賣光伏銀粉營收突破50億、毛利率僅2%，跌落榜首的建邦金屬三闖IPO

出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 星空

編輯 | 王亞靜

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

在光伏產(chǎn)業(yè)鏈上，有一種材料始終隱于幕后，卻決定著每一塊電池片能否將陽光轉(zhuǎn)化為電流——銀粉。

它是光伏銀漿的核心原料，而銀漿又是電池導(dǎo)電的命脈。可以說，沒有銀粉，再高效的光伏技術(shù)也只是紙上談兵。

濟(jì)南建邦金屬材料股份有限公司（以下簡稱“建邦金屬”）就是一家主要生產(chǎn)光伏銀粉的中國供應(yīng)商。7月14日，公司向港交所遞交了上市招股書，第三次沖刺港交所IPO。

建邦金屬曾在2023年拿下行業(yè)第一的寶座，如今已經(jīng)被兩名后來者反超。2025年，公司營收突破50億元大關(guān)，但同期毛利率卻不及5%，2026年前五個月更是低至2%。

一邊是規(guī)模狂飆，另一邊是利潤微薄，建邦金屬IPO屢敗屢戰(zhàn)背后，折射出在光伏銀粉賽道內(nèi)卷周期下，企業(yè)對突圍的急切。

1、中國光伏銀粉頭部廠商，卻被兩名同行反超

建邦金屬的前身是建邦膠體材料，由陳箭在2010年創(chuàng)辦。

創(chuàng)業(yè)初期，公司聚焦高科技新能源、高端材料賽道。2012年，在行業(yè)調(diào)研中發(fā)現(xiàn)國內(nèi)光伏銀粉高度依賴進(jìn)口，于是決定布局光伏銀粉并啟動專項(xiàng)研發(fā)，逐步搭建研發(fā)、生產(chǎn)、銷售一體化體系。

2022年7月，陳箭通過傳承安排退出，由當(dāng)時年僅30歲的兒子陳子淳接班，成為董事會主席、執(zhí)行董事及控股股東，全面主導(dǎo)公司戰(zhàn)略與經(jīng)營。

在陳子淳的帶領(lǐng)下，建邦金屬躋身行業(yè)前列。

弗若斯特沙利文的資料顯示，按中國光伏銀粉銷售收入計(jì)算，截至2023年末，建邦金屬在所有國內(nèi)生產(chǎn)商中排名第一，市占率10.0%。

可惜，建邦金屬在行業(yè)第一的寶座上并未坐穩(wěn)。2024年公司市占率下滑至9.8%，排名跌至第三；2025年，公司雖仍位居第三，但市占率進(jìn)一步降至9.3%。

短短兩年時間，建邦金屬被兩家同行企業(yè)反超，而兩家企業(yè)都是后起之秀。

其中，2025年排名行業(yè)第一的「公司A」成立于2021年，僅用5年時間就成為行業(yè)龍頭，可見實(shí)力不凡。緊隨其后的「公司B」成立于2012年，也比建邦膠體材料成立時間晚兩年。

其實(shí)，建邦金屬并未放慢速度。2023年至2025年，建邦金屬的營收從27.82億元增長至50.67億元，增幅超過82%。

但整個行業(yè)以及同行企業(yè)跑得更快，中國光伏行業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2023年至2025年，光伏銀粉的中國市場銷售收入從281億元增至525億元，增幅達(dá)到86.8%。

在行業(yè)市場快速擴(kuò)張之時，建邦金屬并沒有跑贏行業(yè)和競爭對手的增速。

更棘手的是，建邦金屬的龍頭地位建立在相對脆弱的供應(yīng)鏈之上——面臨著客戶與供應(yīng)商的雙重高度集中的問題。

2023年至2026年前五個月，公司來自前五大客戶收入占比始終超過71%，第一大客戶占比長期維持在20%以上；同期對前五大供應(yīng)商采購占比超過97%，第一大供應(yīng)商采購占比從51.1%攀升至75.1%。

