如何給公司估值？

上周我用買蘋果舉例，說明如何看待價格的漲和跌，這幾天有不少朋友找我討論，如何知道那個蘋果值5塊錢。

先回顧一下之前我講的例子，我的原話是下面這四段話。

你現(xiàn)在買個蘋果5塊錢，第二天發(fā)現(xiàn)這個商家的蘋果只要4塊一個，你就心里不平衡，這是不對的。

正確的邏輯是你覺得這個蘋果值5塊錢，所以你花理所當(dāng)然的價格買到想要的，然后心安理得的享受蘋果的美味，就完了，至于商家怎么賣他的蘋果，是他的事情，在你下次再買蘋果之前，跟你沒任何關(guān)系。

這個蘋果的價格是5塊還是4塊，或者還是其他價格，這不是你能決定的，你唯一能決定的是多少錢你愿意買。

既然不是你能決定的事情，你為什么要去想呢？想就是貪。

這個買蘋果的例子，相信大家平時應(yīng)該也遇到過，即便是菜市場買菜，價格有波動也是很正常，甚至不同攤位的同一種菜，都有可能價格不一樣。

大家關(guān)心的問題是怎么知道這個蘋果值5塊錢，也就是怎么知道某某公司值多少錢？

這個問題幾十年以來，很多大師窮極一生都在研究，第一個系統(tǒng)性給上市公司估值的人，應(yīng)該是格雷厄姆，因為他和多德一起寫了《證券分析》這本書，距今92年。

第一個創(chuàng)造出估值公式的人，也就是現(xiàn)金流折現(xiàn)法的創(chuàng)造者威廉姆斯，他在《價值投資理論》這本書里面用數(shù)學(xué)來證明，股票價值=未來所有股利的折現(xiàn)值（DDM），距今88年。

現(xiàn)在我們常用的自由現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法（DCF），就是在DDM的基礎(chǔ)上延伸出來的。

在他們這兩位先驅(qū)之后，又有很多大師在他們的基礎(chǔ)上細化或者衍生出各自的理念和估值體系。

比如大家都很熟悉的巴菲特、芒格、彼得林奇、費雪等等，還有可能沒那么熟悉的卡拉曼、鄧普頓、索羅斯、達里奧、西蒙斯、河索普、博格爾等等。

這些大師都有各自的特點或創(chuàng)造，也有各自的理念和名言，比如鄧普頓有句名言應(yīng)該很多人聽過，他說：牛市在悲觀中誕生，在懷疑中成長，在樂觀中成熟，在亢奮中死亡。

還有我很喜歡的一句博格爾的名言，他說：在投資中，你得到的不是你付出的，而是你付出后剩下的。

這句話真是絕了，頗有六祖慧能的影子。

還有諸多大師就不提了，總之，對于同一個問題，不同的大師都有不同的見解和方法，不管是估值也好，還是控制風(fēng)險也好等等都是。

也說明這個問題本身就沒有標準答案，不同的環(huán)境，不同的行業(yè)，不同的公司，不同的人，看待的角度不同，所以答案自然都不同。

這就跟佛并不在西方，而在每個人的心中，是一個道理。

這也是我經(jīng)常說不要照搬某個大師的理念或方法的原因，因為每一個都有他的優(yōu)點，但是同樣也有各自的局限性。

當(dāng)然我說的局限性不是說這些大師自身，每一位我都敬佩，也都是我學(xué)習(xí)的對象，是他們的方法只適用于某些環(huán)境下的某些公司，而不是永遠適用于所有上市公司。

比如A股和美股的環(huán)境就不一樣，中國社會形態(tài)和美國社會形態(tài)也不一樣，至于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的差異就更大了。

所以他們的知識我們需要去學(xué)習(xí)，但是他們的智慧，我們只能用來啟迪，知識是可以傳授的，智慧是不能傳授的，也學(xué)習(xí)不了的，只能我們自己去悟。

