恒翼能出海風(fēng)險(xiǎn)觀察：海外大客戶停建兩廠，2025年下半年銷售規(guī)模環(huán)比驟降約80%|讀懂IPO

本文來(lái)源：時(shí)代商業(yè)研究院 作者：陳佳鑫、鄭琳

來(lái)源|時(shí)代商業(yè)研究院

作者|陳佳鑫、鄭琳

編輯|鄭琳

在國(guó)產(chǎn)鋰電設(shè)備出海成為行業(yè)共識(shí)的背景下，沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO的廣東恒翼能科技股份有限公司（下稱“恒翼能”），拿出了一份近乎“突進(jìn)式”的海外業(yè)務(wù)成績(jī)單。

7月7日，恒翼能披露第二輪審核問(wèn)詢函回復(fù)文件，從業(yè)績(jī)來(lái)看，三年間（2023—2025年）其外銷收入從近乎為零躍升至營(yíng)收占比近半，且毛利率是內(nèi)銷的3倍，成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)核心引擎。

只是亮眼數(shù)據(jù)的底色之下，風(fēng)險(xiǎn)早已暗流涌動(dòng)：高度綁定的歐洲核心客戶產(chǎn)能規(guī)劃收縮，鋰電設(shè)備出口管制暫停期限步步臨近，恒翼能國(guó)內(nèi)鋰電擴(kuò)產(chǎn)周期回落之后轉(zhuǎn)向海外的增長(zhǎng)路徑，正同時(shí)遭遇客戶端與政策端的雙重考驗(yàn)。

數(shù)據(jù)方面，2025年下半年該公司來(lái)自海外大客戶的收入環(huán)比驟降約80%，已敲響警鐘。

這份靠單一海外大客戶撐起的高增長(zhǎng)成績(jī)單，能否支撐起恒翼能的IPO估值與長(zhǎng)期成長(zhǎng)，成為監(jiān)管問(wèn)詢與市場(chǎng)質(zhì)疑的核心關(guān)注點(diǎn)。

外銷占比三年跳升，毛利率3倍于內(nèi)銷

從業(yè)績(jī)結(jié)構(gòu)來(lái)看，恒翼能的海外業(yè)務(wù)正以驚人的速度擴(kuò)張。招股書顯示，2023—2025年，恒翼能外銷收入分別為0.03億元、3.6億元、7.02億元，占總營(yíng)收的比重分別為0.29%、29.23%、49.53%，三年間從近乎為零躍升至半壁江山。

收入高增長(zhǎng)的同時(shí)，外銷還保持超高毛利率。2025年恒翼能內(nèi)銷毛利率僅為15.68%，外銷毛利率則高達(dá)47.51%，接近內(nèi)銷的3倍。

外銷高增長(zhǎng)背后，是對(duì)單一海外大客戶的高度依賴。招股書顯示，恒翼能的外銷收入多數(shù)來(lái)自歐洲動(dòng)力電池企業(yè)ACC（AUTOMOTIVE CELLS COMPANY SE）。2025年，恒翼能來(lái)自ACC的收入占比達(dá)39.99%，同年上半年這一比例曾高達(dá)79.72%，為當(dāng)期第一大客戶。

ACC由Stellantis集團(tuán)、道達(dá)爾能源與梅賽德斯-奔馳三大巨頭合資成立，是歐洲車企“抱團(tuán)”打造的本土動(dòng)力電池龍頭，承載著歐洲汽車工業(yè)擺脫中日韓電池依賴、掌握“動(dòng)力電池工業(yè)主權(quán)”的戰(zhàn)略使命。

對(duì)恒翼能而言，切入ACC供應(yīng)鏈不僅可能帶來(lái)高額訂單與利潤(rùn)，更成為其打入歐洲主流車企供應(yīng)鏈、實(shí)現(xiàn)“解決方案出海”的標(biāo)志性成果。在第一輪問(wèn)詢回復(fù)中，恒翼能曾將海外市場(chǎng)布局作為核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，ACC的項(xiàng)目也成為其整線交付能力的重要背書。

ACC三大工廠停掉兩個(gè)，大客戶需求存隱憂

然而，這份被寄予厚望的海外合作，正面臨客戶自身產(chǎn)能規(guī)劃不及預(yù)期的挑戰(zhàn)。

據(jù)第一輪問(wèn)詢回復(fù)文件，按照最初規(guī)劃，ACC本應(yīng)在法國(guó)、德國(guó)、意大利分別建設(shè)三座40GWh電池工廠，到2030年的總產(chǎn)能為120GWh，配套歐洲車企電動(dòng)化轉(zhuǎn)型。但項(xiàng)目推進(jìn)可能遠(yuǎn)低于預(yù)期，根據(jù)意大利金屬工人工會(huì)（UILM）發(fā)布的聲明，2026年2月，ACC管理層已通知UILM稱德國(guó)、意大利兩座工廠項(xiàng)目被“最終擱置”，且重啟前提“極不可能滿足”。

就ACC暫停建廠帶來(lái)的影響，恒翼能向時(shí)代商業(yè)研究院表示，公司現(xiàn)有其他主要海外銷售訂單均處于交付、安裝調(diào)試過(guò)程中，項(xiàng)目狀態(tài)無(wú)異常，不存在因客戶達(dá)產(chǎn)不及預(yù)期、客戶股東破產(chǎn)或客戶主要股東重大財(cái)務(wù)困難導(dǎo)致相關(guān)訂單取消、暫停執(zhí)行或無(wú)法繼續(xù)履約的情形。公司境外銷售仍然具備高度的可持續(xù)性。

