片仔癀交出10年來最差半年報(bào)，何時(shí)能走出成長困境？

文/金立成

有段日子沒寫投資分析系列文章了，多少有點(diǎn)生疏感，好在筆者的主業(yè)并不是靠寫文章來賺取報(bào)酬，而是靠職業(yè)投資實(shí)戰(zhàn)來獲取持續(xù)性的收入。

本周知名中藥企業(yè)片仔癀披露了2025年半年報(bào)，這份半年報(bào)不及市場預(yù)期是自然而然的，因?yàn)槠旭ブ跋蚴袌龈嬷藰I(yè)績快報(bào)，但投資者真的細(xì)看這份半年報(bào)后，就會發(fā)現(xiàn)這幾乎是近10年來片仔癀交出的最差半年報(bào)了。

半年報(bào)顯示，2025年上半年，片仔癀實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入53.79億元，同比下降4.81%；歸屬于股東的凈利潤14.42億元，同比下降16.22%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤14.53億元，同比下降17.04%。

若單看今年第二季度的業(yè)績，片仔癀實(shí)現(xiàn)營收22.37億元，同比下降9.79%，凈利潤4.43億元，同比大幅度下滑40.76%，刷新了單季度業(yè)績下滑的歷史紀(jì)錄。

筆者估計(jì)一些長線投資者看了這份成績單后，估計(jì)多少有點(diǎn)心寒了，難免會吐槽一番。一起來看看到底發(fā)生了什么事，究竟是什么原因?qū)е铝似旭ソ怀隽巳绱藨K烈的業(yè)績答卷。

上圖來自企業(yè)半年報(bào)披露的內(nèi)容，從上面表格列出的數(shù)據(jù)來看，業(yè)績下滑的原因自然就略知一二了。

從宏觀的角度來看，主營業(yè)務(wù)的營收與毛利率幾乎都在經(jīng)歷業(yè)績“雙殺”，不可謂不慘，“量價(jià)齊跌”的局面是能感知的，只有醫(yī)藥制造業(yè)板塊勉強(qiáng)維持了輕微的正向增長。

從微觀產(chǎn)品的角度來看，貢獻(xiàn)最大利潤的核心產(chǎn)品肝病用藥的營收還在維持正向增長，半年度營收增速在9.7%，但毛利率仍然沒有止住大幅度下滑的走勢，減少了10.89%，這是因?yàn)樵牧蟽r(jià)格猛漲導(dǎo)致的。

若不是在2023年5月份片仔癀給肝病用藥提價(jià)了28.8%以上，估計(jì)毛利率的下滑幅度會更夸張。那么問題來了，肝病用藥提價(jià)后，其銷量到底有沒有增長呢？去年筆者分析過，2024年的銷量實(shí)際上是下跌的，根源就在于營收增速明顯低于提價(jià)增速。

對于此，筆者又翻閱了2024年片仔癀的半年報(bào)，去年上半年肝病用藥的業(yè)績增速是17.29%，今年上半年是9.7%，兩年下來，業(yè)績總增長率為28.69%，基本上與2023提價(jià)后的28.8%齊平，這說明了什么問題？

說明了片仔癀通過2年的時(shí)間基本上消化了提價(jià)帶來的負(fù)面效應(yīng)，銷量開始回到了2023年上半年的水平，這對一些長線投資者來說，自然是喜聞樂見的。

當(dāng)然了，后續(xù)只要肝病用藥的銷量能夠起來，能彌補(bǔ)毛利率帶來的下滑帶來的負(fù)面效應(yīng)，肝病用藥的凈利潤增速回到正向增長還是能夠看到的。

心腦血管用藥的營收僅有0.6億元，同比大幅度下滑71%，毛利率更是跌回到了個(gè)位數(shù)，簡直是慘不忍睹。心腦血管用藥就是傳說中的安宮牛黃丸了，估計(jì)這一塊的市場基本上都被同仁堂給搶走了。

醫(yī)藥流通行業(yè)的毛利率一直比較低，今年上半年的營收與毛利率都出現(xiàn)了不同程度的下滑，對業(yè)績也起到了拖累作用，好在其凈利潤占比比重并不高，但目前已經(jīng)回到了10%以內(nèi)了，之前還在10%以上。

化妝品業(yè)的營收3.2億元，同比下滑17%，毛利率同比下滑3%，整體貢獻(xiàn)利潤為1.97億元，基本上與醫(yī)藥流通板塊齊平。化妝品業(yè)一直被投資者寄以厚望，不少投資者希望片仔癀能像云南白藥那樣讓化妝品業(yè)成為新的業(yè)績增長點(diǎn)，但目前已經(jīng)開始被打臉了。

從以上分析來看，很顯然，當(dāng)前片仔癀的經(jīng)營問題就顯而易見了。

心腦血管病市場幾乎大面積萎縮了，醫(yī)藥流通業(yè)增速疲軟，化妝品業(yè)務(wù)板塊也沒有起色，這都給營收增長帶來了較大的負(fù)面影響。

核心品種因原材料漲價(jià)而導(dǎo)致毛利率持續(xù)下滑，歷經(jīng)2年后，才開始消化提價(jià)帶來的負(fù)面影響，銷量基本上穩(wěn)住了，但后續(xù)若無法控制好原材料的成本，估計(jì)短期核心品種無法貢獻(xiàn)業(yè)績增長的動能了，除非公司再來一次產(chǎn)品提價(jià)，但這對短期的銷量又是一次打擊。

因此，筆者認(rèn)為，短期來看，片仔癀想要重新實(shí)現(xiàn)業(yè)績的高速成長是非常難的，能先穩(wěn)住業(yè)績不下滑就很不錯(cuò)了。好在核心品種肝病用藥的銷量基本盤基本穩(wěn)住了，但毛利率何時(shí)能回到歷史高位還無法判斷，就看公司如何處理和平衡產(chǎn)品提價(jià)與原材料價(jià)格上漲之間的矛盾吧。

從片仔癀的營收結(jié)構(gòu)來看，只要核心品種肝病用藥能穩(wěn)住不下滑，公司的基本盤就不會發(fā)生大的改變，這一點(diǎn)投資者無需過分擔(dān)憂，但短期仍然要承受業(yè)績下滑的陣痛。

公司目前的業(yè)務(wù)品種多而雜，醫(yī)藥流通業(yè)與心腦血管用藥這兩個(gè)板塊基本上就顯得很“雞肋”了，不僅對凈利潤的增長貢獻(xiàn)不大，反而還會拖累企業(yè)整體毛利率水平與營收增速水平，還不如一次性剝離賣掉算了。

后續(xù)管理層只需要主攻毛利率高的肝病用藥板塊和化妝品板塊就行，把核心資源聚焦貢獻(xiàn)給能夠貢獻(xiàn)利潤大的業(yè)務(wù)板塊，才能帶來經(jīng)營效率和業(yè)務(wù)的突破與提升。

當(dāng)然了，筆者提到的這些，片仔癀的管理層未必不懂，就看后續(xù)企業(yè)管理者如何出招了。從估值的角度來看，當(dāng)前片仔癀的估值水平與歷史水平基本齊平，如果市場來一次兇狠的殺估值行為，不排除這就是長線投資者“左側(cè)”開始逐步進(jìn)場的良機(jī)了。