這意味著，建邦金屬并非一個擁有強(qiáng)議價能力的產(chǎn)業(yè)鏈主導(dǎo)者，而是一個可能會被上下游兩頭擠壓的中間商。

倘若出現(xiàn)大客戶的訂單波動、主要供應(yīng)商的供給波動，或都將使公司面臨業(yè)績被沖擊的重大風(fēng)險(xiǎn)。

2、營收暴漲，難掩微薄盈利底色

如果只看營收，建邦金屬的爬升曲線陡峭。

2023年至2025年，公司營收從27.82億元躍升至39.50億元，再到50.67億元，年復(fù)合增長率超過30%；2026年前五個月，營收更是同比暴漲187.4%至40.50億元。

（圖 / 招股書）

營收一路高漲，但盈利空間卻狹窄。2023年至2025年，公司毛利率分別僅為3.9%、3.3%、4.7%，凈利率分別為2.2%、2.0%、3.3%；2026年前五個月，毛利率進(jìn)一步下探至2.0%，凈利率僅1.4%。

可以說，建邦金屬幾乎在貼著盈虧平衡線飛行。這意味著，原材料價格的劇烈波動、產(chǎn)品價格的調(diào)整，都可能讓公司直接從盈利轉(zhuǎn)入虧損。

低毛利的根源，在于建邦金屬的定價模式：成本加成。

據(jù)悉，公司銀粉產(chǎn)品的定價以主要原材料硝酸銀的價格為基礎(chǔ)加價，而硝酸銀價格又直接掛鉤白銀市場價。

2026年前五個月，公司原材料成本占銷售成本比重高達(dá)99.7%，其中硝酸銀采購成本占原材料采購成本的99.6%。

這種商業(yè)模式的本質(zhì)，更接近貴金屬貿(mào)易而非高端材料制造。正如公司在招股書中所言：“以微薄的利潤率營運(yùn)，加上市場競爭激烈等因素，可能會使我們更易受不利宏觀經(jīng)濟(jì)或特定行業(yè)發(fā)展所影響。”

更令人擔(dān)憂的是建邦金屬的現(xiàn)金流狀況。

2023、2024年經(jīng)營現(xiàn)金流連續(xù)大額凈流出，分別為-2.11億元、-3.69億元，核心拖累來自持續(xù)走高的應(yīng)收票據(jù)：2024年末應(yīng)收票據(jù)達(dá)1.75億元，大量營運(yùn)資金被下游回款占用；2025年票據(jù)規(guī)模回落至0.45億元，經(jīng)營現(xiàn)金流短暫修復(fù)至凈流入2.91億元。

但在2026年前五月，其經(jīng)營現(xiàn)金流凈額再度轉(zhuǎn)負(fù)，凈流出1962萬元，同期應(yīng)收票據(jù)回升至0.80億元，資金占用問題反復(fù)出現(xiàn)，造成經(jīng)營現(xiàn)金流不穩(wěn)定，且內(nèi)生“造血”能力薄弱。

這也導(dǎo)致賬面資金的安全墊同樣堪憂。2023年末、2024年末，建邦金屬的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅1080萬元、2945萬元。2024年，公司營收接近40億元，當(dāng)期期末背負(fù)著2.06億元短期銀行借款，資金鏈捉襟見肘。

2025年，公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物跳升至1.90億元，但在2026年5月末又回落至1.78億元。

（圖 / 招股書）

令外界費(fèi)解的是：2024年公司經(jīng)營現(xiàn)金流“失血”、賬上現(xiàn)金不足3000萬元的情況下，公司卻實(shí)施了3000萬元分紅。

如今，公司又計(jì)劃用IPO募資償還銀行債務(wù)。一邊大手筆分紅，一邊伸手市場募資還債，這種財(cái)務(wù)安排，難免讓外界對公司內(nèi)部治理與資金規(guī)劃的審慎程度產(chǎn)生疑問。

3、面臨單一產(chǎn)品依賴與技術(shù)迭代的雙重夾擊

如果說公司市場份額下滑、低毛利是短期經(jīng)營難題，那么單一產(chǎn)品依賴疊加行業(yè)去銀化浪潮，則是決定建邦金屬中長期生存空間的根本性風(fēng)險(xiǎn)。