實(shí)際上唯一投產(chǎn)的法國(guó)工廠運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)同樣不佳。據(jù)彭博新聞社2026年2月引述的報(bào)道，該廠月產(chǎn)能僅能裝備約1000輛電動(dòng)車，遠(yuǎn)低于2025年15萬(wàn)輛/年的目標(biāo)。客戶產(chǎn)能擴(kuò)張節(jié)奏驟然放緩，直接牽動(dòng)恒翼能的訂單前景。

第二輪問(wèn)詢中，深交所重點(diǎn)問(wèn)及歐美車企推遲電動(dòng)化是否會(huì)對(duì)訂單執(zhí)行及收入產(chǎn)生重大不利影響。恒翼能回應(yīng)稱，全球電動(dòng)化大趨勢(shì)未變，部分車企放緩節(jié)奏是轉(zhuǎn)型路徑的理性修正，公司在手歐美訂單執(zhí)行不受影響。

但值得注意的是，在樂(lè)觀回復(fù)的同時(shí)，恒翼能也在最新版招股書風(fēng)險(xiǎn)提示中補(bǔ)充：2025年起部分歐美車企電動(dòng)化轉(zhuǎn)型節(jié)奏更趨務(wù)實(shí)，可能導(dǎo)致原有大規(guī)模產(chǎn)能建設(shè)延遲或縮減，進(jìn)而影響公司海外訂單的獲取及執(zhí)行進(jìn)度。

但數(shù)據(jù)已率先敲響警鐘，2025年下半年恒翼能來(lái)自ACC的收入已環(huán)比大幅下降。根據(jù)兩版招股書（2025年12月、2026年7月更新），2025年上半年、2025年全年，恒翼能來(lái)自ACC的收入分別為4.74億元、5.7億元，2025年下半年來(lái)自ACC的收入僅為0.96億元，環(huán)比大幅下降約80%。

事實(shí)上，恒翼能并未真正擺脫大客戶依賴，只是完成了從“國(guó)內(nèi)大客戶依賴”到“海外大客戶依賴”的切換。此前該公司收入高度依賴寧德時(shí)代（300750.SZ，3750.HK），2023年占比曾接近八成；隨著國(guó)內(nèi)鋰電擴(kuò)產(chǎn)周期回落，寧德時(shí)代采購(gòu)規(guī)模下降，恒翼能轉(zhuǎn)向海外尋求增量，卻又迅速形成對(duì)ACC的單一依賴。一旦客戶產(chǎn)能規(guī)劃收縮，恒翼能業(yè)績(jī)將面臨直接沖擊。

出口管制臨期，政策風(fēng)險(xiǎn)不容忽視

比客戶需求波動(dòng)更具風(fēng)險(xiǎn)的是出口管制政策。2025年10月，商務(wù)部、海關(guān)總署發(fā)布《對(duì)鋰電池和人造石墨負(fù)極材料相關(guān)物項(xiàng)實(shí)施出口管制的決定》，將化成分容系統(tǒng)、分容柜等鋰電后段核心設(shè)備列入管制清單，這正是恒翼能的核心產(chǎn)品。同年11月，相關(guān)部門宣布該管制措施暫停一年執(zhí)行。

如今暫停一年的時(shí)限逐步臨近，后續(xù)政策是否落地、管制力度如何，仍存較強(qiáng)不確定性。在第一輪問(wèn)詢回復(fù)中，恒翼能曾表示，管制并非禁止出口，企業(yè)只需按規(guī)定申請(qǐng)?jiān)S可即可正常開展業(yè)務(wù)，但同時(shí)也承認(rèn)，政策實(shí)施短期內(nèi)會(huì)造成流程摩擦與交付不確定性。

對(duì)于海外收入占比近半的恒翼能而言，出口管制走向至關(guān)重要。若暫停期結(jié)束后管制實(shí)施，不僅會(huì)增加該公司海外訂單的審批流程與時(shí)間成本，影響交付效率，極端情況下還可能限制部分高端設(shè)備出口，直接削弱公司海外拓展能力。在歐洲本土電池產(chǎn)業(yè)發(fā)展放緩的背景下，政策摩擦或?qū)⑦M(jìn)一步加大恒翼能海外業(yè)務(wù)的拓展難度。

整體來(lái)看，恒翼能憑借切入歐洲頭部電池企業(yè)供應(yīng)鏈，實(shí)現(xiàn)了收入與盈利的快速提升，講述了國(guó)產(chǎn)鋰電設(shè)備企業(yè)出海的成長(zhǎng)故事。但單一海外大客戶的規(guī)劃產(chǎn)能收縮風(fēng)險(xiǎn)、歐洲電動(dòng)化節(jié)奏放緩的壓力，疊加出口管制的政策不確定性，使其高增長(zhǎng)的可持續(xù)性仍待驗(yàn)證。

對(duì)于沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO的恒翼能而言，化解客戶集中風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)對(duì)海外政策波動(dòng)，將是其發(fā)展路上必須直面的長(zhǎng)期命題。

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