賣一塊虧一塊，固態電池獨角獸流血IPO

「核心提示」
在固態電池必然替代傳統液態電池的背景下，清陶能源既需要證明自己的技術和量產能力，又要面對財務狀況和大客戶依賴的質疑。

作者 | 張經緯

編輯 | 邢昀

舊能源的供給危機促成了新能源的資本狂歡。

霍爾木茲海峽的航運危機已近兩個月。盡管美伊宣布停火，但通航量仍減少九成。幾乎同時，在中國的股票市場，寧德時代總市值突破2萬億元人民幣。

不止寧德時代，近期的行情幾乎覆蓋了市面上主要的鋰電池和鋰礦企業。

一邊是傳統能源供應的不確定性不斷放大，另一邊是電池產業鏈估值持續攀升，國軒高科、億緯鋰能紛紛宣布百億級擴產。

在這股浪潮中，一家來自江蘇昆山的新能源獨角獸，選擇在這個節點在港交所沖刺IPO。

4月8日，清陶（昆山）能源發展集團股份有限公司（以下簡稱“清陶能源”）正式申請港股上市，計劃融資約50億到60億元人民幣。創立至今，清陶已完成11輪融資，在此前的H、H+輪融資中，清陶能源已募得19億元人民幣，估值279億元。

這家由清華博士團隊創立的固態電池企業，試圖在“固態電池第一股”的爭奪戰中搶占先機。

1、以國企大客戶為圓心，幾個清華人的創業遷徙

清陶能源的故事始于2014年。

那一年，30歲的馮玉川從北汽新能源離職，回到清華大學尋找創業伙伴。他找到了同門師兄李崢，以及兩人的導師——中科院院士、清華大學材料學院教授南策文。

南策文是功能陶瓷領域的權威，馮玉川自2003年進入清華材料系本科就讀，碩士一直跟隨南策文從事復合固態電解質研究。

三人一拍即合，取"清華陶瓷"之意，在江蘇省淮安市盱眙縣注冊了江蘇清陶能源科技有限公司。他們的第一個產品是鋰電池的“配件”：納米陶瓷纖維隔膜。

2016年，優越的營商政策和產業鏈配套吸引他們將總部遷往昆山開發區，成立清陶（昆山）能源發展集團，即本次港股上市的主體。另一位南策文的學生、曾擔任馮玉川和李崢研究生帶班輔導員的何泓材也加入團隊，任副總經理兼研究院院長。

此后，清陶開始涉足電池制造設備，之后又逐漸將業務重心轉向電池制造。2018年，清陶建成全球最早一批固液混合電池商業化產線，2020年完成首條車規級固液混合電芯產線。從陶瓷隔膜到設備再到電池，清陶完成了從材料供應商到電池制造商的躍遷，此后電池收入比重不斷增長。

2023年時，電池制造設備還是清陶最大的業務支柱，占總收入的45.9%。到了2025年電池制造設備僅占8.2%，而動力電池（主要是車用）、存儲電池（主要是電站用）分別占到25.1%和62.8%。

電池業務擴張帶來了收入增長，2025年清陶能源營業收入9.43億，同比增長132.6%。

這其中儲能電池的第一大客戶是電力建設集團，占清陶2025年收入的41.8%。合作項目中最著名的是內蒙古烏海儲能電站：它是全球最大的固液混合電池儲能電站，清陶是其唯一的電池供應商。

更受市場關注的是動力電池。截至2026年3月30日，清陶已累計交付超1.68萬套電池包，全球第一，電池搭載于智己、名爵、福田等逾30款車型。今年下半年，搭載清陶第二代固液混合電池的上汽名爵MG4將在歐洲上市，成為歐洲首款量產的半固態電池車型。

清陶動力電池搭載的車型很多來自上汽、北汽。實際上，上汽集團兼具清陶的大客戶和大股東身份。

2025年，上汽為清陶貢獻5400萬元收入，占動力電池收入的23%。根據雙方簽訂的框架協議，2026至2028三年上汽將貢獻6萬、50萬、78萬套訂單，占清陶產能的50%以上。

股權方面，上汽集團通過尚頎資本和直接持股，合計持有清陶16.5%股份，是最大產業投資者和第二大外部投資者。這種“股東即客戶”的模式解釋了為何清陶總部坐落于昆山：昆山是長三角汽車產業鏈核心地帶，毗鄰上汽總部，便于企業間的協同和業務綁定。

另外，馮玉川曾就職的北汽集團同樣兼具大客戶和大股東的身份。北汽是清陶的第二大客戶，2025年貢獻1.65億元收入，占動力電池收入的69.7%，通過深圳安鵬持有清陶約4.1%的股份。

換個角度看，這也是上汽集團、北汽集團在固態電池上的布局。

2、固液混合還是全固態？

清陶能源在招股書中列出的數據顯示，“2025年全球固液混合及全固態電池出貨量市占率33.6%、中國44.8%”，試圖以此奠定自己“固態電池第一股”的行業地位。

然而，這個數字背后的水分，遠比表面看起來要大。因為這個統計口徑將“固液混合電池”與“固態電池”合并統計。

根據招股書披露，清陶目前量產交付的產品，絕大部分是固液混合電池（也稱半固態電池）。其全固態動力電池仍處于中試階段，2026年3月才完成搭載樣車下線，量產時間表尚未明確。

固態電池被業界視為液態鋰電池的終極替代方案，用來解決當前電池能源的局限性。

大部分新能源車使用的液態電解液存在兩大痛點，一是能量密度逼近理論極限（約300Wh/kg），難以支撐1000公里以上的續航；二是液態電解液易燃易爆，熱失控風險始終存在。