知道禪宗為什么那么喜歡打機鋒嗎，也就是打啞謎，因為佛經(jīng)是每個人都可以讀的，但是能不能成佛，是要靠悟的，打啞謎就是把智慧藏在莫名其妙的話里面，這東西沒法說，一說就錯，因為它不是標準化的知識。

說到宗教，前兩天還有朋友問我怎么看待雷擊泉州某座寺廟的事情，因為我平時會把佛和道當(dāng)哲學(xué)研究，我看網(wǎng)上討論還挺多，這有什么好辯論的，信與不信都是每個人的自由，信的人不要去反駁不信的人，不信的人要不要去指責(zé)信的人，這是兩個完全不同的群體。

這就好比價值投資和短線投機，完全兩種不同的模式，非要摻合在一起去爭論，對于對方來說，怎么說都是錯的。

所以不管是投機還是投資，賺到錢就是厲害，不管是白貓還是黑貓，抓到老鼠就是好貓，也不管是科學(xué)還是玄學(xué)，對你有幫助的就是好學(xué)問。

扯遠了，還是回到估值這個話題，雖然每個大師給出的方法不同，但是路徑和依據(jù)是有異曲同工之妙的，我們真正要學(xué)的是這個，至于他們的結(jié)論沒那么重要。

我這幾年經(jīng)常說看待一家公司，第一件事情是把這家公司立體性還原，我們在交易軟件上看到的每一家公司，都是虛擬的，你不能真把它當(dāng)虛擬幣，那就是純靠運氣了。

你要給公司設(shè)定一些維度，比如發(fā)展歷程、管理層、產(chǎn)品、技術(shù)、經(jīng)營、財報、行業(yè)等等，把公司的具體真實信息代入到這些維度，你自然就會有一個基本的理解。

比如前面講的那個買蘋果的例子，可能你不知道蘋果值5塊錢，但是商家如果賣100塊錢一個，你第一反應(yīng)肯定是覺得貴了，如果賣1毛錢一個，你第一反應(yīng)肯定是覺得很便宜。

為什么會有這個反應(yīng)呢？注意只是普通蘋果，不是什么特殊的。

因為兩點，第一點你的見識，你從未見過100塊錢一個的蘋果，第二點你的經(jīng)歷，你從未買過100塊錢一個的蘋果，所以就會覺得100塊錢貴。

但是很顯然，1毛錢和100塊錢之間的區(qū)間太大，對估值沒有參考意義。

如果你經(jīng)常去水果店，樓下的每家水果店和超市你都很熟悉，你的見識就會告訴你，蘋果最貴是10塊錢一個。

如果你經(jīng)常買蘋果，不同類型的蘋果都買過，你的經(jīng)歷就會告訴你，正常情況下這類蘋果是幾塊錢一個。

如果你對蘋果很了解，那就能看出蘋果是好的還是壞的，新不新鮮，口感怎么樣等等。

如果你是蘋果從業(yè)者，那就能知道蘋果產(chǎn)地是哪，行情怎么樣，有哪些內(nèi)幕等等。

你看，這些因素就讓你建立起了買蘋果這件事的立體感，越詳細深入，就越清楚蘋果當(dāng)下的真實價值。

很多人喜歡依據(jù)財報投資，這是很片面的，財報最大的用處是排雷，當(dāng)一家公司的財報明顯能看出問題的時候，就好比蘋果看到外皮壞了，里面肯定也壞了。

財報的第二大作用是用來佐證你之前的預(yù)測，我們買公司都是買未來的預(yù)期，才會有市盈率，我們選擇的價格就是未來公司可能實現(xiàn)的價值。

而財報是過去的結(jié)果，不是未來的預(yù)測，所以只能用來佐證你之前的預(yù)測，不能體現(xiàn)未來，所以自然不能值依據(jù)財報投資。

那為什么沒有統(tǒng)一的標準呢？

因為剛才舉例的那么多維度，再加上不同行業(yè)特有的維度，每家公司在不同維度上的表現(xiàn)是不一樣的，沒有哪家公司能讓所有維度都很優(yōu)秀，必然會有各自的缺陷。

