49億元接盤跨國藥企“棄子”，康橋資本把神基制藥送上港股

出品 | 子彈財經(jīng)

作者 | 張玨

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

過去幾年，中國醫(yī)藥行業(yè)最受關注的主角往往是創(chuàng)新藥公司：研發(fā)投入、臨床數(shù)據(jù)、海外授權(quán)和商業(yè)化放量構(gòu)成了資本市場熟悉的敘事。

但在創(chuàng)新之外，另一類交易也在悄悄增多：大藥企持續(xù)剝離成熟產(chǎn)品，專業(yè)投資機構(gòu)則接手這些資產(chǎn)，并試圖通過新的運營方式重新創(chuàng)造價值。

神基制藥就是在這樣的背景下誕生，2024年，康橋資本與穆巴達拉接手優(yōu)時比中國成熟神經(jīng)及過敏業(yè)務，并將相關產(chǎn)品、生產(chǎn)基地及商業(yè)化體系重組裝入神基制藥。

經(jīng)過一年的整合與運營，神基制藥迅速完成從資產(chǎn)組合到獨立藥企的轉(zhuǎn)變。

2026年6月，神基制藥向港交所遞交上市申請。而在神基制藥背后，資本、藥企與產(chǎn)品之間的關系，正在發(fā)生新的變化。

1、從“棄子”到遞表港股

神基制藥的歷史最早可以追溯至1997年。當年，跨國藥企優(yōu)時比德國子公司與珠海本地企業(yè)共同設立優(yōu)時比珠海，正式開啟其神經(jīng)學和過敏癥產(chǎn)品在中國市場的商業(yè)化布局。

此后多年間，優(yōu)時比陸續(xù)將開浦蘭、維派特、優(yōu)普洛、仙特明、優(yōu)澤等產(chǎn)品引入中國市場，并建立起覆蓋生產(chǎn)、銷售和市場推廣的完整體系。

2024年8月，優(yōu)時比中國宣布將這五款成熟神經(jīng)和過敏產(chǎn)品，以及位于珠海的生產(chǎn)基地整體出售給由康橋資本和穆巴達拉投資公司組成的買方財團，交易總金額達到6.8億美元，按彼時的匯率約合49億元人民幣。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

交易于當年第四季度完成。隨后，新成立的神基制藥承接相關資產(chǎn)，并成為這些產(chǎn)品在中國市場的新主人。

數(shù)據(jù)顯示，上述五款產(chǎn)品2023年在中國市場合計銷售額達到1.31億歐元，而優(yōu)時比中國當年總銷售額約為1.43億歐元。這意味著，優(yōu)時比出售了絕大部分其在中國市場的業(yè)務。

從產(chǎn)品生命周期角度看，這些產(chǎn)品共同特征十分明顯：均擁有較高市場認知度和臨床使用基礎，但增長階段已經(jīng)結(jié)束，未來更多承擔現(xiàn)金流而非增長引擎的角色。

例如其中核心的資產(chǎn)開浦蘭（左乙拉西坦），作為全球知名抗癲癇藥物，開浦蘭曾長期是優(yōu)時比神經(jīng)系統(tǒng)業(yè)務的重要支柱。在專利保護期內(nèi)，該產(chǎn)品一度占據(jù)中國抗癲癇藥市場的重要份額。

2020年，第三批國家藥品集采啟動，開浦蘭被納入集采范圍。為了保住市場份額，優(yōu)時比最終以約75%的降幅中標開浦蘭注射用濃溶液。然而即便如此，原研藥仍然難以阻擋國產(chǎn)仿制藥的攻勢。

隨后出現(xiàn)的質(zhì)量事件進一步削弱了產(chǎn)品競爭力。2022年8月，由于部分批次產(chǎn)品標示有效期與注冊備案信息不一致，國家藥監(jiān)局暫停了相關產(chǎn)品的進口、銷售和使用。

直到2024年8月，也就是優(yōu)時比宣布出售中國業(yè)務的同一時期，開浦蘭相關產(chǎn)品才恢復進口銷售資格。

但兩年時間足以改變市場格局。期間，大量國產(chǎn)企業(yè)完成市場覆蓋，醫(yī)院采購體系也已重新建立。對于優(yōu)時比而言，即便恢復銷售資格，重新奪回市場份額的難度也顯著提高。

除此之外，維派特的主要成分拉考沙胺已進入國家集采目錄；仙特明和優(yōu)澤對應的鹽酸西替利嗪和鹽酸左西替利嗪也先后被納入集采。

面對價格大幅下探的競爭環(huán)境，優(yōu)時比均未能成功中標，產(chǎn)品終端價格持續(xù)承壓。

優(yōu)時比出售這些中國成熟資產(chǎn)，是為了能把更多資源投入免疫學、神經(jīng)學以及罕見病領域的全球后期創(chuàng)新管線。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

而對于康橋資本和穆巴達拉而言，邏輯恰好相反。在創(chuàng)新藥投資中，具備穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟產(chǎn)品資產(chǎn)正重新受到資本關注。