畢竟，建邦金屬的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)極度單一。2023年至2026年前五個月，銀粉銷售收入占比分別高達(dá)99.1%、97.4%、97.3%和98.8%。

（圖 / 招股書）

可見建邦金屬的收入幾乎都系于銀粉這個單一產(chǎn)品之上，一旦銀粉市場需求出現(xiàn)風(fēng)吹草動，公司的基本盤也會劇烈震蕩，沒有其他業(yè)務(wù)可以對沖經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

在光伏電池的成本結(jié)構(gòu)中，銀漿是非硅成本中占比最高的部分。過去3年，銀價一直在持續(xù)攀升。

據(jù)弗若斯特沙利文的資料，白銀平均價格從2023年的4900元/千克上升30.6%至2024年的6400元/千克，并在2025年進(jìn)一步上漲34.4%至8600元/千克。

在國內(nèi)，白銀平均價格由2025年前五個月的7100元/千克，上漲152.1%至2026年同期的1.79萬元/千克。

銀價的上漲不僅帶動了建邦金屬年度營收的增長，同時也會增加光伏銀粉在光伏電池成本結(jié)構(gòu)中的占比。對于毛利率本就微薄的光伏組件企業(yè)而言，降銀、減銀甚至無銀，自然就成為成本控制的必然選擇。

目前，光伏銀粉的替代方案主要集中于銀包銅及電鍍銅技術(shù)。

建邦金屬在招股書中坦言，技術(shù)進(jìn)步及用于光伏電池的光伏銀粉替代材料的發(fā)展，可能會對公司銀粉產(chǎn)品的需求造成負(fù)面影響。并且，任何類似事件均可能對公司的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大不利影響。

未來，一旦市場形成“去銀化”的浪潮，建邦金屬的估值邏輯將面臨根本性重塑。

目前，行業(yè)第一的競爭對手「公司A」，業(yè)務(wù)布局顯然更加多元，產(chǎn)品不止有銀粉，還有銅粉、鎳粉及其他金屬粉，顯然比建邦金屬有更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

面對這場生死攸關(guān)的技術(shù)變局，建邦金屬并非毫無準(zhǔn)備。公司在招股書中透露，正在開發(fā)銅粉及銀包銅粉相關(guān)專利組合。

依托相關(guān)項(xiàng)目，公司開發(fā)出兩條銀包銅粉制備技術(shù)路線、三條銅粉合成技術(shù)路線及兩條銅粉抗氧化表面改性技術(shù)路線，共7套技術(shù)路線，現(xiàn)階段正在推進(jìn)中試放大與量產(chǎn)籌備，后續(xù)將為相關(guān)技術(shù)成果申請專利。

也就是說，公司雖有多元化布局，但相關(guān)產(chǎn)品還未量產(chǎn)和推向市場，短時間內(nèi)難以成為“第二增長曲線”。

此次IPO，建邦金屬的募資計(jì)劃之一，就是用于加強(qiáng)研發(fā)工作及推動技術(shù)創(chuàng)新，重點(diǎn)覆蓋“無銀替代、降銀過渡、非銀拓展”三個方向，分別對應(yīng)開發(fā)銅粉等完全替代方案、銀包銅等降銀量的過渡技術(shù)以及拓展非光伏領(lǐng)域的新應(yīng)用場景。

總而言之，建邦金屬正面臨對單一業(yè)務(wù)依賴的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)，以及技術(shù)迭代的行業(yè)性風(fēng)險(xiǎn)，這雙重風(fēng)險(xiǎn)共振，放大了公司長期經(jīng)營的不確定性與脆弱性。

建邦金屬正在加速轉(zhuǎn)型，但留給它的時間窗口還有長，以及此次IPO又能否為公司換來更多時間，仍需持續(xù)關(guān)注。

*注：文中題圖來自攝圖網(wǎng)（AI生成），基于VRF協(xié)議；其余未署名圖片均來自攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。