比如科技公司，當(dāng)然不能要求當(dāng)下的業(yè)績多好，比如煤炭公司，不能要求有多大彈性，比如運輸公司或者資源公司，不能要求業(yè)績多穩(wěn)定等等。

所以不存在某個估值方式可以適用所有公司，我們只能先把公司所有維度給研究透，然后看他應(yīng)該表現(xiàn)好的維度是否優(yōu)異，如果是，那就是好公司。

所有維度里面，我認為最難的是行業(yè)，在我的眼里，看透一家公司是很容易的事情，但是真正看懂行業(yè)，非常難，因為它不但有市場化的因素，還有官方因素。

專欄朋友都知道，我下圖的這個《A+H股核心資產(chǎn)研究匯總》表內(nèi)的估值，所有光伏企業(yè)的評級我寫的一直都是風(fēng)險。

因為光伏已經(jīng)不是市場化主導(dǎo)，而是地方保護主導(dǎo)了，如果不是地方上的傾斜幫助，行業(yè)產(chǎn)能早就出清完了，只要一天不回歸市場，就一直沒法出清。

然后看懂行業(yè)，還需要比較好的社會學(xué)和經(jīng)濟學(xué)底子才行，因為這個世界所有東西的價格，都是人們賦予的，也就是多數(shù)人認為值多少錢，那就值多少錢。

典型的比如飛天茅臺，它由酒價值、品牌價值、金融價值這三個共同組成，當(dāng)多數(shù)人愿意以多少錢購買的時候，它就值多少錢，這里面任何一個因素價值下跌，就會降價，反之就會漲價。

這跟股市交易一樣的，假設(shè)某公司現(xiàn)在股價是5元，當(dāng)多數(shù)人愿意以5元以上的價格買入的時候，它就會漲，少數(shù)人覺得不值5元也沒用。

那為什么之前有人愿意花兩千多買茅臺，現(xiàn)在為什么只愿意花一千多，這里面就是社會和經(jīng)濟共同作用的結(jié)果。

另外如果對行業(yè)研究足夠深，那么這個行業(yè)里面的代表性公司自然都會研究，而這個是我認為估值最重要的參照物。

我們給公司估值的目的，無非就是找一個可以參照的價格，當(dāng)現(xiàn)在的價格低于這個參照價格，就意味著低估，高于這個參照價格，就意味著高估。

但是這個參照價格是沒有標準的，但是原則是一樣的，那就是找影響參照物的確定性因素，因為既然是當(dāng)做參照，當(dāng)然要有確定性來支撐。

所以當(dāng)你把公司所有維度研究清楚之后，就會發(fā)現(xiàn)哪些因素的確定性高，而這些因素就是估值的基石。

但是這個時候需要給這些基石定價，我是采用打分的方式，這其實跟現(xiàn)在學(xué)生考試是一樣的，一個班就相當(dāng)于一個行業(yè)，班里的學(xué)生就相當(dāng)于行業(yè)內(nèi)的所有公司，所有的科目就相當(dāng)于公司重要的維度。

不同的是公司沒有考試，財報不但延后，而且也并不能體現(xiàn)多少東西，所以這個需要自己對行業(yè)足夠了解之后，來給出一個評估的分數(shù)。

當(dāng)你能給公司打分了，相信我，你自然就知道該給一個什么樣的價格。

而且你還會發(fā)現(xiàn)，當(dāng)你開始建立這套系統(tǒng)之后，研究公司會變得越來越輕松。

當(dāng)然你還會發(fā)現(xiàn)，投資也會變得很簡單。

我對鹽湖股份的看法和平時的深度觀點，放在專欄里，公司估值請參考專欄里的《A+H股核心資產(chǎn)研究匯總》表。

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