這類產(chǎn)品雖然難以維持高增長，但通常擁有較成熟的市場基礎、較高的利潤率以及相對可預測的收入結(jié)構(gòu)。神基制藥正是在這一背景下誕生。

神基制藥招股書披露，原優(yōu)時比珠海主體2025年收入11.5億元、凈利潤1.54億元；合并報表層面，2025年神基制藥整體營收13.19億元，凈利潤1.53億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤1.7億元。

在完成資產(chǎn)重組后的首個完整經(jīng)營年度實現(xiàn)整體盈利后，公司隨即于2026年正式啟動港股上市計劃。

2、資本運作下的非典型創(chuàng)新藥公司

客觀來看，神基制藥并不是一家典型由科學家或創(chuàng)始團隊主導的創(chuàng)新藥公司。

招股書披露，截至申請上市時，康橋資本和穆巴達拉分別持有神基制藥47.62%股權(quán)。換言之，它是一個由資本搭建、以成熟資產(chǎn)運營為目的的醫(yī)藥平臺。

因此，對于神基制藥而言，關鍵的并非研發(fā)能力，而是產(chǎn)品生命周期管理能力和商業(yè)化能力。在完成收購后，康橋資本請來了長期負責大型藥企商業(yè)化與戰(zhàn)略業(yè)務的陳鵬亙擔任CEO。

陳鵬亙此前長期在大型藥企負責商業(yè)化和戰(zhàn)略業(yè)務，在阿斯利康曾負責呼吸、炎癥及自身免疫業(yè)務，后來又執(zhí)掌消化與呼吸霧化事業(yè)部；在中國生物制藥任首席戰(zhàn)略官期間，主導并參與了集團的管線梳理與核心研發(fā)平臺戰(zhàn)略布局，推動了包括呼吸制劑和透皮貼劑在內(nèi)的高壁壘復雜制劑平臺發(fā)展。

相比早期研發(fā)，他更熟悉的是大藥企如何圍繞成熟產(chǎn)品做劑型升級、渠道擴張和生命周期管理。

這種經(jīng)驗很快被復用到神基制藥最核心的資產(chǎn)開浦蘭上。從歷史數(shù)據(jù)來看，開浦蘭的銷售額長期占同期藥品銷售收入比例七成以上，承擔著主要現(xiàn)金流功能。

作為開浦蘭生命周期管理計劃的一部分，神基制藥于2025年5月從安必生收購開浦蘭緩釋顆粒上市許可，并將生產(chǎn)和供應繼續(xù)委托給安必生完成。

與傳統(tǒng)左乙拉西坦每日兩次給藥不同，開浦蘭緩釋顆粒采用緩釋遞送技術，可在24小時內(nèi)逐步釋放藥物，將用藥頻率簡化為每日一次。

長期以來，患者漏服藥物一直是導致癲癇發(fā)作控制不佳的重要原因之一。每日一次給藥不僅能夠降低患者服藥負擔，提高長期依從性，還有助于維持更加穩(wěn)定的血藥濃度，從而減少藥物濃度波動帶來的潛在副作用。

在銷售端，2023年到2025年神基制藥的合作分銷商從52家增長到81家。一番努力下，神基制藥2025年公司藥品銷售收入達到13.19億元，其中核心產(chǎn)品開浦蘭貢獻收入9.49億元，相比原優(yōu)時比珠海2023年開浦蘭7.7億元的銷售額增長23%。

（圖 / 招股書）

招股書顯示，神基制藥還在評估其用于膠質(zhì)母細胞瘤治療的開發(fā)潛力，并計劃通過研究者發(fā)起的臨床試驗探索新的適應癥，相關研究預計于2026年底前啟動。

（圖 / 招股書）

除了挖掘存量產(chǎn)品價值，神基制藥也開始嘗試引入新的商業(yè)化產(chǎn)品。

2026年4月，公司與梯瓦達成戰(zhàn)略合作，獲得偏頭痛預防藥物AJOVY（夫瑞奈珠單抗注射液）在中國大陸地區(qū)的獨家商業(yè)化權(quán)益。

兩個月后，夫瑞奈珠單抗正式獲得國家藥監(jiān)局批準上市，成為國內(nèi)第四款獲批上市的CGRP靶點偏頭痛創(chuàng)新藥。

去年10月，神基制藥與博志研新達成獨家產(chǎn)品轉(zhuǎn)讓協(xié)議，獲得改良型新藥布瑞哌唑口溶膜在中國大陸地區(qū)的上市許可、核心專利及專有技術，同時獲得其在大中華區(qū)的研發(fā)、生產(chǎn)和商業(yè)化權(quán)益。今年6月30日，該藥正式獲得批準上市。

布瑞哌唑原研藥最早用于精神分裂癥和抑郁癥輔助治療，2023年進一步獲批用于阿爾茨海默癥相關激越治療。

從開浦蘭到夫瑞奈珠單抗、布瑞哌唑口溶膜，神基制藥選擇的并非最具創(chuàng)新性的新藥資產(chǎn)，且它們大多面臨競品眾多的問題，但患者覆蓋率、疾病認知和規(guī)范化治療水平仍有提升空間。