固態電池能在相當程度上解決上述問題，讓新能源車更可靠、用途更廣泛。但是固態電池存在開發難點，那就是固體界面接觸天然存在微觀孔隙。在充放電過程中，孔隙導致接觸電阻劇增、離子傳輸通道斷裂，引發容量衰減甚至安全隱患。

一位從事相關投資工作的人士透露，目前解決這個問題主要有兩種方案，一個是修飾接觸面，通過化學手段“填補縫隙”；另一個則是制造更平滑致密的電池體，主要靠物理手段。技術路線上則分為硫化物（上限最高）、聚合物和氧化物三種。

當然，市面上還有一種基于氧化物路線的折中方案，那就是“固液混合電池”：在固體電池中加入液體電池，在提高密度和安全性的同時，也避免了全固態電池界面阻抗大、低溫性能差等問題。

然而，固液混合電池被一些業內人士視為“過渡產品”，與全固態電池在制造工藝上有明顯差異。

全行業短期內難以實現全固態電池的規模化量產，這其中也包括清陶。但是這條賽道上競爭激烈，產業端和技術方面迭代迅速，押注固態電池的競爭者們都在搶時間和身位，清陶的先發優勢也遭到諸多挑戰。

作為全球動力電池龍頭，寧德在固態研發上押注硫化物路線，計劃2027年啟動全固態電池小批量生產，配套高端車型試裝，2030年前后進入規模化應用階段。

另一家龍頭欣旺達在去年發布首款全固態電池（聚合物技術），計劃在今年達到量產要求，并完成全尺寸電池開發。同時欣旺達計劃在2027年突破硫化物技術，有望實現量產，計劃在2030年完成超級鋰電池設計。

此外，今年4月國軒高科、億緯鋰能等也先后透露公司固態電池進展。

財達證券研報表示，產業化進程加速，路線趨于收斂。行業共識是2026-2027年為關鍵窗口期，將集中迎來車規級裝車試驗和小規模量產。

一旦全固態進入產業化階段，半固態賽道空間會被全面滲透，如果清陶不能有效過渡，迅速切換到全固態領域的規模化量產，那么33.6%的半固態細分領域份額在行業縱向升級中，可能面臨大幅萎縮的挑戰。

3、賣出1塊倒貼1塊1，萬億級大市場的昂貴門票

電池是個燒錢的生意，要想盈利，對量產和成本控制的要求極高。

規模有限讓清陶至今仍在成本高于收入的狀態。2023年到2025年，公司毛利率分別為-23.8%、-23.8%和-26.5%。凈虧損從8億擴到13億，三年累計虧損超30億元。

最難盈利的是動力電池。2025年清陶動力電池業務毛利率為-111.6%。這意味著每賣出1元錢的動力電池，都要倒貼1.1元。

虧本買賣的主要原因是有限規模下激烈的價格戰。

招股書顯示，2025年清陶動力電池年產能銷量僅0.78GWh，而2024年建成的動力電池產線產能是3GWh。有限的產能分攤高額的固定成本，自然是虧本的。

同時，清陶采取了激進的低價策略：動力電池平均售價從2024年的0.60元/Wh腰斬至2025年的0.31元/Wh，與主流液態電池價格持平。

產能還很小也意味著，在上游供應鏈，清陶的議價權更顯弱勢。招股書顯示，清陶前五大供應商采購額占比從2023年的19.6%升至32.2%，集中度持續上升。

從產能布局看，清陶的擴張計劃極為激進。截至2025年底，公司在昆山、宜春、成都、臺州等地建成五大電池生產基地，合計年產能6.8GWh，并正在建設18.5GWh的新生產基地，目標是在2030年將總產能提升至98.2GWh。

這種激進的擴張計劃本質上受電建、上汽等頭部客戶的規劃所驅動。對單一客戶高度依賴的另一面是擴展客戶的困難。受限于汽車電池行業多樣化的設計標準，如果更換合作客戶，電池需重新設計以適配車型，難以馬上復用，這讓新能源車品牌更換供應商的成本較高。

這意味著，電池行業具備某種先發優勢。同時，固態電池要擴大客戶除了悶頭搞研發，還要打動汽車廠商在自己的車上做新的“實驗”。這種狀況天然有利于寧德時代和欣旺達們，它們與大部分新能源車廠建立深度合作，更難被取代。

清陶作為電池制造環節的非頭部企業，既要面對上游礦企的資源壟斷，又要面對下游車企的壓力。

幸運的是，固態電池的市場容量足夠大，大到容得下多家電池廠商。根據沙利文的數據，2025年全球鋰電池產能將高達1944.6GWh，到2030年將超過6000GWh，按照當前的鋰電池價格粗略估算，2030年全球鋰電池產值將達到2萬億人民幣。

若固態電池技術成熟，里面將有相當比例被替代為固態電池。而電池企業中，最大的寧德時代2025年已建成產能772 GWh，在建產能321GWh。

一家巨頭難以快速將市場填滿，其中的需求空白就是競爭者的機會。同時，電動車廠商為了避免受制于上游，天然有為自己保留第二供應商、第三供應商的需求。問題只在于，產能和成本控制能力能讓清陶成為市場第幾。

清陶提交IPO，意味著馮玉川和他的清華團隊已經完成了從實驗室到產業化的驚險一躍，但真正的考驗才剛剛開始。技術路線的選擇和投入、上下游結構的平衡和控制，產能擴張與成本壓縮，都將決定固態電池的終局之戰。