有相當部分是庫存的前移而非終端的消化，若是如此，2026年國慶中秋雙節備貨的渠道補庫動力將會后勁不足。

其次是消費場景的恢復程度。作為白酒消費的重要場景，商務消費是次高端及以上價格帶產品的核心支撐，占比行業份額在40%左右。當前商務宴請場景雖有邊際修復，但尚未出現趨勢性回暖信號。

從這個角度來講，在商務需求沒有實質性恢復之前，次高端酒企的業績壓力將很難得到根本緩解，行業整體的景氣度修復亦會因此受到制約。

第三是政策發力與消費信心能否形成共振。從政策方面來看，今年以來，相關部門推出了一系列提振消費的舉措，同時工信部印發的《釀酒產業提質升級指導意見(2026-2030年)》也明確將釀酒產業界定為“傳統優勢產業、基礎民生產業和歷史經典產業”，打破了此前市場對白酒行業“管控收縮”的固有認知。從“提振消費”到“產業界定”，政策基調的這一轉變，無疑為行業修復提供了至關重要的信心底座。

但政策暖意傳導至消費端并非一蹴而就，因為居民消費信心修復滯后于政策發力的節奏。尤其是當前理性消費已成主流，“存錢避險”傾向顯著高于“花錢消費”，預防性儲蓄動機依然強烈。

因此，只有當政策驅動的消費活力與居民自發的消費信心同步修復，形成良性共振，行業的需求底盤才能真正筑牢。否則，任何由單一因素驅動的短暫回暖，都可能只是“小陽春”，而非真正的周期反轉。

整體而言，站在當前這個行業調整的關鍵節點，我們既不必因為2025年行業整體下滑就過度悲觀，也不能因為一季度出現邊際改善就盲目樂觀。畢竟，整個行業已經告別了過去普漲的紅利時代，未來的增長必然是分化式的。而只有那些能精準把握消費趨勢、靈活調整產品與渠道策略的企業，才能在調整周期中站穩腳跟，找到屬于自己的增長錨點。

多份券商研報亦認為，目前白酒行業修復正沿著“供給→渠道→報表→需求”的路徑依次傳導，現在處于第二至第三階段的過渡期，那些率先完成調整的酒企，其報表層面的實質性改善預計將在下半年兌現。與此同時，行業競爭的重心正從過去的渠道拼搶，轉向對消費者的深度培育，這一能力的構建將成為搶占下一輪周期先機的關鍵。