對于康橋資本而言，相比承擔創(chuàng)新研發(fā)的不確定性，釋放這類資產(chǎn)的價值或許才是神基制藥真正的投資邏輯。

3、IPO只是中轉(zhuǎn)站

神基制藥這樣的劇本，康橋資本此前已經(jīng)多次“演練”。

較早的案例是醫(yī)療器械公司安瑞醫(yī)療。2016年底，康橋資本以約2500萬美元完成對安瑞醫(yī)療的重組并取得控制權(quán)，隨后又推動其并購常州三聯(lián)星海，引入新的管理團隊，并對銷售體系和生產(chǎn)效率進行調(diào)整。

根據(jù)公開資料，在康橋控股期間，安瑞醫(yī)療收入增長約7倍，凈利潤增長超過26倍。

安瑞醫(yī)療在2025年被全球醫(yī)療器械巨頭波士頓科學收購，按照市場測算，本次交易落地后康橋資本可獲得約3億美元量級的投資回報。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

2017年，康橋資本孵化了CDMO平臺蘇橋生物。公司僅用了三年時間便完成規(guī)模化建設，并獲得數(shù)億元訂單。

之后康橋資本判斷CDMO行業(yè)即將進入激烈競爭階段，在2021年迅速將公司出售給藥明生物，出售回款對應股權(quán)價值超14億，而康橋資本此前累計投入約4.5億元，也就是說實現(xiàn)了超過三倍回報。

2022年的海森生物項目則與神基制藥更為相似。當年，康橋資本收購武田制藥在中國的部分成熟產(chǎn)品資產(chǎn)，包括高血壓和糖尿病藥物業(yè)務，并以此搭建海森生物平臺。

此后，公司繼續(xù)引入羅氏芬、思他寧等產(chǎn)品，同時調(diào)整管理團隊、優(yōu)化銷售體系，并推動本土化生產(chǎn)降低成本。

海森生物僅用兩年左右時間便基本收回投資成本。其核心資產(chǎn)后被轉(zhuǎn)移至云頂新耀體系之內(nèi)，成為康橋資本資源重新配置的一部分。

目前，康橋資本最著名、也最成功的創(chuàng)新藥平臺，也正是云頂新耀。云頂新耀早年通過引進授權(quán)模式獲得耐賦康等核心產(chǎn)品，并逐步建立商業(yè)化體系。隨著耐賦康成為國內(nèi)IgA腎病領域最受關注的創(chuàng)新藥之一，云頂新耀估值快速提升。

2025年，康橋資本通過兩次大宗交易減持云頂新耀股份，累計套現(xiàn)金額超過20億港元，已收回了投資本金。

目前康橋資本仍然是云頂新耀大股東，持股約24%，隨著云頂新耀更多業(yè)績兌現(xiàn)，康橋資本手中股份仍有望持續(xù)增值。

最能體現(xiàn)康橋資本重組運作能力的，當屬由其孵化、也頗具爭議的天境生物。

2024年2月，原美股上市主體天境生物（I-Mab）完成中美資產(chǎn)拆分，將全部中國區(qū)研發(fā)、生產(chǎn)、商業(yè)化資產(chǎn)剝離至杭州實體天境生物（TJ Bio）；美股上市主體留存超1.8億美元現(xiàn)金與海外腫瘤免疫管線，轉(zhuǎn)型為輕資產(chǎn)海外上市平臺。

拆分后I-Mab股價長期低于1美元，收到納斯達克退市預警。核心股東康橋資本隨即聯(lián)合云頂新耀、高瓴設立基金，向美股主體發(fā)起私有化收購要約，同期推動向上市主體注入眼科等新增管線資產(chǎn)，并向原有股東定向配售股份。

隨著市場預期改善，公司股價重新回升至6美元以上，隨后康橋資本通過大宗交易減持兌現(xiàn)部分收益，2025年8月云頂新耀增資成為I-Mab第一大股東，康橋資本持續(xù)擔任董事會核心主導方。

2025年10月，該美股上市主體正式更名為新橋生物（NovaBridge Biosciences），并向港交所遞交上市招股書。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

回頭再看神基制藥，會發(fā)現(xiàn)其具備了上述康橋資本操盤案例的重點要素，包括但不限于：已有資產(chǎn)重組、職業(yè)經(jīng)理人團隊、商業(yè)化運營提升、新的融資平臺等。

因此，對于康橋資本而言，神基制藥此次赴港上市是其資本運作流程中的普通一環(huán)，以及一場階段性成果展示，而非最終目的地。

問題在于，這種模式與普通投資者熟悉的創(chuàng)新藥投資邏輯并不相同。投資者面對的實際上并非一家按照既定戰(zhàn)略發(fā)展的藥企，而是一家深度嵌入資本運作體系的平臺公司，公司未來價值并不完全來自現(xiàn)有產(chǎn)品本身。

神基制藥若能成功上市，其股價表現(xiàn)不僅取決于產(chǎn)品銷售情況，更取決于康橋資本下一步準備如何使用這張牌，對于普通投資者來說，這恰恰也是此類項目最難了解與判斷的信息。

*文中題圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。